2020年1-3月宏观数据点评：经济走入疗伤期，恢复趋势更加明了

1 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 经济走入疗伤期 3月工业增加值同比下降1.1%，降幅收窄12.4个百分点。随着复工复产的加快，工业生产明显有所恢复。与上月相比，主要行业产值均有所改善。1-3月份，固定投资同比下降16.1%，降幅份收窄8.4个百分点。随着地方债的加快发行，第三批提前额度有望下发，地方债的发行将扩大有效投资补短板，基建投资在财政加码刺激下有望尽快恢复。疫情冲击下，对制造业冲击较大，制造业投资降幅最大。房地产投资降幅收窄，并且表现仍然要好于整体投资。消费同比下降15.8%，降幅收窄4.7个百分点。随着疫情得到有效控制，供给恢复，原本被疫情的消费需求也在逐步释放，消费有望进一步恢复。整体来看，经济正从疫情冲击下逐步恢复，3月各项指标均出现了明显改善，但整体来看，生产端较需求端恢复要快。一季度GDP录得同比下降6.8%，也充分说明了此次新冠疫情对经济的冲击，但所幸的是最坏的时光已过去。3月份，全国城镇调查失业率为5.9%，比2月份下降0.3个百分点，表明当前的就业情况也在改善。随着疫情冲击的消退，企业复工复产加快，稳住经济的同时也将稳住就业 资本市场波动中向好 中国资本市场中波动中向好趋势不变，核心资产仍是首选。海外疫情恶化导致海外市场波动性加大，非常规政策增多，情绪传染暂时会增加市场波动性，但在经济好转确认、利率下降、流动性趋松下，资本市场好转趋势不变。海内外疫情的变化带来的预期变化和货币政策操作框架变化，推动了中国利率期限结构下降，形状改善，信用风险缓释态势延续，市场平稳中趋于活跃；股市伴随通胀预期扭转和经济内生动力上行，趋向好转，分化延续、核心资产中科技主线突出。货币政策宽松的降低市场利率效应，更是对债市有直接地推动作用。年初降准+降息后，货币市场利率水平已下台阶，此次定向降准以及超额准备金率的下调，打开了短端下行空间，利率下行的趋势不变。 恢复趋势更加明了 虽然3月份数据仍然呈现了萎缩状态，但下降幅度明显收窄。从复工复产等社会经济活动的情况下，3月中下旬后各类经济行为主体的活动才开始逐步复苏，且复苏速度较快。因此1季度经济受疫情冲击到底有多大，在现在已明了情况下，后续增长的态势也更趋明了。从就业情况看，社会容纳力完全可以承受疫情的冲击，后续政策宜保持稳定。当前中国并无出台超常规措施，只是根据实际影响按原有政策基调和框架体系，出台了一些针对性的举措。中国也将坚持以结构调整为核心的稳健政策基调，对中小企业的金融救助已受到疫情真实冲击的企业为标准。 日期：2020年4月17日 分析师：陈彦利 Tel：021-53686170 E-mail：chenyanli@shzq.com SAC证书编号： S0870517070002 经济走入疗伤期 恢复趋势更加明了 ——2020年1-3月宏观数据点评 证券研究报告/宏观研究/数据点评 宏观数据点评 2 2020年4月17日 事件：1-3月实体经济数据公布 1.工业生产加快 3月份，规模以上工业增加值同比实际下降1.1%（以下增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率），降幅比1-2月份收窄12.4个百分点。从环比看，3月份，规模以上工业增加值比上月增长32.13%。一季度，规模以上工业增加值同比下降8.4%。 2.固定资产投资回升 1-3月份，全国固定资产投资（不含农户）84145亿元，同比下降16.1%，降幅比1-2月份收窄8.4个百分点。其中，民间固定资产投资47804亿元，下降18.8%，降幅收窄7.6个百分点。从环比速度看，3月份固定资产投资（不含农户）增长6.05%。 3.消费逐步恢复 3月份，社会消费品零售总额26450亿元，同比下降15.8%（扣除价格因素实际下降18.1%，以下除特殊说明外均为名义增长），降幅比1-2月份收窄4.7个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额23841亿元，下降15.6%。 数据来源：路透、上海证券研究所 事件解析：数据特征和变动原因 1.采矿业、制造业恢复较快 3月工业增加值同比下降1.1%，降幅比1-2月份收窄12.4个百分点。随着复工复产的加快，工业生产明显有所恢复。从环比看，规模以上工业增加值比上月大幅增长32.13%。分三大门类看，3月份，采矿业增加值同比增长4.2%，1-2月份为下降6.5%；制造业下降1.8%，降幅收窄13.9个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业下降1.6%，降幅收窄5.5个百分点。采矿业、制造业恢复较快，尤其是采矿业已实现转正。从产量来看，原煤产量大幅回升，由负转正，带动采矿业的修复；而制造业中，高技术制造业恢复更快，工业机器人和发电机组产量分别增长12.9%和20.0%，而计算机、手机产量降幅也有大幅的收缩；公共事业中，天然气产量加速增长，发电量降幅收窄。 实际值 上月值 去年同期 工业增加值（当月） -1.1 -13.5 8.5 固定资产投资（不含农户） -16.1 -24.5 6.3 社会消费品零售（当月） -15.8 -20.5 8.7 图1：三大行业工业增加值增速（同比，%） 宏观数据点评 3 2020年4月17日 2.多数行业均有所恢复 3月份，41个大类行业中有16个行业增加值保持同比增长，而上月仅有2个行业增加值保持同比增长，分别是石油和天然气开采业和烟草制品业。其中，农副食品加工业下降4.8%，纺织业下降5.5%，化学原料和化学制品制造业增长0.7%，非金属矿物制品业下降4.5%，黑色金属冶炼和压延加工业增长4.1%，有色金属冶炼和压延加工业增长2.8%，通用设备制造业下降5.4%，专用设备制造业下降2.2%，汽车制造业下降22.4%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长0.5%，电气机械和器材制造业下降0.4%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长9.9%，电力、热力生产和供应业下降1.7%。与上月相比，主要行业产值均有所改善，食品、医药、电子设备、运输设备、黑色、有色等行业已转正。1-2月受疫情冲击下游行业明显下降更多，但随着复工复产加快，恢复也较为突出。 数据来源：wind，上海证券研究所 图2：主要行业工业增加值增速（同比，%） (20)(15)(10)(5)0510152014/122015/032015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/122017/032017/062017/092017/122018/032018/062018/092018/122019/032019/062019/092019/122020/03采矿业 制造业 电力燃气水 宏观数据点评 4 2020年4月17日 3.各项投资降幅收窄 1-3月份，全国固定资产投资（不含农户）84145亿元，同比下降16.1%，降幅比1-2月份收窄8.4个百分点。其中，民间固定资产投资47804亿元，下降18.8%，降幅收窄7.6个百分点。从环比速度看，3月份固定资产投资（不含农户）增长6.05%。 分产业看，第一产业投资1643亿元，同比下降13.8%，降幅比1-2月份收窄11.8个百分点；第二产业投资25253亿元，下降21.9%，降幅收窄6.3个百分点；第三产业投资57249亿元，下降13.5%，降幅收窄9.5个百分点。 第二产业中，工业投资同比下降21.1%，降幅比1-2月份收窄6.4个百分点。其中，采矿业投资下降3.2%，降幅收窄0.6个百分点；制造业投资下降25.2%，降幅收窄6.3个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长2.0%，1-2月份为下降6.4%。 第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比下降19.7%，降幅比1-2月份收窄10.6个百分点。其中，水利管理业投资下降13.6%，降幅收窄14.9个百分点；公共设施管理业投资下降20.5%，降幅收窄11.6个百分点；道路运输业投资下降17.5%，降幅收窄11.4个百分点；铁路运输业投资下降28.6%，降幅收窄3.1个百分点。 本月固定投资虽仍然负增，但降幅已明显收窄。基建投资同比下降19.7%，降幅比1-2月份收窄10.6个百分点。随着地方债的加快发行，两批提前下达额度已接近使用完毕，第三批提前额度有望下发，力争二季度发行完毕，并且今年专项债的规模也有望进一步增加。地方债的发行有望扩大有效投资补短板，基建投资在财政加码刺激下有望尽快恢复。制造业投资下降25.2%，降幅收窄6.3个百分点。疫情冲击下，对制造业冲击较大，制造业投资降幅最大，但随着加大对受疫情 数据来源：wind，上海证券研究所 (35)(30)(25)(20)(15)(10)(5)0510152020-032020-02 宏观数据点评 5 2020年4月17日 影响的企业尤其是中小企业的政策扶持、金融救助，制造业投资也在逐步修复。从区域来看，东部地区与西部地区恢复较快，降幅收窄较多。 4.施工继续支撑地产投资 1-3月份，全国房地产开发投资21963亿元，同比下降7.7%，降幅比1-2月份收窄8.6个百分点。其中，住宅投资16015亿元，下降7.2%，降幅收窄8.8个百分点。 1-3月份，房地产开发企业房屋施工面积717886万平方米，同比增长2.6%，增速比1-2月份回落0.3个百分点。其中，住宅施工面积504616万平方米，增长4.1%。房屋新开工面积28203万平方米，下降27.2%，降幅收窄17.7个百分点。其中，住宅新开工面积20799万平方米，下降26.9%。房屋竣工面积15557万平方米，下降15.8%，降幅收窄7.1个百分点。其中，住宅竣工面积10928万平方米，下降16.2%。 1-3月份，房地产开发企业土地购置面积1969万平方米，同比下降22.6%，降幅比1-2月份收窄6.7个百分点；土地成交价款977亿元，下降18.1%，降幅收窄18.1个百分点。 1-3月份，商品房销售面积21978万平方米，同比下降26.3%，降幅比1-2月份收窄13.6个百分点。其中，住宅销售面积下降25.9%，办公楼销售面积下降36.2%，商业营业用房销售面积下降35.1%。商品房销售额20365亿元，下降24.7%，降幅比1-2月份收窄11.2个百分点。其中，住宅销售额下降22.8%，办公楼销售额下降36.8%，商业营业用房销售额下降39.8%。 图3：固定投资完成额增速（累计同比，%） 数据来源：wind，上海证券研究所 (40)(30)(20)(10)0102030402017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072019/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/03第一产业 第二产业 第三产业 宏观数据点评 6 2020年4月17日 房地产投资降幅收窄，并且表现仍然要好于整体投资。其中新开工、销售等数据均有所改善，而施工虽在下滑，但仍保持增长。在疫情的冲击下，施工为正继续支撑了地产投资，使其在整体投资大幅下滑中表现中稍好。此前房企加快施工推盘回款，保持了房地产投资的韧性。疫情爆发后，各项经济活动、企业生产中断，需求被抑制，对负债较高依赖现金流的房企来说更为严峻。随着疫情防控形势向好，销售有所回暖。虽然高层反复强调不将房地产作为短期刺激经济的手段，但当前形势下严控再升级的可能性较低，更倾向于房住不炒，因城施政。随着房企复工加快，居民购房需求短期抑制后释放，房地产投资有望进一步回稳。 5. 消费恢复相对较慢 3月份，社会消费品零售总额26