艾仕得（AXTA.N）首席执行官离职意味着在近期到中期没有出售

艾仕得主要变化德意志银行研究部评分买北美美国工业化学品/商品公司艾仕得路透社彭博交易所股票代码AXTA.NAXTA美国纽约州AXTA日期2018 年 7 月 26 日预测变化2018 年 7 月 26 日价格（美元）30.37目标价 34.0052 周范围 37.55 - 28.08CEO离职可能意味着中短期内不会出售2H EBITDA 指引下调了 2%。估值为 11.5 倍 '18E EBITDA。在发布喜忧参半的第二季度发布后，Buy Axalta 股价上涨 1.7%（标准普尔 -0.3%）。虽然 EBITDA 是一致的（并且除了一些 1 次项目外会被击败）和管理层重新调整修补漆量，在连续 5 个季度下降（由于分销商调整营运资金）后，将在第三季度转为正值，由于汽车 OEM 持续提价困难，轻型汽车销量压力，2H EBITDA 指引下调 2%在欧洲，持续的原材料通胀和外汇逆风。艾仕得还宣布，首席执行官查理·沙弗 (Charlie Shaver) 将在担任该职位 6 年后卸任，以寻求“独特的职业机会”。艾仕得任命前霍尼韦尔的特伦斯·哈恩 (Terrence Hahn) 为首席执行官。 Shaver 先生的离职令人意外，很可能意味着该公司不太可能以中低档出售。由于高性能涂料的 u/l 趋势转正（EBITDA 的 70%）并且估值为 11.5 倍 '18E EBITDA（PPG 为 11.6 倍），我们重申我们的买入评级。Q2 在线。 '18 EBITDA 指引下调至 950 美元至 980 美元范围的下半部分 艾仕得报告第二季度 EBITDA 为 248 美元，同比增长 9%，符合 247 美元的共识。与供应商中断、卡车运输相关的汽车 OEM 工厂问题+1-212-250-5473+1-212-250-7265+1-904-520-5307+1-212-469-1511 TP 37.00 至 34.00↓-8.1% 每股收益（美元）1.37 至 1.25↓-9.3%巴西的罢工以及与比利时工厂关闭相关的成本对 EBITDA 产生了 5MM 美元的负面影响。按细分市场划分，高性能涂料 (PC) 销售额增长了 18% (V 1.4%，P/M 4.8%，Acq 9.2%，FX 2.9%），EBITDA 攀升 20% 至 $177MM利润率增长 40 个基点至 22.5%，原因是正面的价格/组合、收购优势、外汇顺风和 10% 的工业销量增长被较低的修补漆量、较高的原材料成本和与增长相关的支出部分抵消。在 PC 方面，除外汇外的修补漆销售额增长 3.4%（V：-1.6%，P/M：5%），而除外汇外的工业销售额增长 36.3%（V：10%，P/M 2%，Acq 24.2% {Valspar} ）。运输涂料 (TC) 销售额下降 0.8%（V 0.2%，P/M -2.6%，FX 1.6%，Acq：持平），EBITDA 下降收入（百万美元）504030204,826.7 到↓-0.5%4,802.320162017201812% 至 71 百万美元，利润率压缩 210 个基点至 16.8%，因为更高的原始材料 艾仕得标准普尔 500 指数（重新调整基准）成本和更低的价格/组合比抵消成本节省更多。 TC内，轻型车辆由于 17 年授予的优惠，北美销量下降和销售价格下降，除外汇外，销售额下降 3.1%（V：0.5%，P/M -3.5%）。除外汇外，商用车销售额增长 0.2%（V 0.2%，P/M：持平）。艾仕得现在预计 '18 EBITDA 将在其指导范围 950-980 美元的下半部分，同比增长 7-11%（缺点：965 美元）。这代表 2H EBITDA 指导值约 10 百万美元，或减少 3%。由于美元走强，艾仕得还将其 18 年的销售增长指引从之前的 9-10% 同比增长 8-9%（不包括外汇增长 6-7%）下调。将 '18E EBITDA 降低 $20MM 至 $955MM，同比增长 8%性能 (%) 1m 3m 12m绝对值 -0.5 -1.3 -5.2标准普尔 500 指数 4.5 6.7 14.9德意志银行证券公司分发时间：27/07/2018 00:00:12 GMT德意志银行与其研究报告中涵盖的公司开展并寻求开展业务。因此，投资者应该意识到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应将本报告视为做出投资决策的唯一因素。披露和分析师认证位于附录 1. MCI (P) 091/04/2018。7T2se3r0Ot6kwoPa资料来源：德意志银行资料来源：德意志银行价格/价格相对 2018 年 7 月 26 日化学品/商品 艾仕得页 PAGE2德意志银行证券公司艾仕得第二季度发布的重点是 Refinish 强劲的 2H 前景，在经销商调整营运资金导致连续五个季度下滑之后，预计销售额将增长 10% 以上。这在 17 年第三季度开始。然而，这个好消息被轻型汽车抵消了，因为艾仕得继续无法将更高的原材料成本转嫁给其 OEM 客户，这引发了人们对该业务是否结构性受损的质疑。好消息（如果你可以这么称呼的话）是轻型车辆仅占 EBITDA 的 20% 左右。轻型汽车定价方面的持续挑战，再加上欧洲在 2 小时内实施的一些较低的汽车销量排放法规、持续的原材料通胀和美元走强，导致艾仕得将 18 年 EBITDA 指引下调至其 950 美元至 980 美元范围的下半部分。假设减少 10MM 美元（从 965MM 美元减少到 955MM 美元）并取消 1H EBITDA 导致 2H EBITDA 指导减少 2% 至 487MM 美元，同比增长 7%。本季度的另一大新闻是首席执行官查理·沙弗 (Charlie Shaver) 出人意料地离职，寻求“独特的商机”。艾仕得任命前霍尼韦尔的特伦斯·哈恩 (Terrence Hahn) 为首席执行官。我们认为 Shaver 先生的离职可能意味着在中短期内出售该公司的可能性不大，因为 i) 如果在中短期内有大笔发薪日，Shaver 先生将不会离开艾仕得，并且ii) 如果公司将在中短期内出售，Hahn 先生可能不会离开霍尼韦尔加入艾仕得。为了反映来自轻型汽车、原材料和外汇的压力，我们将 '18E EBITDA 降低 20MM 至$955MM，同比增长 8%，我们的 19E EBITDA 增长 $22MM 至 $1.016B，同比增长 6%。将我们的目标降低 3 美元至 34 美元我们的目标价为 34 美元，上涨空间为 12%，基于艾仕得 12 个月内 11.5 倍 2019 年 EBITDA 的交易价格，与其目前的倍数一致。主要风险：高杠杆（净债务/EBITDA 为 3.5 倍）、无法抵消原材料成本、欧洲经济增长放缓以及轻型或商用车产量低于预期。预测和比率年终 12 月 31 日2017A2018E2019E2020E财年每股收益（美元）1.201.251.501.70资料来源：德意志银行估计，公司数据 2018 年 7 月 26 日化学品/商品 艾仕得德意志银行证券公司页 PAGE3（百万美元）2018 年第二季度2017 年第二季度％ 改变注释销售量$1,207$1,08911%成交量：0.9%，价格：1.9%，F/X：2.4%，Acq：5.6%，销售额（不包括 F/X）：8.4%。因收购北美洲 Performance Coatings (5.6%) 推动销售额增长。和欧洲、中东和非洲。强卷。商用车和工业、修补漆和工业价格上涨，部分被轻型汽车平均价格下降所抵消。价格，整修卷。 N. Amer 的压力。对强势欧元的有利外汇影响 (2.4%)。 2018 年展望：预计净销售额增长 8-9% m 3% 并购贡献（从 2017交易）。高性能涂料$785$66318%成交量：1.4%，价格：4.8%，F/X：2.9%，Acq：9.2%，销售额（不包括 F/X）：15.4%。更高的销售额是由收购 (9.2%) 推动的，工业部门实现了两位数的强劲有机增长。受 N. Amer 影响的修补漆量。逆风。工业品售价较高。 F/X 2.9% 来自强势欧元和人民币运输涂料$122$135(10%)成交量：0.2%，价格：-2.6%，汇率：1.6%。销售额（不包括外汇）：-2.4%。轻型车的平均价格较低，反映了较早的客户让步，部分被商用车的稳健增长所抵消。北美轻型汽车销量的下降部分被其他地区的增长所抵消。欧元和人民币的汇率顺风 1.6%。EBITDA$248$2279%收购扩张和生产力节约，部分被原材料成本上涨所抵消。2018 年展望调整后 EBITDA：~$950-$980MM高性能涂料$177$14720%改进正定价；较低的运营成本和收购贡献，被较低的修补漆产量和原材料通胀所抵消运输涂料$71$80(12%)平均销售价格下降和原材料逆风带来的压力，部分被运营成本降低和销量增长所抵消EBITDA 利润率20.5%20.9%-35 bps高性能涂料22.5%22.1%35 个基点运输涂料16.8%18.9%-204 bps利息花费($39)($36)10%2018 年展望：$165MM其他收入/（费用）($8)($8)税前收入$99$990%税收($22)($22)2%税率22.2%21.8%44 个基点2018年调整后税率：19-21%少数股权($2)($2)净收入$75$75(1%)一次性物品报告净收入资产负债表和现金流项目2018 年第二季度：首席财务官 142 万美元（2017 年为 98 万美元）。资本支出：$35.1MM（对比 $25.1MM）。 FCF：$107MM（对比$73.7MM in 2017) 2018 Outlook：Capex: ~$160MM, FCF: $420-460MM, D&A: ~$370MM;稀释股份：244MM资料来源：德意志银行，公司数据图 1：2018 年第二季度业绩详情（百万美元） 2018 年 7 月 26 日化学品/商品 艾仕得页 PAGE4德意志银行证券公司图 3：艾仕得 2018 年货币假设图 4：艾仕得 2018 年宏观经济假设图 2：2018 年全年指引资料来源：艾仕得资料来源：艾仕得资料来源：艾仕得 2018 年 7 月 26 日化学品/商品 艾仕得德意志银行证券公司页 PAGE58.6%3.5%$1,165$1,0890.7%0.6%资料来源：艾仕得图 6：艾仕得一直在降低其资产负债表杠杆（净债务/调整后 EBITDA）资料来源：艾仕得2017 年第二季度外汇成交量价格。 2018 年第 2 季度5.6 倍图 5：艾仕得净销售额差异（百万美元）5.1x 5.0x4.6x 4.5x4.3 倍4.1 倍4.0 倍3.8 倍3.7x 3.7x3.8 倍 3.8 倍3.4 倍3.5 倍3.6x 3.5x 3.5x3.3x 3.3x3.0x 3.1x在杠杆收购Q2' 13Q3' 13Q4' 1314 年第一季度Q2' 14Q3' 14Q4' 1415 年第一季度Q2' 152015 年第 3 季度2015 年第 4 季度16 年第一季度Q2' 16Q3' 162016 年第 4 季度17 年第一季度2017 年第 2 季度2017 年第 3 季度2017 年第 4 季度18 年第一季度2018 年第 2 季度 2018 年 7 月 26 日化学品/商品 艾仕得页 PAGE6德意志银行证券公司$2.30$2.10$120$100$1.90$80$1.70$60$1.50$40$1.30$20$1.10$-$0.90$0.70 实际的 预报€3.50€3.30€3.10€2.90€2.70€2.50€2.30€2.10€1.90€1.70$4,500$4,000$3,500$3,000$2,500$2,000$1,500图 7：在从 2016 年上半年的低点上涨约 30% 之后，北美二氧化钛价格预计在 2018 年下半年放缓（美元/磅）图 8：美国丙烯（聚合物级）合同价格因油价上