电子制造行业一周半导体动向：从半导体库存看行业仍处景气周期／最上游角度解读半导体行业持续增长动能和逻辑

行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 电子制造 证券研究报告 2018年02月25日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 陈俊杰 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070009 chenjunjie@tfzq.com 张昕 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090002 zhangxin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《电子制造-行业深度研究:Micro LED点亮新一代显示技术！》 2018-02-13 2 《电子制造-行业点评:一周半导体动向：中芯国际FY2017Q4财报&台积电一月份营收数据判断代工业首季情况/建 议 布 局 半 导 体 优 质 个 股 》 2018-02-11 3 《电子制造-行业点评:一周半导体动向：以半导体行业指标股为讨论标的，比较国内对应公司在长逻辑上的确定/夯实全年投资主线围绕“设备”和“模拟”展开/多极应用挹注封测企业营收》 2018-02-04 行业走势图 一周半导体动向：从半导体库存看行业仍处景气周期/最上游角度解读半导体行业持续增长动能和逻辑 半导体企业【库存水位】正常，暂无明显库存修正迹象。根据我们对台湾及海外等产业链公司公告数据的梳理，从绝对值而言，2017Q4同Q3季度基本持平；DOI从Q3的91天下降至四季度的89天。同Q3比较，Q4库存略有修正，但整体幅度不大，非常缓和。纵向比较，Q4的DOI比3年季节性平均水位高8.5%，而Q3的DOI比3年平均水位高10.6%。值得注意的是无线通信类产品，因为智能手机拉货原因，Q4 DOI环比Q3有较明显的改善。从Q3高于平均水位的10.2%修正至Q4高于平均水位的3.8%，体现了智能机拉货动能在2017年季节性递延的现象。观察半导体供应链环节库存水位。我们明显看到【封测端】DOI低于平均水位，彰显封测供应链库存健康，运营指标良好；而【分销商端】高于库存水位，有一定的去库存压力。观察主要半导体厂商库存绝对值/营收。美光是因为存储器在过去一年进入景气周期/买气旺带来运营指标明显改善。而意法半导体在运营方面显示出的优秀在过去一年也在业绩方面有所体现。而台积电/德州仪器/英飞凌等主要行业公司库存水位处于健康水准。 2.15-2.22假日期间整理重点海外半导体公司财报，我们认为AMAT财报信息值得跟踪关注，提炼出从AMAT角度看【半导体行业2018-2020年增长的主要动能和逻辑】1.AMAT认为我们正站在新兴应用崛起的起点，市场容量的扩充来自于IOT/大数据/人工智能在未来数十年内带来对硅含量需求大幅度提升2.半导体设备增长的核心推动：硅片从300mm再往大尺寸走似乎不太可能，每片硅片输出一定/硅含量提升芯片需求不断增长 势必带来对于制程制造方面的设备需求拉动3.AMAT看到全球前道设备市场：2017+2018年合计达900亿美金/2018+2019年合计1000亿美金4.对于AMAT而言，“存储年”效应大于“Foundry年”。无论是存储/逻辑，多重曝光/3D微缩等技术都是对设备公司市场增量的拉动，AMAT也看到重要新增长应用点，多重layer之间的定位误差纠正设备。5.2018中国市场毫无疑问是重要拉动增量，半导体/OLED投资都是，同时也拉动AMAT的应用服务部门业务迅速增长。6 宏观经济向好是半导体行业持续增长的基础。 投资建议：重点关注ASM Pacific（H）/中芯国际（H），华天科技/长电科技，圣邦股份，北方华创，纳思达，风华高科/艾华集团，紫光国芯，三安光电，长川科技，扬杰科技/捷捷微电，环旭电子 风险提示：半导体行业发展不及预期，产业政策扶持力度不及预期，宏观经济导致资本开支不及预期 -3%3%9%15%21%27%33%2017-022017-062017-10电子制造 沪深300 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 本周我们讨论半导体库存议题，从数据分析看半导体行业季度库存水位正常，运营健康，结论：剔除存储考虑，半导体2018年下行风险不大，从【库存水位】看行业仍延续2017年以来景气周期；存储芯片存在降价预期，但周期下行风险从短期看仍可控。同时，我们继续从行业最上游海外设备龙头企业AMAT观点出发，解读半导体行业2018-2020年【持续增长的动能和逻辑】。 1.半导体企业【库存水位】正常，暂无明显库存修正迹象。 根据我们对台湾及海外等产业链公司公告数据的梳理，从绝对值而言，2017Q4同Q3季度基本持平；DOI从Q3的91天下降至四季度的89天。同Q3比较，Q4库存略有修正，但整体幅度不大，非常缓和。纵向比较，Q4的DOI比3年季节性平均水位高8.5%，而Q3的DOI比3年平均水位高10.6%。 值得注意的是无线通信类产品，因为智能手机拉货原因，Q4 DOI环比Q3有较明显的改善。 从Q3高于平均水位的10.2%修正至Q4高于平均水位的3.8%，体现了智能机拉货动能在2017年季节性递延的现象。 观察半导体供应链环节库存水位，我们明显看到【封测端】DOI低于平均水位，彰显封测供应链库存健康，运营指标良好；而【分销商端】高于库存水位，有一定的去库存压力。 图1：半导体供应链环节库存水位 2017Q4 2017Q3 2017Q2 2017Q1 代工 4.10% 9.40% 2.30% -9.80% 封测 -28.80% -19.20% -0.10% -5% 分销 30.90% 24.20% 31.30% 35.40% 资料来源：台湾证券交易所、Wind资讯，天风证券研究所 观察主要半导体厂商库存绝对值/营收。美光是因为存储器在过去一年进入景气周期/买气旺带来运营指标明显改善。而意法半导体在运营方面显示出的优秀在过去一年也在业绩方面有所体现。而台积电/德州仪器/英飞凌等主要行业公司库存水位处于健康水准。 图2：主要半导体厂商库存绝对值/营收 资料来源：台湾证券交易所、Wind资讯，天风证券研究所 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 2. 2.15-2.22假日期间整理重点海外半导体公司财报，我们认为AMAT财报信息值得跟踪关注，提炼出从AMAT角度看【半导体行业2018-2020年增长的主要动能和逻辑】 1 AMAT认为我们正站在新兴应用崛起的起点，市场容量的扩充来自于IOT/大数据/人工智能在未来数十年内带来对硅含量需求大幅度提升 2 半导体设备增长的核心推动：硅片从300mm再往大尺寸走似乎不太可能，每片硅片输出一定/硅含量提升芯片需求不断增长 势必带来对于制程制造方面的设备需求拉动 3 AMAT看到全球前道设备市场：2017+2018年合计达900亿美金/2018+2019年合计1000亿美金 4 对于AMAT而言，“存储年”效应大于“Foundry年”。无论是存储/逻辑，多重曝光/3D微缩等技术都是对设备公司市场增量的拉动，AMAT也看到重要新增长应用点，多重layer之间的定位误差纠正设备。 5 2018中国市场毫无疑问是重要拉动增量，半导体/OLED投资都是，同时也拉动AMAT的应用服务部门业务迅速增长。 6 宏观经济向好是半导体行业持续增长的基础。 3.行情与个股 本周因为春节假期因素，交易日为2天。半导体板块表现最好的个股为【紫光国芯】（+17.64%）。受龙头效应带动，板块收益率为4.32%。紫光国芯受假日期间日经科技等媒体报道的“苹果拟采用国产存储器供应商”新闻刺激，在开盘日当天涨停。我们认为，紫光国芯作为存储龙头国之重器，寄托的是中国存储器崛起的大国梦想。长江存储国家存储器基地项目有望给公司存储器芯片领域带来机会。该项目由紫光集团联合共同投资建设，总投资240亿美元。一期工程2017年完工进入设备调试，2018年建成投产，月产晶圆硅片10万片，相当于8.5亿颗芯片。2020年，三期全部完工后，基地产能将达到每月30万片，年产值将超过100亿美元，形成设计、测试、封装、制造、应用等上下游集群。短期内，紫光国芯具有强β属性，建议关注长江存储的进展信息带来的边际效应。 4.我们再次以全年的维度考量，强调行业基本面的边际变化，行业主逻辑持续 【多极应用驱动挹注营收，夯实我们看好代工主线逻辑】。我们正看到在多极应用驱动下，代工/封测业迎来新的一轮营收挹注。这里面高性能计算芯片（FPGA/GPU/ASIC等）是主要动能，（我们详细测算了代工/封测厂业绩弹性模型，欢迎交流）。同时台积电也指出，汽车电子和IOT将是2018年主要驱动力，代工业将更多承接来自于IDM商的外包。落实到国内，我们建议关注制造/封测主线。龙头公司崛起的路径清晰。核心标的：中芯国际/华天科技/长电科技 【再次强调半导体设备行业的向好趋势】。中国集成电路产线的建设周期将会集中在2017H2-2018年释放。在投资周期中，能够充分享受本轮投资红利的是半导体设备公司。我们深入细拆了每个季度大陆地区的设备投资支出。判断中国大陆地区对于设备采购需求的边际改善2017 3Q开始，在2018H1达到巅峰。核心标的：北方华创/ASM Pacific 【我们看好2018年国内设计公司的成长。设计企业具有超越硅周期的成长路径，核心在于企业的赛道和所能看的清晰的发展轨迹】。我们看好“模拟赛道”和“整机商扶持企业”：1） 中国大陆电子下游整机商集聚效应催生上游半导体供应链本土化需求，以及工程师红利是大环境边际改善；2） 赛道逻辑在于超越硅周期；3）“高毛利”红利消散传 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 导使得新进入者凭借低毛利改变市场格局获得市值成长，模拟企业的长期高毛利格局有可能在边际上转变；4）拐点信号需要重视企业的研发投入边际变化，轻资产的设计公司无法直接以资产产生收益来直接量化未来的增长，而研发投入边际增长是看企业未来成长出现拐点的先行信号。核心推荐：圣邦股份（模拟龙头）/富瀚微（整机商海康）/纳思达（整机商利盟+奔图） 5.投资建议 重点关注：ASM Pacific（H）/中芯国际（H），华天科技/长电科技，圣邦股份，北方华创，纳思达，风华高科/艾华集团，紫光国芯，三安光电，长川科技，扬杰科技/捷捷微电，环旭电子 6.一周半导体新闻点评 高通7nm 5G芯片宣布由三星代工 三星在官网宣布，高通未来的5G移动设备芯片将基于他们的7nmLPP工艺制造，该技术节点会引入EUV（极紫外光刻）。三星透露，比较当前的10nmFinFET工艺，7nm将实现面积缩小40%、10%的性能提升、35%的功耗下降。有趣的是，高通在本月还推出了基于7nm工艺的X24基带，但是一款4GLTE产品，不知道是不是三星参与打造，毕竟在这次的新闻稿中没有被证实。而爆料大神Roland曾表示，高通的首款7nmAP是骁龙855，似乎找不出什么理由突然让台积电横插入代工。 来源：中国半导体协会 点评：高通采用三星代工7nm，加之传闻苹果在下一代手机中在基带芯片上全部采取Intel作为供应商，两方面消息都对台积电有负面影响。 外资：硅晶圆Q1价格季增10% 部分厂商达双位数以上 外资机构预测，2018年设备仍将成长，来自存储器与高端制程扩产设备投资，硅晶圆第1季整体价格季增有5至10%齐涨盛况，部分厂商甚至达双位数以上，展望仍乐观。据SEMI统计，2017年全球硅晶圆(含磊晶硅晶圆)出货面积连续四年打破历史纪录，达到118.1亿平方英吋，比2016年成长21%。从销售金额的角度来看，2017年全球硅晶圆销售金额为87.1亿美元，也比2016年的72.1亿美元成长21%。不过，由于硅晶圆单价仍比历史高点来得低很多，因此硅晶圆销售金额距离历史纪录121亿美元仍有一段很大的差距。来源：中国半导体协会