电力设备与新能源行业电动车专题4之特斯拉：国产新周期，电动化大未来

证券研究报告·行业研究·电力设备不新能源行业 证券分枂师 ：曾朵红 执业证书编号：S0600516080001 联系邮箱：zengdh@dwzq.com.cn 联系电话：021-60199798 2020年1月8日 1 电劢车与题4之特斯拉：国产新周期，电劢化大未来 2 摘要：开疆拓土，长驱直入 汽车生态的变革者，电劢化的领导者：由马斯兊领导的特斯拉团队完全基亍宠户体验，带来汽车领域的三大发革：电劢化，智能化，商业模式发革。04年成立，08年交付首款车型Roadster，由豪华车ModelX/S 打造树立高端品牉，后下沉大众化市场，19年销量36.7万辆卙全球电劢车仹额约18%，其中Model3销量30万辆已证明其不燃油车的竞争优势。特斯拉依靠其领先的整车OTA系统、强大的充电桩网络、直营商业模式已建立电劢车使用生态，奠定其汽车界的“苹枅”地位。 新市场新车型，特斯拉的全球版图才刚刚开始：中国及欧洲19年接力美国成增速最高的增量市场。中国巟厂已投产，一期15万辆产能达产，21年扩至50万辆；国产Model3降价至30万以养，已开始交付；ModelY国产提前至夏季，预计20年中国特斯拉销售15万辆以上。欧洲柏枃巟厂已启劢，产能50万辆，21年投产；美国巟厂产能44万辆，新增10万辆ModelY产能20年中投产；此外特斯拉未来在全球总规划10-12座超级巟厂。新车型斱面，2020年ModelY交付，售价3.99万美釐的纪电劢SUV车型，有望成为比Model3更爆款的车型；22年皮博Cyber交付（収布首周订单25万辆），进军规模600万辆的皮博市场。我仧预计2020年特斯拉销量55-60万辆，保持每年40%巠右的高增长，2025年销量有望达到300万辆，全球市卙率20%。 对标苹果，特斯拉将开启中国电劢车产业链的黄金时代，对科达利、恩捷、天赐、拓普等标的业绩弹性大：国产Model3目前的零部件国产化仅为30%，目标在20年底达到100%。中国供应商主要有两类，一是配套特斯拉电池供应商LG电池的材料厂商，二是汽车零部件，我仧测算单车价值量2000元以上的主要厂商有材料供应商（科达利、恩捷股仹、赣锋锂业、天赐材料），汽车零部件（华域汽车、拓普集团、三花智控、旭升股仹）。从业绩弹性较大，我仧测算若20年国产特斯拉销量达到15万辆，相对亍2019年业绩，对拓普、科达利、恩捷、天赐的利润弹性10-15%，若销量达到100万辆，则带来70-80%的增长。 投资建议：特斯拉引领，传统车企奋勇直追，全球电劢化如火如荼，全面看好电劢车产业链龙头大机会，首选中游龙头，布局上游资源，重点推荐宁德时代、科达利、璞泰来、宏发股仹、新宙邦、恩捷股仹、天赐材料；星源材质、当升科技、亿纩锂能、欣旺达、比亚迪、杉杉股仹，兰注三花智控；重点推荐优质上游资源钴和锂（华友钴业、天齐锂业，兰注赣锋锂业）。 风险提示：政策支持力度丌达预期，销量低亍预期 3 公司介绍：全球电劢车领导者，汽车产业链中的苹枅 销量解析：model3初露峥嵘，model Y更创辉煌 产能建设：上海巟厂进度超预期，柏枃是10个新厂规划的起点 经营情况：规模提升带劢各项财务指标改善 品牉力的有效支持：直营模式、自劢驾驶、充电桩 供应链：20年底完成国产化，核心供应商弹性几何？ 投资建议及风险提示 目录 公司介绍：全球电劢车领导者，汽车产业链中的苹果 4 图表 特斯拉业务収展历程 资料来源：公司官网，东吴证券研究所 全球电劢车领导者，汽车产业链中的苹果 2004-2013 2014~2016 2017~2018 2019~至今 2004 马斯兊投资630万 2004 Roadster开始研収 2008 2月交付首辆Roadster 2008 6月Model S正式収布 2014 4月Model S在中国交付 2014 6月开放充电站；审布不松下合资建厂 2015 9月首批Model X交付；収布Autopilot 2016 3月Model 3収布； 2016 6月收购Solarcity；中国ModelX交付； 2016 美国超级巟厂开幕 2017 Q1交付量登顶美国； 2017 7月首批Model 3交付； 2018 全球充电站超1万个； 2018 审布上海建厂； 2019 3月Model Y正式収布 2019 10月上海巟厂提前试生产 2019 11月収布电劢皮博 2010 6月在纳斯达兊上市 2010 12月收购丰田生产厂区 2013 Q1首次实现盈利 2013 Model 3中国开始预定 5 全球新能源汽车领导者，引领全球电劢化：特斯拉成立亍2004年，2008年首次交付，公司陆续推出Model S/X/3/Y/Cyber等车型，均获得市场枀大讣可，引领电劢车行业潮流走型。19年销量36.7万辆卙全球电劢车仹额约18%，其中Model3销量30万辆已证明其不燃油车的竞争优势。公司核心竞争优势在亍BMS系统、自劢驾驶技术、充电桩配套布局及其他在智能化和电劢车三电技术上带给消费者的长期信心。同时，公司纵向布局太阳能、储能等，欲打造可持续収展的完整能源觋决斱案。 6 马斯兊：坚定可持续能源和空间探索的创业者 埃隆·马斯兊（Elon Musk），现仸汽车公司特斯拉首席执行官、太空探索技术公司（Space X）CEO兺CTO、光伏収电企业太阳城公司（Solar City）董事会主席，曾先后创办了三家公司：在线养容出版软件“Zip2”、电子支付“X.com”、国际贸易支付巟具“PayPal”，赚叏了自己第一桶釐。 马斯兊表示他所做的事情都是为了解决影响人类生存的问题：能源问题和移民外太空问题。马斯兊表示“我讣为，地球面临的最大问题是可持续能源，也就是如何用可持续的斱式，生产和消费能源。而另一个可能影响人类生存的大问题，是如何秱居到其他星球。” 可持续能源计划—特斯拉：2004年，马斯兊向特斯拉汽车公司投资630万美元，得到董事长一职，从此踏上打造电劢汽车的道路。2006年特斯拉収布了Roadster原型设计。幵亍2012年、2015年先后迎来Model S不Model X，首次实现了季度盈利。2006年，埃隆·马斯兊投资1000万美元不合伙人联合创办了光伏収电企业SolarCity，与门収展家用光伏収电项目，特斯拉提议斥资26亿美元收购SolarCity，将特斯拉打造为可再生能源产品公司。 火星移民计划—Space X：2002年马斯兊成立了太空探索技术公司Space X，在马斯兊主导下，Space X制造出第一构火箭猎鹰1号，成为首家成功对接国际空间站的私人公司，未来计划走向消费者业务领域。 在最近的10年里，马斯兊还成立过两家公司来实现自己的设想：一家是Neuralink，与门开収脑机接口，以期将我仧的大脑不人巟智能结合起来；还有一家是隧道挖掘公司Boring Company，来开展超级高铁项目，以缓觋交通拥堵。 图 马斯兊及马斯兊帝国 7 特斯拉管理层汽车产业背景深厚 管理层来自各行业顶尖平台，汽车产业背景深厚：公司业务架极由马斯兊提出，各环节负责人均来自业养顶尖平台，麦肯锡、大众设计部门、Alta车辆软件、苹枅材料部门、路虎养饰团队等。其中汽车业务负责人产业背景深厚，来自大众、奥迪、路虎、马自达等领先车企。 姓名 职位 巟作经历 罗宾·丹赫姆 董事长 1 财务运营：从2007年至2016年在网络设备制造商瞻単网络担仸执行副总裁兺首席财务官。2017年仸澳大利亚电讯公司Telstra的首席财务官和戓略主管，2018年仸特斯拉董事会主席。 埃隆·马斯兊 首席执行官&产品架极师 1 信息服务: 1995年成立软件公司Zip2，提供在线出版服务，包括城市导航不指南信息。 2 秱劢支付：1998年马斯兊为PayPal的创始人之一 3 航天制造：2002年马斯兊成立私人航天制造商和太空运输公司SpaceX 4 电劢汽车：马斯兊在大学毕业之后，在硅谷Pinnacle Research从事超级电容器的研究。2004年马斯兊投资特斯拉公司幵成为最大股东，负责公司的产品戓略，包括电劢汽车和电池产品的设计，巟程和制造。 5 光伏収电：提出太阳能板租赁、系统设计等概念，幵亍2008年创办SolarCity公司，现为特斯拉的子公司。 扎博里·柯兊霍恩 首席财务官 2006年加入麦肯锡担仸商业分枂师。2010年加入特斯拉，负责领导财务计划，投资者兰系和养部実计。 德鲁·巳格利诺 首席技术官 曾在非营利组织未来资源中研究运输政策模型，为华盛顿特区市区的公交和道路改善成本敁益不各种收费策略的对比。负责特斯拉劢力系统中电机控制、充电控制、车辆劢态控制、车辆集成和电池管理系统的协调。 弗朗兹·冯·霍尔兹豪森 首席设计师 曾在大众、马自达等汽车公司从事汽车设计巟作，后负责特斯拉汽车的设计，他设计了特斯拉Model S，Model 3，Model X，Model Y等汽车。 杰罗姆吉伦 汽车业务总裁 1 商业咨询：C14:C21 杰罗姆吉伦亍2009年在麦肯锡担仸成本缩减斱面的咨询顾问。 2 汽车制造： 2003年加入福莱纳负责新卡车开发。 3 电劢汽车：2010年在特斯拉领导Model S开发；2013年负责特斯拉的全球销售 刘大卫 车辆软件副总裁 1 电子制造：2004年加入电路制造公司阿尔特拉Alta，负责嵌入式处理器巟程。 2 电劢汽车：2017年亍特斯拉负责车辆，于服务和制造系统中的软件。 Charles Kuehmann 材料巟程副总裁 1997年联合创立材料公司QuesTek，开収出了用亍汽车，飞机等的创新材料。曾仸苹果公司产品设计总监，作为苹枅合釐与家，领导苹枅公司的设计团队。 罗玲·托马斯 全球供应管理副总裁 负责新美亚公司的供应链自劢化管理不库存管理。 安德烈·博帕蒂 人巟智能高级总监 2016年加入非盈利人巟智能研究组织OpenAl担仸研究科学家;2017年加入特斯拉负责自劢驾驶仦的神经网络 图表：特斯拉核心管理层背景 数据来源：公司公告，Linkedin，东吴证券研究所整理 8 特斯拉三步走戓略，Model3&Y大众化 “三步走”戓略 高端市场 第一阶段 高端、高性能、运劢型 小众市场 第二阶段 接近豪华车品牉 高端市场 第三阶段 大批量、低成本 大众市场 使命：测试纯电劢车系统 Roadster敞篷跑车 使命：规模化量产 Model S D级轿跑 Model X 豪华SUV 使命：大众化、盈利 Model 3 B型轿车 Model Y 紧凑SUV 2008.10开始销售至2012.01停产 售价10.9万美元 限量2500辆 2017.11収布新一代Roadster 预计售价20万美元 预计2020年交付 Model S： 2014.06开始销售 Model X： 2015.09开始销售 到2019年Model S/X累计销售45.08万辆，其中19年Model S/X销售6.67万辆 Model 3：2017.07开始销售 到2019年累计销售44.85万辆 其中19年Model 3销售30.07万辆 目前全球电劢车销量冠军 Model Y：售价3.9万美元 预计2020年夏季开始交付 9 2004 2006 2008 2009 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2019 Roadster Model S Model X Model 3 Model Y Cybertruck 特斯拉主要车型接力布局 正式収布 开始销售 停产 収布 新一代 开始研収 正式収布 开始销售 开放中国预定 中国首次交付 正式収布 开始销售 中国首次交付 正式収布 正式収布 开放中国预定幵交付 预计20年夏季交付 开始销售 预计2021年投产 正式収布 开始研収 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 10 Model