莫尼塔晨报

莫尼塔研究 晨报| 2019年12月09日 财新智库旗下公司 01 请务必阅读末页的免责声明。 宏观经济 中央政治局会议释放稳增长信号 12月6日中共中央政治局召开会议，分析研究2020年经济工作。对比最近三年12月中央政治局会议内容，并结合今年4月和7月会议的表述，我们认为本次会议主要释放出三个政策信号：1）“保持经济运行在合理区间”，稳增长信号较为明确。2）没有提及“去杠杆”和“房地产”，政策或将边际趋缓。3）“加强基础设施建设”“提升科技实力和创新能力”，将成为稳增长的重要抓手。考虑到9月发改委审批项目猛增、地方专项债申报工作提前启动，在一季度基建投资中可能有集中体现，成为支撑经济的重要来源。 11月中国以美元计价的出口同比略降至-1.1%，进口同比大幅回升转正至6.4%，呈现出内需显著好转、外需仍显低迷的状态。11月主要地区制造业PMI（Markit口径）普遍回升，下半年以来全球制造业PMI温和好转，就外需环境而言，有一定企稳迹象。近期中美第一阶段协议的进展忽明忽暗，12月15日第二批3000亿美元关税是否启动，是后续一段时间出口增速能否企稳的关键。 国际宏观 怎样理解非农与ADP数据的背离？ 12月6日，美国公布11月非农就业数据，新增26.6万人，前值为15.6万人，预期值为18.3万人，大幅超出了市场预期。分行业看，医疗保健业、专业和技术服务业分别新增4.5万人和3.1万人；制造业新增就业5.4万人，其中汽车业新增就业4.1万人，主要受到汽车工人罢工结束的影响；采矿业和批发业的就业人数则出现减少。但是12月4日公布的11月ADP就业却明显不及预期，新增6.7万人，前值为12.1万人，预期值为13.5万人。分行业看，制造业新增就业减少1.8万个，自然资源、采矿、建筑、贸易运输等行业均出现了下降。那么怎样理解非农与ADP之间如此明显的背离？ 观察历史上非农与ADP之间的关系，可以发现几个结论：（1）非农就业与ADP就业在大方向上是一致的，二者回归后的R2接近80%；（2）对二者求离散系数后发现，二者的波动率也非常相似；（3）但是就单个月份而言，从2001年4月份至今，非农与ADP就业仅有60%的概率变动方向相同，还有接近40%的概率变动方向是相反的，二者发生背离的可能性并不低。 另外，近期美国还有Markit PMI与ISM PMI数据同样发生了背离。Markit PMI已经连续3个月出现了明显上升，而ISM PMI仍在继续下降。Markit PMI与ISM PMI之间的关系与非农和ADP之间的关系非常相似：二者也是大方向上一致，回归后的R2接近70%；但是单个月份往往会发生背离，从2007年5月份至今，背离的概率为46.67%。 基于以上，我们尝试将“非农就业-ADP就业”与“Markit PMI-ISM PMI”这两个指标进行对比（由于非农数据的波动过大，因此采用了移动平均），发现这两个指标之间存在一定的正相关关系。因此，我们猜测，非农的调查对象与Markit PMI的调查对象可能更相近一些，ADP的调查对象与ISM PMI的调查对象可能更相近一些。ISM与Markit的算法完全一致，只是调查对象不同，ISM主要通过对企业采购主管相对主观的意见调查，而Markit则是基于被调查对象的实际业务操作，同时样本量更大，与经济的官方结构更为接近，还采用了季节调整。因此我们认为，Markit相对ISM可能更符合现实的制造业景气程度，也就是说，非农就业和Markit PMI这一组数据的可信度可能要更高一些。 莫尼塔研究 晨报| 2019年12月09日 财新智库旗下公司 02 请务必阅读末页的免责声明。 国内市场 市场评价： 近期中美贸易谈判形势再次出现反复，市场短期关注的焦点在于第一阶段谈判结果、以及12月15日美方是否会对3000亿商品中的第二批征收15%关税。自2018年3月特朗普政府发布“301备忘录”以来，中美贸易谈判反复拉锯，多次成为加剧市场波动的因素。但同时市场已经逐渐对中美贸易谈判的长期性和反复性做出认同，尤其进入2019年下半年以来大盘表现已经逐渐脱敏。从这个角度来看，贸易谈判对市场结构方面的影响可能更值得关注。我们复盘2018年至今，贸易谈判关键事件发生时A股市场的行业表现，并据此分析当前哪些行业在贸易谈判存在不确定性的条件下相对占优。 在做历史复盘时，我们着重关注大盘出现明显波动的时期（即贸易谈判对市场预期产生明显冲击的时候），而不单纯以加征关税具体的落地时间为准。具体来看，大盘出现明显波动主要有两种情况。其一，中美贸易谈判进展超预期恶化，通常上证综指单日收跌幅度在1.5%以上；其二，贸易谈判利空落地或出现阶段性缓和，市场因此出现短期反弹。值得注意的是，谈判进展的负面事件的影响大于正面事件，具体来看，负面事件出现之后大盘的下跌可能会维持1个月之久；但利空落地或利好出现之后的反弹却很少能维持1个月以上（进入2019年之后依然是这样的情况）。故我们针对以上两种情况，选择不同的观察长度——分析负面事件的影响时，看市场发生后未来1个月的行业表现；分析正面事件的影响是，则看未来10个交易日的情况。此外，在观察行业表现时，我们也同样关注两方面因素。其一，整体上超额收益居前及居后的行业；其二，行业超额收益排名的变动趋势。 总结来看，如果贸易磋商出现不利进展，银行行业体防御属性的可能性较大；如果出现超预期的利好，科技板块有一定的上涨弹性。此外，地产、建材等周期性行业处于悲观情绪修复的状态，在两种情形下都有持平甚至跑赢大盘的可能。 图1：重要市场指标 图2：重要数据提示 最新收盘 1日涨跌 5日涨跌 标准普尔500指数 3145.91 0.91% 0.16% 纳斯达克100指数 9730.98 1.07% -0.04% 伦敦富时100指数 7239.66 1.43% -1.45% 香港恒生指数 26498.37 1.07% 0.58% MSCI新兴市场指数 1048.96 0.59% 0.86% 沪深300 3902.39 0.59% 1.93% 纽约WTI原油现货 59.20 1.32% 7.30% 黄金现货价格 1459.30 -0.06% -0.22% 人民币12月NDF 7.10 0.01% 0.26% 美元指数 97.69 -0.01% -0.17% 本期值 上期值 美国12月6日当周总钻井总数(口) 799 802 欧元区11月经济景气指数 101.3 100.8 来源：Bloomberg，莫尼塔研究 来源：wind，莫尼塔研究 莫尼塔研究 晨报 财新智库旗下公司 03 2019年12月9日 宏观经济 中共中央政治局12月6日召开会议，分析研究2020年经济工作 央行周五开展1年期MLF操作3000亿元，比当日到期量多1125亿元，中标利率持平 财政部等三部门发布《关于调整完善增值税留抵退税地方分担机制及预算管理有关事项的通知》 农业农村部印发《加快生猪生产恢复发展三年行动方案》 【中央政治局会议释放稳增长信号】12月6日中共中央政治局召开会议，分析研究2020年经济工作。对比最近三年12月中央政治局会议内容，并结合今年4月和7月会议的表述，我们认为本次会议主要释放出三个政策信号：1）“保持经济运行在合理区间”，稳增长信号较为明确。2）没有提及“去杠杆”和“房地产”，政策或将边际趋缓。3）“加强基础设施建设”“提升科技实力和创新能力”，将成为稳增长的重要抓手。考虑到9月发改委审批项目猛增、地方专项债申报工作提前启动，在一季度基建投资中可能有集中体现，成为支撑经济的重要来源。 11月中国以美元计价的出口同比略降至-1.1%，进口同比大幅回升转正至6.4%，呈现出内需显著好转、外需仍显低迷的状态。11月主要地区制造业PMI（Markit口径）普遍回升，下半年以来全球制造业PMI温和好转，就外需环境而言，有一定企稳迹象。近期中美第一阶段协议的进展忽明忽暗，12月15日第二批3000亿美元关税是否启动，是后续一段时间出口增速能否企稳的关键。 莫尼塔研究 晨报 财新智库旗下公司 04 2019年12月9日 图3：中国宏观数据 19-10 19-09 19-08 19-07 19-06 19-05 19-04 19-03 CPI（%） 3.8 3.0 2.8 2.8 2.7 2.7 2.5 2.3 PPI（%） -1.6 -1.2 -0.8 -0.3 0.0 0.6 0.9 0.4 工业增加值（当月，%） 4.7 5.8 4.4 4.8 6.3 5.0 5.4 8.5 固定资产投资（累计，%） 5.2 5.4 5.5 5.7 5.8 5.6 6.1 6.3 消费品零售（当月，%） 7.2 7.8 7.5 7.6 9.8 8.6 7.2 8.7 出口（以美元计，%） -0.9 -0.7 -1.0 3.3 -1.3 1.1 -2.7 14.2 进口（以美元计，%） -6.4 -6.2 -5.6 -5.3 -7.3 -8.5 4 -7.6 贸易顺差（亿美元） 428.1 396.5 348.3 445.8 509.7 417.3 138.4 326.7 M2（%） 8.4 8.4 8.2 8.1 8.5 8.5 8.5 8.6 新增人民币贷款(亿元) 6613.0 16900 12100 10600 16600 11800 10200 16900 来源：Wind，莫尼塔研究 图4：银行间同业拆放利率及国债收益率 Shibor 最新收盘 1日涨跌（BP） 隔夜（O/N） 2.073 16.70 1周（1W） 2.482 4.90 2周（2W） 2.476 15.90 国债收益率 最新收盘 1日涨跌（BP） 1年（1Y） 2.073 16.70 5年（5Y） 2.482 4.90 10年（10Y） 2.476 15.90 来源：Bloomberg，莫尼塔研究 图5：人民币在岸及离岸汇率 最新 收盘 涨跌（BP） 1日 1周 1月 人民币在岸汇率 7.035 98 -26 -369 最新 收盘 涨跌（BP） 1日 1周 1月 人民币离岸汇率 7.024 6 196