2019年三季报点评：收入增速逐季提高，自主可控整机产能进一步扩充

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年10月31日 中国长城（000066.SZ） 计算机行业 收入增速逐季提高，自主可控整机产能进一步扩充 ——中国长城（000066.SZ）2019年三季报点评 公司简报 ◆事件：公司发布2019年三季报：前三季度实现收入71.50亿元，同比增长14.02%；实现归属于母公司净利润1.77亿元，同比减少15.06%，收入同比减少主要是因为去年同期有2.87亿出售东方证券股权的非经常性损益；实现扣非后归母净利润为1亿元，相比去年同期亏损6918万元大幅改善。 ◆收入增速逐季提高，自主可控对公司财务影响逐渐加大： 公司前三季度增长14.02%至71.50亿元，其中单Q3收入增长32%，相比于Q2的9.18%和Q1的-0.49%明显改善，主要系自主可控占收入比重逐渐提高，它的高速增长对整体收入增长的拉动效应越发明显。公司前三季度整体毛利率21.59%，相较于去年同期上升4.27个百分点，盈利能力改善明显。19年前三季度公司期间费用率、销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为19.02%、4.82%、5.03%、8.25%和0.91%，相比去年同期变化2.07、0.62、-0.99、1.88和0.56个百分点，在销售费用率和研发费用率提升的带动下，公司整体费用率有所上升。公司销售费用和研发费用增加主要是因为国家自主可控战略加速推进，公司加大销售费用和研发投入力度应对行业趋势。 ◆对外投资建设郑州和山西基地，产能进一步扩充： 为了实现公司发展战略，加速推进自主研发计算机产业进程，扩充自主可控整机的产能，公司郑州市和太原市分别签署合作协议，分别投资建设郑州和山西基地，一期投资额分别为2.5亿和3.5亿，该决议已于8月16日获得董事会同意。根据2018年年报披露，公司湖南长城自主可控整机已经达到100万台的产能目标，郑州和山西基地的建设将进一步提高公司自主可控整机的产能。公司产能的进一步提高也从侧面反映自主可控整机的需求量在快速增长。 ◆投资建议：维持公司19-21年归属于母公司的净利润预测分别为11.92、11.07和9.78亿元。看好公司成长为我国自主可控行业的整机领军厂商和天津飞腾的注入带来的估值弹性，维持“增持”评级。 ◆风险提示：并购整合不及预期，信息安全和自主可控政策落地不及预期，公司产品不能及时满足客户需求，市场整体风险。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 9,507 10,009 14,567 16,487 16,666 营业收入增长率 -86.25% 5.29% 45.53% 13.18% 1.09% 净利润（百万元） 581 987 1,192 1,107 978 净利润增长率 1652.89% 69.88% 20.71% -7.11% -11.65% EPS（元） 0.20 0.34 0.41 0.38 0.33 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.71% 15.82% 16.05% 12.97% 10.28% P/E 80 47 39 42 47 P/B 6.9 7.4 6.2 5.4 4.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年10月30日 增持（维持） 当前价：15.81元 分析师 姜国平 (执业证书编号：S0930514080007) 021-52523857 jianggp@ebscn.com 万义麟 (执业证书编号：S0930519080001) 021-52523859 wanyilin@ebscn.com 卫书根 (执业证书编号：S0930517090002) 021-52523858 weishugen@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 29.28 总市值(亿元)：462.95 一年最低/最高(元)：4.61/17.60 近3月换手率：321.62% 股价表现(一年) -40%-5%30%65%100%08-1810-1812-1802-1904-1905-1907-1909-19中国长城沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 16.98 61.94 187.76 绝对 17.99 62.48 212.87 资料来源：Wind 相关研报 自主可控实现数倍级增长，飞腾注入带来估值弹性——中国长城（000066.SZ）2019年中报点评 ····································· 2019-08-31 收购天津飞腾股权比例增加，自主可控硬件平台加速推进——中国长城（000066.SZ）收购天津飞腾部分股权点评 ····································· 2019-06-25 2019-10-31 中国长城 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%30%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 9,507 10,009 14,567 16,487 16,666 营业成本 7,447 7,815 10,613 12,356 13,046 折旧和摊销 219 229 248 333 409 营业税费 77 73 106 120 100 销售费用 395 377 552 634 573 管理费用 568 606 1,954 1,978 1,818 财务费用 47 43 75 111 104 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 308 813 40 40 100 营业利润 792 1,328 1,433 1,315 1,124 利润总额 782 1,321 1,593 1,480 1,307 少数股东损益 115 69 83 77 68 归属母公司净利润 581 987 1,192 1,107 978 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 15,202 16,002 19,585 21,459 21,930 流动资产 7,924 9,462 12,545 14,151 14,431 货币资金 3,002 3,376 4,370 4,781 4,833 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 2,172 2,967 4,544 5,143 5,199 应收票据 690 755 1,099 1,243 1,257 其他应收款 74 49 72 81 82 存货 1,630 1,984 1,999 2,348 2,486 可供出售投资 1,866 372 372 372 372 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 71 309 309 309 309 固定资产 1,860 1,920 2,848 3,551 4,074 无形资产 403 473 449 427 405 总负债 7,643 9,352 11,668 12,357 11,782 无息负债 4,671 5,301 6,750 7,645 7,954 有息负债 2,972 4,051 4,918 4,712 3,829 股东权益 7,559 6,650 7,917 9,102 10,148 股本 2,944 2,936 2,928 2,928 2,928 公积金 685 805 924 1,035 1,133 未分配利润 1,830 2,417 3,490 4,486 5,366 少数股东权益 884 410 493 571 639 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 -403 45 815 1,228 1,536 净利润 581 987 1,192 1,107 978 折旧摊销 219 229 248 333 409 净营运资金增加 -25,244 511 2,099 771 -24 其他 24,041 -1,682 -2,723 -983 173 投资活动产生现金流 -4,820 -490 -697 -560 -500 净资本支出 -573 -746 -600 -600 -600 长期投资变化 71 309 0 0 0 其他资产变化 -4,318 -53 -97 40 100 融资活动现金流 801 688 875 -257 -984 股本变化 1,620 -8 -8 0 0 债务净变化 1,517 1,079 867 -206 -883 无息负债变化 -25,229 630 1,449 895 308 净现金流 -4,425 259 994 411 52 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 -500%0%500%1000%1500%2000%0 500 1000 1500 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 -100%-50%0%50%100%0 5000 10000 15000 20000 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-10-31 中国长城 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 -86.25% 5.29% 45.53% 13.18% 1.09% 净利润增长率 1652.89% 69.88% 20.71% -7.11% -11.65% EBITDA增长率 -21.69% 12.51% 35.01% 0.19% -10.60% EBIT增长率 179.23% 14.57% 40.87% -5.60% -18.62% 估值指标 PE 80 47 39 42 47 PB 7 7 6 5 5 EV/EBITDA 42 39 29 29 32 EV/EBIT 52 47 34 36 44 EV/NOPLAT 59 59 43 46 55 EV/Sales 5 5 3 3 3 EV/IC 6 6 5 4 4 盈利能力（%） 毛利率 21.67% 21.93% 27.14% 25.05% 21.72% EBITDA率 11.48% 12.27% 11.78% 10.43% 9.22% EBIT率 9.18% 9.99% 10.08% 8.41% 6.77% 税前净利润率 8.22% 13.19% 10.94% 8.98% 7.85% 税后净利润率（归属母公司） 6.11% 9.86% 8.18% 6.71% 5.87% ROA 4.58% 6.60% 6.51% 5.52% 4.77% ROE（归属母公司）（摊薄） 8.71% 15.82% 16.05% 12.97% 10.28% 经营性ROIC 10.95% 9.56% 10.46% 9.08% 7.30% 偿债能力 流动比率 1.48 1.32 1.34 1.41 1.53 速动比率 1.17 1.04 1.12 1.18 1.26 归属母公司权益/有息债务 2.25 1.54 1.51 1.81 2.48 有形资产/有息债务 4.91 3.78 3.85 4.42 5.57 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.20 0.34 0.41 0.38 0.33 每股红利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 -0.14 0.02 0.28 0.42 0.52 每股自由现金流(FCFF) 8.81 -0.03 -0.48 0.03 0.25 每股净资产 2.