现金流改善，多元化布局将受益政策面复苏及区域建设

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 现金流改善，多元化布局将受益政策面复苏及区域建设 ■事项：公司发布2019年三季度报告，前三季度实现营业收入52.71亿元，同比下滑7.73%;实现归属于上市公司股东的净利润3.05亿元，同比下滑46.71%，基本每股收益0.20元/股。 ■新建文旅项目开工率下降，高基数前提下前三季度业绩下滑。2015年以来，公司通过内生增长和外延扩张，拓展生态环境和文化旅游两大产业，同时加强实施水务水环境战略，业务呈现快速发展趋势，通过内生增长和外延扩张增强公司发展动能，生态环境和文化旅游订单快速落地，泛娱乐大PPP战略持续发力，公司进入高速发展阶段。2016-2018年公司营收分别同比增长35.94%、86.11%、85.05%；归母净利润分别同比增长55.29%、95.27%、52.9%。2019年在经济下行、外部融资趋紧、PPP项目规范等诸多行业压力下，文旅板块新项目开工率急速降低，公司前三季度实现营业收入为57.12亿元，在去年同期高基数的基础上，同比下滑7.73%。分季度来看，2019Q1-Q3单季度营收增速分别为11.39%、-14.05%和-8.84%，相较2019Q2，第三季度营收降幅明显收窄。期内公司实现归属于上市公司股东净利润3.05亿元，同比下滑46.71%，主要由于营收下滑及盈利水平下降所致。 ■盈利能力下滑，经营性现金流有所改善。报告期内，公司综合毛利率为24.37%，同比下降1.94个pct，公司毛利率下降或主要由于市场竞争加剧导致主营业务毛利率下滑。期内公司期间费用率为15.91%（同比+2.99个pct）。其中管理费用率和财务费用率分别同比提升1.37和1.15个pct。财务费用同比增长38.34%，主要是项目资金需求增加导致融资规模增加，相应的利息支出增加。期内公司净利率水平同比下降了4.27个pct至5.98%，盈利能力下滑主要系毛利率水平下降以及期间费用率提升所致。从现金流水平看，公司经营性现金流有所改善，期内经营性现金流净额为-1.38亿元，较上年同期少流出0.11亿元，主要是期内公司业务回款力度增加。截至2019三季度末，公司货币资金为17.66亿元，略高于上年同期水平，在手资金较为充足，夯实公司发展动能，有助于业绩快速释放。从负债率来看，期末公司资产负债率72.76%，较2019H1末提升0.54个百分点，较2018年9月末提升2.79个百分点，主要由于期内短期借款和应付账款增加所致。 ■推出限制性股票激励，订单储备较为充足，未来公司成长仍值得期待。2018年公司推出了限制性股票激励计划，拟向217名公司中层管Table_Tit le 2019年10月30日 岭南股份（002717.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 建筑施工 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 7元 股价（2019-10-29） 4.71元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 7,240.13 流通市值（百万元） 4,954.79 总股本（百万股） 1,537.18 流通股本（百万股） 1,051.97 12个月价格区间 4.65/10.15元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -3.58 -13.94 -52.47 绝对收益 -1.05 -6.55 -25.56 苏多永 分析师 SAC执业证书编号：S1450517030005 sudy@essence.com.cn 021-35082325 Tabl e_Repor t 相关报告 岭南股份：业务结构持续优化，未来增长值得期待/王鑫 2019-03-26 岭南股份：“二次创业”成效显著，未来增长值得期待/苏多永 2018-10-31 岭南股份：“生态环境+文旅”双轮驱动，多策并举业绩高增可期/苏多永 2018-08-19 -22%-14%-6%2%10%18%26%34%201 8-10201 9-02201 9-06岭南股份 建筑施工 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 理人员及核心业务骨干授予1493.72万股限制性股票，授予价格是6.05元。根据限制性股票行权条件，预计2018-2021年公司扣非后净利润增速分别为60%、30%、30%和20%。从速度上来看，2019-2021年公司业绩增速将降至30%以内，这是在高基数的基础上实现的相对较快增长，且增长质量有望提高，公司现金流压力有望得到缓解，同时公司文旅板块业务占比或将提升，再次提升公司发展质量。2019年，公司将重点资源倾斜至粤港澳大湾区等沿海发达地区，获得 EPC 项目和优质运营项目的占比增加，并持续获取优质订单，中标深圳前海桂湾公园景观建设、江苏泗阳、黄山休宁及廉州水环境综合整治等重点项目。我们根据公司公告汇总，2019年以来公司新签重大项目订单约为66.66亿元，接近公司2018年营业收入的80%，公司订单储备量相对充裕，为公司业绩释放提供一定保障。公司持续多元化布局，在生态环境建设行业承压背景下，通过水务水环境和文旅业务的发展支撑公司在行业低谷期的整体盈利韧性，有助于在未来行业复苏期实现更高质量增长、获取更大的业绩弹性。 ■估值与投资建议。由于公司营收增速放缓和期间费用增加，我们调整公司的盈利预测，预计2019-2021年实现营收分别为89.76亿元、117.58亿元和146.98亿元，同比增速1.5%、36.9%和20.1%；净利润分别为7.22亿元、9.88亿元和118.64亿元，同比增速为-7.3%、36.9%和20.1%；EPS分别为0.47元、0.64元和0.77元，动态PE分别为10.0倍、7.3倍和6.1倍。公司“二次创业”战略发力，目前公司“大生态+泛游乐”布局涵盖水务水环境治理+生态环境修复+文化旅游的业务板块格局，三个业务板块之间协同效应明显，助力公司在未来行业复苏和粤港澳大湾区建设背景下快速成长。公司资金充足，经营性现金流改善，优质订单占比提高，成长性较好。维持公司“买入-A”的评级，目标价7元，对应2019年约15倍PE。 ■风险提示：PPP政策变动、利率上行、应收账款高企、市场调整、股东减持等风险。 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 4,778.7 8,842.9 8,975.5 11,758.0 14,697.5 净利润 509.3 778.7 721.7 988.0 1,186.4 每股收益(元) 0.33 0.51 0.47 0.64 0.77 每股净资产(元) 2.36 2.93 3.63 4.20 4.87 盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 市盈率(倍) 14.2 9.3 10.0 7.3 6.1 市净率(倍) 2.0 1.6 1.3 1.1 1.0 净利润率 10.7% 8.8% 8.0% 8.4% 8.1% 净资产收益率 14.1% 17.3% 12.9% 15.3% 15.9% 股息收益率 1.1% 1.1% 1.5% 1.8% 2.1% ROIC 38.6% 32.6% 20.7% 26.7% 21.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/岭南股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 4,778.7 8,842.9 8,975.5 11,758.0 14,697.5 成长性 减:营业成本 3,405.3 6,630.0 6,803.5 8,912.5 11,287.6 营业收入增长率 86.1% 85.0% 1.5% 31.0% 25.0% 营业税费 4.5 17.7 28.7 37.6 47.0 营业利润增长率 104.9% 51.9% -7.4% 38.0% 20.2% 销售费用 21.8 175.6 208.2 272.8 323.3 净利润增长率 95.3% 52.9% -7.3% 36.9% 20.1% 管理费用 609.4 511.4 771.9 1,020.6 1,264.0 EBIT DA增长率 122.2% 106.9% -28.1% 35.8% 18.7% 财务费用 42.9 217.5 119.5 152.3 167.7 EBIT增长率 122.7% 109.2% -28.4% 36.7% 19.0% 资产减值损失 93.1 160.4 200.0 188.0 200.0 NOPLAT增长率 123.5% 77.5% -15.6% 36.7% 19.0% 加:公允价值变动收益 -0.0 - 4.6 -3.1 0.5 投资资本增长率 110.6% 32.7% 6.2% 50.4% -2.1% 投资和汇兑收益 5.7 13.0 6.3 8.3 9.2 净资产增长率 40.0% 24.2% 23.4% 15.8% 15.8% 营业利润 607.4 922.4 854.6 1,179.4 1,417.5 加:营业外净收支 2.1 6.8 7.1 5.3 6.4 利润率 利润总额 609.5 929.2 861.7 1,184.7 1,423.9 毛利率 28.7% 25.0% 24.2% 24.2% 23.2% 减:所得税 91.9 129.8 129.2 177.7 213.6 营业利润率 12.7% 10.4% 9.5% 10.0% 9.6% 净利润 509.3 778.7 721.7 988.0 1,186.4 净利润率 10.7% 8.8% 8.0% 8.4% 8.1% EBIT DA/营业收入 14.1% 15.7% 11.1% 11.5% 11.0% 资产负债表 EBIT /营业收入 13.6% 15.4% 10.9% 11.3% 10.8% 2017 2018 2019E 2020E 2021E 运营效率 货币资金 1,030.4 2,033.3 1,795.1 2,351.6 2,939.5 固定资产周转天数 17 13 14 10 7 交易性金融资产 - - 4.6 1.5 2.0 流动营业资本周转天数 57 48 57 79 89 应收帐款 1,933.6 3,399.8 2,334.6 5,242.8 4,147.3 流动资产周转天数 377 362 397 371 358 应收票据 17.8 16.9 69.4 19.2 84.0 应收帐款周转天数 114 109 115 116 115 预付帐款 37.7 36.9 55.0 65.4 78.7 存货周转天数 176 175 190 178 167 存货 3,415.5 5,174.9 4,274.4 7,361.4 6,309.2 总资产周转天数 613 556 603 521 481 其他流动资产 405.4 272.3 328.7 335.5 312.2 投资资本周转天数 167 143 165 163 155 可供出售金融资产 216.0 173.1 151.7 180.2 168.3 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 636.5 1,394.3 1,394.3 1,394.3 1,394.3 ROE 14.1% 17.3% 12.9% 15.3% 15.9% 投资性房地产 - - - - - ROA 4.7% 4.9%