四联苗销量快速增长，19Q3业绩超市场预期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 四联苗销量快速增长，19Q3业绩超市场预期 ■事件：公司19年前三季度归母净利润同比增长14.53%。康泰生物发布19年三季度报告，前三季度实现营业收入13.94亿元，同比下降7.05%，归母净利润4.31亿元，同比增长14.53%，扣非归母净利润4.16亿元，同比增长16.07%。分季度看，公司19Q3单季度实现营业收入5.87亿元，同比增长34.46%，归母净利润1.73亿元，同比增长92.21%，扣非归母净利润1.71亿元，同比增长98.99%。公司业绩处于业绩预告中位偏上区间，业绩超市场预期。 ■19Q3业绩高速增长，销售控费增效显著。公司19Q3单季度业绩实现高速增长，我们预计，这一方面与四联苗销量快速增长且去年基数较低有关，另一方面与公司费用管控持续优化有关。公司前三季度销售费用率为39.50%，同比下降10.50pct，这主要是由公司主动控费增效所致；分季度看，销售费用率呈现逐季增长趋势，预计主要与19年期权激励费用摊销逐季增加有关（6月份开始摊销）。公司前三季度管理费用率为7.89%（+1.98pct）、研发费用率为9.01%（+3.37pct），研发费用率提升明显主要由研发投入及股权激励费用摊销增加所致。根据公司公告，我们预计，公司前三季度17年股权及19年期权激励摊销费用合计约0.8亿元。现金流方面，公司经营活动现金流改善明显，前三季度经营活动现金流量净额为2.68亿元，同比增长68.91%。 ■四联苗单季度销量增长明显，23价肺炎疫苗正式上市销售。根据中检院披露数据，四联苗前三季度批签发252万支，预计实际销量310-320万支，已接近去年同期水平，预计贡献净利润约4亿元；分季度看，预计四联苗第三季度销量约130万支，较去年同期90万支左右的销量大幅增长（18Q3受长生事件及五联苗恢复影响，业绩基数较低）。四联苗在经历了5-6月份的供给紧张期后，随着批签发回归正常节奏（19Q3单季度批签发162万支），目前疫苗供给已恢复正常，未来销量有望持续快速增长；根据目前销售节奏预测，预计全年销量有望超过450万支。根据公司公告与中检院数据，公司23价肺炎疫苗于8月13日获得首次批签发，且首次批签发量即达到89万支，足以满足全年需求；目前已获得山东、河南、安徽等省份的准入资格，由于尚处于市场导入期，预计三季度利润贡献有限，全年销量有望达到30万支。根据公司公告，受厂区搬迁影响，公司乙肝疫苗自19Q2停止批签发，但目前库存充足，预计终端销售稳健增长，前三季度贡献净利润约0.6亿元；Hib疫苗前三季度批签发178万支，预计实际Table_Tit le 2019年10月28日 康泰生物（300601.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 生物医药 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 86.00元 股价（2019-10-28） 82.51元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 53,237.18 流通市值（百万元） 21,640.69 总股本（百万股） 645.22 流通股本（百万股） 262.28 12个月价格区间 28.19/83.90元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 10.27 29.63 99.76 绝对收益 11.95 36.9 132.39 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 齐震 分析师 SAC执业证书编号：S1450519090003 qizhen@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 康泰生物：四联苗放量+费用管控，19Q3业绩超市场预期/马帅 2019-10-10 康泰生物：三代狂犬取得临床总结报告，又一重磅品种即将申报上市/马帅 2019-08-28 康泰生物：四联苗批签发逐步恢复，下半年业绩有望持续改善/马帅 2019-08-03 康泰生物：19H1业绩符合市场预期，预计下半年业绩持续改善/马帅 2019-07-04 康泰生物：募投新型疫苗基地，业绩高增长可期/马帅 2019-05-16 -20%3%26%49%72%95%118 %201 8-10201 9-02201 9-06康泰生物 生物医药 创业板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 销量在150-200万支，贡献净利润约0.3亿元。 ■重磅品种有望陆续申报生产，未来业绩高增长可期。根据半年报披露，公司13价肺炎结合疫苗于19年6月获得III期临床总结报告，目前已提交药品注册批件预申请，准备申请药品注册批件，我们预计有望于20年获批上市。根据公司公告，狂犬疫苗（人二倍体细胞）也已于19年8月完成III期临床试验总结报告，我们预计19年下半年申报生产，并有望于20年底或21年初获批上市。公司IPV与重组EV71疫苗临床试验有序开展，并且IPV已纳入优先审评；五联苗、五价轮状疫苗等重磅产品正在开展临床前研究。除自主研发外，公司还积极引进国际前沿技术，加速麻腮风水痘四联苗、一瓶装五联苗等重磅品种的研发。随着在研品种的陆续上市，公司未来业绩有望迎来高速增长。 ■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价86.00元。考虑2019年期权激励费用摊销，我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为5.1%、23.4%、74.1%，净利润增速分别为27.5%、37.7%、80.8%，成长性突出；给予买入-A 投资评级，6个月目标价为86.00元，相当于2020年72倍动态市盈率。 ■风险提示：疫苗安全事故风险，政策风险，产品市场推广及研发进度不及预期等。 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 1,161.2 2,016.9 2,119.2 2,614.1 4,550.9 净利润 214.7 435.7 555.6 765.2 1,383.3 每股收益(元) 0.33 0.68 0.86 1.19 2.14 每股净资产(元) 1.66 2.84 3.59 4.42 5.92 盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 市盈率(倍) 248.0 122.2 95.8 69.6 38.5 市净率(倍) 49.7 29.0 23.0 18.7 13.9 净利润率 18.5% 21.6% 26.2% 29.3% 30.4% 净资产收益率 20.0% 23.8% 24.0% 26.8% 36.2% 股息收益率 0.1% 0.3% 0.3% 0.4% 0.8% ROIC 24.6% 42.3% 38.4% 47.1% 63.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/康泰生物 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 1,161.2 2,016.9 2,119.2 2,614.1 4,550.9 成长性 减:营业成本 136.3 179.4 168.5 220.1 390.0 营业收入增长率 110.4% 73.7% 5.1% 23.4% 74.1% 营业税费 7.0 10.9 14.0 15.7 27.3 营业利润增长率 182.6% 98.7% 28.8% 37.6% 81.4% 销售费用 615.4 1,005.3 805.3 964.6 1,638.3 净利润增长率 149.0% 102.9% 27.5% 37.7% 80.8% 管理费用 181.9 155.2 498.0 562.0 955.7 EBIT DA增长率 96.3% 175.7% -6.5% 32.7% 77.1% 财务费用 2.0 18.4 0.6 -12.4 -16.7 EBIT增长率 132.7% 225.6% -6.4% 35.5% 82.1% 资产减值损失 18.7 9.7 16.0 14.8 13.5 NOPLAT增长率 189.0% 102.0% 23.8% 36.3% 81.5% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 17.5% 36.2% 11.2% 34.4% 19.3% 投资和汇兑收益 1.9 6.8 3.1 3.9 4.6 净资产增长率 45.7% 71.1% 26.5% 23.1% 33.9% 营业利润 242.2 481.3 620.0 853.2 1,547.4 加:营业外净收支 -4.2 7.8 5.7 3.1 5.5 利润率 利润总额 238.0 489.1 625.7 856.3 1,552.9 毛利率 88.3% 91.1% 92.1% 91.6% 91.4% 减:所得税 23.3 53.4 70.1 91.1 169.5 营业利润率 20.9% 23.9% 29.3% 32.6% 34.0% 净利润 214.7 435.7 555.6 765.2 1,383.3 净利润率 18.5% 21.6% 26.2% 29.3% 30.4% EBIT DA/营业收入 22.5% 35.7% 31.8% 34.2% 34.8% 资产负债表 EBIT /营业收入 17.5% 32.9% 29.3% 32.2% 33.6% 2017 2018 2019E 2020E 2021E 运营效率 货币资金 159.7 634.6 761.3 731.0 1,279.5 固定资产周转天数 114 91 90 67 35 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 38 27 52 102 101 应收帐款 543.5 896.7 676.7 1,199.6 2,067.7 流动资产周转天数 243 244 291 276 249 应收票据 1.0 2.3 6.8 3.0 9.5 应收帐款周转天数 129 129 134 129 129 预付帐款 4.6 9.8 9.9 13.4 26.0 存货周转天数 50 34 31 34 34 存货 180.8 196.1 174.1 314.5 532.9 总资产周转天数 591 495 551 475 359 其他流动资产 100.0 0.8 56.3 66.1 54.8 投资资本周转天数 302 222 257 257 186 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 20.0% 23.8% 24.0% 26.8% 36.2% 投资性房地产 0.5 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 9.7% 13.1% 17.6% 20.4% 26.0% 固定资产 467.2 550.7 507.2 463.8 420.3 ROIC 24.6% 42.3% 38.4% 47.1% 63.6% 在建工程 386.0 615.6 599.6 584.8 571.3 费用率 无形资产 215.8 204.2 193.9 183.6 173.3 销售费用率 53.0% 49.8% 38.0% 36.9% 36.0% 其他非流动资产 151.5 225.7 163.0 183.0 188.5 管理费用率 15.7% 7.7% 23.5% 21.5% 21.0% 资产总额 2,210.7 3,336.4 3,148.9 3,742