2019年三季报点评：单季度收入增速放缓，现金流改善显著

[Table_Title] 浙江美大（002677）2019年三季报点评 单季度收入增速放缓，现金流改善显著 2019 年 10 月 23 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 公司发布2019年三季报业绩，2019年1-9月公司实现营业收入11.42亿元，同比增长22.38%；实现归母净利润3.05亿元，同比增长23.12%。2019Q3公司实现收入4.38亿元，同比增长18.05%；实现归母净利润1.22亿元，同比增长20.37%。 ◆ 单三季度收入、业绩增速同步放缓，渠道推进依然坚定。2019Q3公司收入和业绩增速同比、环比进一步收窄，我们认为三季度地产竣工好转给后周期行业带来的好转存在一定滞后，叠加集成灶行业品牌竞争加剧，导致公司终端销售收入有所承压。公司年初以来鼓励三四线经销商持续新开门店，同时一二线市场发力KA终端建设，料全年新开300家KA网点目标有望实现。 ◆ 毛利率环比降幅较大，单季度费用投放受控。2019Q3毛利率同比/环比下滑0.67/2.36pct至50.85%，我们认为一方面Q3原材料价格与去年同期基本持平，成本红利逐步消失，另一方面或许与产品结构调整有关，报告期内较低毛利率产品以及配套产品销售比例上升，料拖累整体毛利率水平。前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为13.99%/4.54%/2.52%/-0.47%，其中Q3各项费用率分别为10.0%/4.75% /2.52%/-0.33%，YOY-1.41/-0.21/+0.18/+0.14pct。销售费用率环比Q2下滑约7.15pct幅度最大，这一明显波动料与费用确认节奏有关，前三季度销售费用累计同比增长50.29%，表明公司仍维持积极的营销宣传策略。综合影响下Q3公司净利率同比提升0.53pct，盈利水平维持稳定。 ◆ 现金流同比环比改善明显，经销商打款积极性仍较高。2019Q3公司经营活动流入4.94亿元，同比增长19.32%，经营性现金流净额2.48亿元，同比/环比增长123.42%/85.07%，为近年来单季度经营性净额峰值，表明三季度公司现金流改善明显，我们认为主要得益于经销商的积极打款。截止三季度末公司预收款项达1.78亿元，同比小幅下滑1.66%但环比增长32.84%。 [Table_Rank] 买入（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 联系人：黄滢 电话：021-23586480 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 8598.95 流通市值（百万元) 4169.18 52周最高/最低（元） 15.84/9.35 52周最高/最低（PE） 26.37/17.29 52周最高/最低（PB） 7.29/4.73 52周涨幅（%） 17.06 52周换手率（%） 667.48 [Table_Report] 相关研究 《盈利能力提升，业绩稳健增长》 2019.08.20 《二季度利润表现优于收入，持续看好公司未来成长》 2019.07.31 《低渗透率红利加快释放，行业龙头蓄势待发》 2019.06.25 《收入业绩双高增长，营销投入进一步加大》 2019.04.25 《业绩增速放缓，渠道多元化建设加快》 2019.03.26 -15.30%-6.02%3.27%12.56%21.85%31.13%浙江美大沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 家电 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 浙江美大（002677）2019年三季报点评 【投资建议】 ◆ 三季度以来地产竣工呈现持续回暖的迹象，随着房屋交付逐步兑现，厨电作为后周期板块有望受益。尽管今年以来集成灶行业竞争态势加剧，但我们认为当前集成灶的博弈主要是传统烟机的替换需求带来的增量，因此行业渗透率提升是一个长期支撑行业增长的逻辑，公司作为集成灶行业龙头，在前瞻的渠道布局、丰富的产品矩阵以及持续的品牌推广下，将率先受益。 ◆ 预计公司19/20/21年营业总收入为17.19/21.26/25.92亿元，归母净利为4.53/5.63/ 6.72亿元，EPS 0.70/0.87/1.04元,对应PE 19/15/13倍，维持“买入”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1400.90 1718.84 2126.10 2591.66 增长率（%） 36.49 22.70 23.69 21.90 EBITDA（百万元） 476.19 565.68 703.32 836.01 归母净利润（百万元） 377.53 453.15 563.39 671.67 增长率（%） 23.70 20.03 24.33 19.22 EPS（元/股） 0.58 0.70 0.87 1.04 市盈率（P/E） 22.74 18.95 15.24 12.78 市净率（P/B） 6.29 5.74 4.98 4.21 EV/EBITDA 16.27 13.51 10.47 8.34 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 地产景气度进一步下行； KA渠道建设不及预期； 行业竞争加剧。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 浙江美大（002677）2019年三季报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 955.65 1034.27 1338.49 1763.62 经营活动现金流 441.89 528.26 668.94 776.43 货币资金 839.38 907.85 1177.51 1575.68 净利润 377.53 453.15 563.29 671.54 应收及预付 52.15 56.88 72.26 83.32 折旧摊销 36.09 35.50 43.81 50.09 存货 64.13 69.54 88.73 104.62 营运资金变动 36.48 48.74 71.16 64.62 其他流动资产 0.00 0.00 0.00 0.00 其它 -8.21 -9.13 -9.31 -9.82 非流动资产 824.93 932.05 960.90 943.55 投资活动现金流 -171.27 -133.50 -63.34 -22.93 长期股权投资 0.00 2.63 5.28 8.03 资本支出 -291.01 -201.37 -121.29 -71.18 固定资产 323.52 393.64 436.55 444.27 投资变动 119.74 67.88 57.95 48.25 在建工程 238.25 288.25 278.25 248.25 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 174.71 219.09 262.36 304.55 筹资活动现金流 -299.12 -326.29 -335.95 -355.33 其他长期资产 88.46 28.46 -21.54 -61.54 银行借款 0.00 0.00 0.00 0.00 资产总计 1780.58 1966.32 2299.39 2707.17 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债 411.82 467.44 573.17 664.74 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -299.12 -326.29 -335.95 -355.33 应付及预收 411.82 467.44 573.17 664.74 现金净增加额 -28.51 68.47 269.66 398.17 其他流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 期初现金余额 865.13 839.38 907.85 1177.51 非流动负债 3.68 3.68 3.68 3.68 期末现金余额 836.62 907.85 1177.51 1575.68 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 3.68 3.68 3.68 3.68 负债合计 415.50 471.12 576.85 668.42 实收资本 646.05 646.05 646.05 646.05 资本公积 104.68 104.68 104.68 104.68 留存收益 655.84 785.96 1013.30 1329.51 主要财务比率 归属母公司股东权益 1365.08 1495.20 1722.54 2038.75 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 成长能力（%） 负债和股东权益 1780.58 1966.32 2299.39 2707.17 营业收入增长 36.49 22.70 23.69 21.90 营业利润增长 24.12 19.95 24.23 19.16 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 23.70 20.03 24.31 19.22 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 获利能力（%） 营业收入 1400.90 1718.84 2126.10 2591.66 毛利率 51.54 51.73 52.15 52.04 营业成本 678.86 829.63 1017.42 1242.94 净利率 26.95 26.36 26.49 25.91 税金及附加 15.39 22.34 27.64 38.87 ROE 27.66 30.31 32.70 32.94 销售费用 154.46 202.65 258.75 328.36 ROIC 23.06 24.92 26.41 26.83 管理费用 80.70 88.35 97.16 105.48 偿债能力 研发费用 40.77 55.52 75.48 100.30 资产负债率（%） 23.34 23.96 25.09 24.69 财务费用 -3.99 -2.94 -3.18 -4.12 净负债比率 -0.61 -0.61 -0.68 -0.77 资产减值损失 0.58 0.00 0.00 0.00 流动比率 2.32 2.21 2.34 2.65 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 2.16 2.06 2.18 2.50 投资净