平淡中不乏亮点，未来高成长依然可期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 西部建设(002302) 公司研究/点评报告 一、事件概述 公司公告半年报，实现营业收入34亿元，同比增长19%；归属母公司净利润1.1亿元，同比增长11%，EPS0.23元。并预告1-9月净利润2.2-3.2亿元，同比增长0-50%。 二、分析与判断  注入资产净利润0.99亿元，同比增长27%；新疆净利润0.09亿元，同比下降50% 我们看好公司最大逻辑就在于注入资产的高效率，注入资产上半年净利润增长27%，依然实现了快速增长；而新疆仅实现净利润900万元，仅为去年的一半，一方面新疆今年需求启动晚于往年，另一方面新投产水泥生产线上半年亏损560万元，从而导致新疆业务整体拖后腿。由于下半年是新疆需求旺季，新疆拖后腿现象会有所改善。  上半年培育市场放量增长，而成熟市场无新增产能增长相对平稳 公司一直实行梯队推进的发展战略，新疆、湖北和四川三大成熟市场相对平稳，上半年收入基本持平。而湖南、陕西、重庆和福建四大培育市场上半年收入增速分别高达105%、264%、463%和41%，放量非常明显，也是公司业绩增长的关键所在。四大培育市场中，除湖南规模稍大收入接近5亿元外，其他三个市场规模相对较小，仅为1亿元左右，这几个市场未来将是公司增长的主要来源，且随着市场成熟度提高，区域市场毛利率水平也将缓慢上升。  应收账款从1.7亿元增加至3.2亿元，资产减值损失从5800万元增加至6800万元 商混行业本身前三季度垫资的特性以及上半年宏观货币资金紧张局面，公司收入增加同时，经营现金流并没有相应增加，导致应收账款从1.7亿元大幅增加至3.2亿元，资产减值损失增加1000万元，影响了利润增长。预计下半年宏观货币环境会有一定改善，且四季度通常回收资金，因此下半年公司应收账款会下降，资产减值损失部分冲回。  两条主线支撑公司发展，一是地产新开工回暖，二是异地扩张 由于商混更多用于房地产施工，因此房地产新开工回暖将带动需求大环境转好，公司将受益；另一条主线是公司异地扩张持续，目前公司业务主要集中在10来个省份，大多数省份依然没有业务，可以去拓展这些未涉及的省份，而短期的任务是重点发展湖南、陕西、重庆和福建四大培育市场，我们依然长期看好中国建筑引领下公司异地扩张的发展路径。 三、盈利预测与投资建议 预计13-15年归属母公司净利润分别为4.01亿元、5.41亿元和7.04亿元，考虑配套资金股本扩张后，全面摊薄EPS分别为0.78元、1.05元和1.36元，继续维持公司强烈推荐评级，建议投资者积极配置。 四、风险提示 行业增速低于预期，公司对注入资产的控制能力，应收账款风险 盈利预测与财务指标 项目/年度 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 2,119 8,327 10,943 13,829 增长率（%） 0.8% 293.0% 31.4% 26.4% 归属母公司股东净利润（百万元） 110 401 541 704 增长率（%） -1.4% 266.0% 34.7% 30.2% 全面摊薄每股收益（元） 0.52 0.78 1.05 1.36 PE 52 14 11 8 PB 4.8 3.1 2.4 1.9 资料来源：公司公告，民生证券研究院平淡中不乏亮点 未来高成长依然可期 民生精品---点评报告/建筑材料行业 强烈推荐 维持评级 合理估值 15元 交易数据（2013-08-20） 收盘价（元） 11.10 近12个月最高/最低 13.63/8.15 总股本（百万股） 466.99 流通股本（百万股） 270.91 流通股比例（%） 58.01 总市值（亿元） 51.84 流通市值（亿元) 30.07 该股与沪深300走势比较 分析师 分析师：王 钦 执业证书编号：S0100512070001 电话：(86755)22662085 Email：wangqin@mszq.com 相关研究 1、西部建设（002302）点评报告—中期业绩符合预期 大规模投资力助盈利规划实现 2、西部建设（002302）点评报告—变的是目标 不变的是成长 3、西部建设（002302）一季报报点评报告—一季度亏损略微扩大 不影响全年业绩目标实现 4、西部建设（002302）调研报告—重组有条不紊推进 看好公司中长期发展 5、西部建设（002302）点评报告—重组批文已拿到 待注入资产12年增长依然强劲 6、西部建设（002302）深度报告—搭乘中建平台 插上腾飞翅膀 -20%-10%0%10%20%30%40%50%12/0813/0213/08西部建设沪深3002013年08月21日 西部建设(002302) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 项目（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 一、营业总收入 2,119 8,327 10,943 13,829 货币资金 367 500 1246 1286 减：营业成本 1,787 7,134 9,381 11,867 应收票据 22 11 20 27 营业税金及附加 6 29 38 48 应收账款 496 1910 2519 3187 销售费用 33 137 181 228 预付账款 18 179 233 267 管理费用 80 316 416 525 其他应收款 9 33 45 57 财务费用 55 70 115 143 存货 115 327 461 601 资产减值损失 (5) 94 104 114 其他流动资产 234 563 797 1031 加：投资收益 0 0 0 0 流动资产合计 1,261 3,525 5,321 6,455 二、营业利润 163 546 709 902 长期股权投资 18 9 11 11 加：营业外收支净额 12 18 29 40 固定资产 1,543 2,007 2,395 2,716 三、利润总额 175 564 738 942 在建工程 9 4 2 1 减：所得税费用 41 113 148 188 无形资产 92 100 108 116 四、净利润 134 451 591 754 其他非流动资产 128 111 86 79 归属于母公司的利润 110 401 541 704 非流动资产合计 1,790 2,232 2,601 2,924 五、基本每股收益（元） 0.52 0.78 1.05 1.36 资产总计 3,051 5,756 7,923 9,379 短期借款 179 606 700 800 主要财务指标 应付票据 0 4 4 6 项目 2012 2013E 2014E 2015E 应付账款 92 85 134 169 EV/EBITDA 18.0 7.5 5.6 4.4 预收账款 85 121 181 224 成长能力: 其他应付款 72 58 60 61 营业收入同比 0.8% 293.0% 31.4% 26.4% 应交税费 46 38 39 40 营业利润同比 2.1% 235.9% 29.9% 27.3% 其他流动负债 515 1,598 2,566 2,786 净利润同比 -1.4% 266.0% 34.7% 30.2% 流动负债合计 990 2,509 3,685 4,088 营运能力: 长期借款 341 841 1241 1541 应收账款周转率 4.0 6.3 4.5 4.4 其他非流动负债 407 405 405 405 应付账款周转率 4.4 6.9 5.0 4.7 非流动负债合计 747 1246 1646 1946 总资产周转率 0.8 1.9 1.6 1.6 负债合计 1,737 3,755 5,331 6,034 盈利能力与收益质量: 股本 210 517 517 517 毛利率 15.7% 14.3% 14.3% 14.2% 资本公积 400 339 339 339 净利率 5.2% 4.8% 4.9% 5.1% 留存收益 578 969 1510 2214 ROIC 8.7% 14.7% 15.9% 17.1% 少数股东权益 126 176 226 276 ROE 9.2% 22.0% 22.9% 22.9% 所有者权益合计 1,314 2,001 2,592 3,346 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 3,051 5,756 7,923 9,379 流动比率 1.3 1.4 1.4 1.6 资产负债率 56.9% 65.2% 67.3% 64.3% 现金流量表 净负债率 35.6% 40.4% 46.0% 41.3% 项目（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 每股指标（元） 经营活动现金流量 113 (317) 535 752 每股收益 0.21 0.78 1.05 1.36 投资活动现金流量 (472) (602) (611) (611) 每股经营现金流量 0.22 -0.61 1.04 1.46 筹资活动现金流量 188 1,051 822 (102) 每股净资产 2.30 3.53 4.58 5.94 现金及等价物净增加 (171) 133 746 40 资料来源：公司公告，民生证券研究院 西部建设(002302) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师简介 王钦，中国人民大学金融学硕士，4年建筑建材行业工作经验，3年证券行业研究经验。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格和相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 西部建设(002302) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 民生证券研究院： 北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座17层；100005 上海：浦东新区浦东南路588号（浦发大厦）31楼F室； 200120 深圳：深圳市福田区深南大道7888号东海国际中心A座； 518040 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 强烈推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间 回避 相对沪深300指数下跌10%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 推荐 相对沪深300指数涨幅5%以上 中性 相对