人民保险公司：13财年预告–预期人保寿险和人保健康的新业务价值同比分别下降6％和8％

资料来源：彭博社预测与估值年至312011年12月2012 2013F 2014F2015F净利润（百万元）5,185 6,832 9,017 10,982 12,161同比变化（％）30.0 31.8 32.0 21.8 10.7每股盈利（港元）0.19 0.20 0.27 0.33 0.36同比变化（％）15.4 7.1 32.0 21.8 10.7市盈率（x）18.1 16.9 12.8 10.5 9.5BVPS（港元）1.21 2.36 2.16 2.39 2.61市净率（x）2.8 1.5 1.6 1.4 1.3每股股息（港元）0.00 0.00 0.04 0.07 0.09产率（％）0.0 0.1 0.9 1.5 2.1ROAE（％）19.0 14.1 13.1 14.4 14.5资料来源：公司数据，CCBIS估算岳坚(852) 2532 256413年8月7日13年6月7日国企指数（重设）2012年12月6日至13年2月5日2013年4月7日中国人保集团股价与国企指数港币4.84.64.44.24.03.83.63.43.23.02.8HK $ 3.20 – 4.961.16HK $ 146,363 / US $ 18,8718,726.246.542.620.3交易数据52周范围的市场测试版市值（m）已发行股份（m）自由流通股份（％）3M每日平均T / O（百万股）3M每日平均T / O（百万美元）2013年8月7日收盘价HK $ 3.45 HK $ 3.50（原价HK $ 3.85）价钱：目标：公司评级：中性（保持）人民保险公司（集团）（1339香港）2013年8月7日2013财年预览–预计人保寿险和人保健康的新业务价值将分别下降6％和8％ 维持中性评级但目标价降低，因为人保财险1H13F的盈利能力预期会下降（请参阅：人保财险：净利润同比下降约30％（2013年7月18日的预测））。人保财险占人保集团估值的64％。我们预测人保寿险和人保健康将在1H13的NBV增长中出现同比下降。我们还计算出，在1H13F中，人保寿险和人保健康对集团盈利的贡献（扣除控股权益之前）将保持在10％左右的低水平。人保集团目前的市净率是其寿险和健康业务的2.1倍市盈率，是中国保险领域中最昂贵的名称，我们认为这是没有道理的。由于人保财险集团在其2012财年年度报告中未披露某些关键运营数据，因此披露仍很不足。目前，该部门其他地方有更好的机会。我们将目标价从3.85港元下调至3.50港元（下降9％），基于中国财险的13财年市净率2.0倍，人寿寿险和人保健康的13财年市净率1.20倍。我们维持对该股的中性评级。 预计1H13净利润将同比下降8％。根据我们的预测，人保财险贡献了中国人保集团1H13净利润中约75％的净利润，其中不包括控股权益。如果人保财险的1H13F净利润如我们预期的那样同比下降约30％，人保财险集团的盈利将在同一时期下降。到目前为止，尚无彭博共识。然而，我们预计公司报告净利润为4.5b人民币，同比下降8％。我们还预计净投资收入将同比增长7％，年化投资收益率约为3.5％。 人保寿险的新业务价值同比下降约6％。在1H13，人保寿险的毛承保保费（GWP）为人民币37.7亿元，同比下降12％，是同业中表现最差的。假设通过银保渠道的GWP同比下降20％，通过代理渠道的GWP同比增长5％，以及新业务利润率的提高，我们预计人保寿险的1H13新业务价值为人民币2.2b元，同比下降6％。我们预计人保寿险的EV将为RMB29.8b，环比下降3％。 人保健康的新业务价值同比下降约8％。人保健康在1H13的GWP为人民币5.0b元，同比下降6％，是中国三大健康保险公司中表现最差的。基于将97％的GWP计入第一年保费，而95％的FYP计入单笔保费的假设，我们预计人保健康将报告1H13 NBV为4.87亿元人民币，同比下降8％。我们的计算显示，人保寿险的EV将为RMB4.7b，同比增长2％。请阅读最后一页的分析师证明和其他重要披露中国/香港中国保险 人民保险公司（集团）（1339 HK）2013年8月7日2人保集团– 1H13F业绩预览人民币百万元1H122H121H13F上半年变化（％）同比变化（％）损益表：毛承保保费149,224115,992158,062366分保再保险费(16,169)(15,237)(18,616)2215净书面保费133,055100,755139,445385未赚保费的变化(13,802)4,809(12,838)(367)(7)净赚保费119,253105,564126,608206索赔和保单持有人的利益(55,033)(65,306)(68,253)524生命储备增加(35,750)(14,322)(27,320)91(24)发生的净索赔额(90,783)(79,628)(95,572)205承保和保单获取成本(10,701)(9,504)(11,895)2511行政费用(22,758)(26,187)(26,775)218总支出(33,459)(35,691)(38,669)816承保结果(4,989)(9,755)(7,634)(22)53投资收益及净收益10,2589,78511,008127其他收入/支出4,3103,7114,512225除所得税前溢利/（亏损）9,5793,7417,886111(18)所得税费用(2,435)(741)(1,587)114(35)扣除少数股东权益前的利润/（亏损）7,1443,0006,299110(12)非控制性权益(2,221)(1,091)(1,756)61(21)净利润/（亏损）4,9231,9094,542138(8)关键比率：保留率89.286.988.2––损失率76.175.475.5––费用比例28.133.830.5––投资收益率（年化）4.03.53.5––有效税率25.419.820.1––资产收益率（年化）1.60.61.3––股本回报率（年化）29.67.414.0––资料来源：公司数据，CCBIS估算人保寿险和人保健康–内含价值和新业务价值预览人民币百万元2011财年人保寿险2012财年1H1H13F2011财年人保健康1H122012财年1H13F调整后的净资产11,17214,51915,99115,4337088951,8071,847有效业务岗位偿付能力的价值11,51414,11214,91514,3942,2002,4832,7612,823内含价值22,68628,63130,90629,8272,9073,3784,5694,669内含价值同比增长（％）36.24.257.238.2内含价值增长速度（％）26.27.9(3.5)16.235.32.2一年新业务在偿付能力成本之前的价值4,0934,6714,6464,489846759780738偿付能力保证金成本(380)(553)(615)(594)(40)(35)(42)(40)偿付能力后一年新业务的价值3,7134,1184,0313,895806724738698新业务价值同比增长（％）8.6(5.4)(8.4)(3.6)人保寿险人保健康人民币百万元2H111H122H121H13F2H111H122H121H13F半年偿还成本后的新业务价值1,7182,3341,6972,197201527211487半年新业务价值同比增长（％）(1.2)(5.8)4.7(7.6)资料来源：公司数据，CCBIS估算 人民保险公司（集团）（1339 HK）2013年8月7日3维持中性但下调目标价我们预计1H13F中国财险的盈利能力将有所下降（更多详细信息，请参见我们2013年7月18日的注释：中国财险：净利润同比下降约30％（13年1月前瞻）。中国财险占中国财险集团估值的64％。我们预测人保寿险和人保财险在1H13的新业务价值增长将同比下降，我们还计算出人保寿险和人保财险对集团盈利的贡献（扣除控股权益之前）将保持在10左右的低位。 1H13F中的％。人保寿险的市净率是2013财年市净率的2.1倍，因此在中国保险领域是最昂贵的，我们认为这是没有道理的。由于人保财险集团在其2012财年年度报告中未披露某些关键运营数据，因此披露仍很不足。目前，该部门其他地方有更好的机会。我们维持中国人保集团的中性评级。我们将目标价从3.85港币下调至3.50港币（降幅为9％），基于中国财险的13财年市净率2.0倍，人寿寿险和人保健康的13财年市净率1.20倍。此外，我们将人保集团资产管理，公司及其他业务的账面价值折让20％。人保集团–基于各部分总估值的目标价零件评估总和拥有百分比股价（港币）假设条件财产和伤亡68.982.24净资产收益率（ROE）为18.1％，权益成本（CoE）为12.5％，合理市净率为2.00倍人寿保险71.080.80基于1.19倍的P / EV或1.6倍的NB倍数内含价值0.67基于内含价值变动分析善意0.13隐含的1.6倍新业务倍数健康保险90.180.17基于1.27倍的P / EV或1.8倍的NB倍内含价值0.13基于内含价值变动分析善意0.04隐含的新业务倍数为1.8倍资产管理，公司及其他业务0.30基于1.0倍的市净率和20％的折扣应用零件公允价值之和资料来源：CCBIS估算3.50投资风险风险：（1）汽车销售大幅放缓，导致财产险汽车险的增长不佳； （2）财险合并率显着下降，接近100％；（三）中国保监会未能为寿险和财产险业务维持健康的承保环境； （4）人保寿险和人保健康未能实现市场预期的新业务增长势头； （5）无法维持代理商的生产力或维持目前的新业务利润； （6）中国发生重大自然灾害，导致人寿和非人寿索赔急剧增加；和（7）A市场大幅调整。 人民保险公司（集团）（1339 HK）2013年8月7日等级定义跑赢大市（O）–未来十二个月的预期回报率> 10％中性（N）–未来十二个月的预期回报率在-10％到10％之间（U）–未来十二个月的预期回报率<-10％分析师认证：本报告的作者特此声明：（i）本报告中表达的所有观点均准确反映了他们对任何及所有标的证券或发行人的个人观点； （ii）他们的任何报酬的任何部分均与本报告中表达的具体建议或观点没有，或将直接或间接相关； （iii）他们没有收到与标的证券或发行人有关的内幕信息/对非公开价格敏感的信息，而这可能会影响他们的建议。本报告的作者进一步确认（i）他们或他们各自的合伙人（由香港证券及期货事务监察委员会发布的行为守则所定义）均未买卖或买卖本研究报告涵盖的证券在发布报告之日前30个日历日之内进行报告； （ii）他们或其各自的联系人均未担任本报告所涵盖的任何香港上市公司的高级管理人员； （iii）他们或他们各自的联系人在本报告涵盖的证券中均没有任何财务权益。免责声明：本报告由建银国际证券有限公司编制。 建银国际证券有限公司是建银国际（控股）有限公司（“建银国际”）和中国建设银行股份有限公司（“建银”）的全资子公司。 本文中的信息是从相信可靠的来源获得的，但建银国际证券有限公司，其分支机构和/或子公司（统称为“ CCBIS”）不保证其针对任何目的或任何人的完整性或准确性或适当性。 截至本材料之日，观点和估计构成我们的判断，如有更改，恕不另行通知。 投资涉及风险，过去的表现并不代表未来的结果。 本报告中的信息无意构成或解释为任何潜在投资者的法律，财务，业务，税务或任何专业建议，因此不应以此为依据。 本报告仅供参考，不得视为购买或出售任何产品，投资，证券，交易策略或任何形式的金融工具的要约或招揽。 CCBIS或任何其他人士均不对因使用本报告或其内容或与之相关的其他任何损失承担任何责任。 本文提到的证券，金融工具或策略可能并不适合所有投资者。本文中的意见和建议未考虑潜在投资者的情况，目标或需求，也无意作为对任何潜在投资者的特定证券，金融工具或策略的建议。 本报告的接受者应独自负责对本报告中提及的公司的业务，财务