平安证券2012年报及2013年一季报分析专题：盈利回升趋势将阶段性放缓

公司深度报告 2013年5月3日 策略报告 专题报告 请务必阅读正文后免责条款 2012年报及2013年一季报分析专题： 盈利回升趋势将阶段性放缓 观点：回升趋势趋于放缓 2012年报和2013一季报显示上市公司盈利见底回升，但从营收增速、毛利率、ROE来看，盈利环比改善趋势正在放缓，企业盈利恢复的持续性仍需进一步确认。鉴于二季度企业补库存动力有所减弱，而经济复苏呈现阶段性疲态，低价库存对盈利的推升作用将会降低，预计上市公司净利增速将较一季度小幅回落。 逻辑：关注库存周期波动 季报概览：增速在回升，趋势待确认。2012年全部A股归属母公司净利同比增0.82%，较前三季度的-1.29%小幅改善；剔除金融、两油后增-11.42%，降幅较前三季度的-15.10%收窄。2013年一季度，全部A股净利同比增11.18%；剔除金融、两油后同比增7.18%，实现近四个季度以来首次正增长。从单季增速和累计增速看，企业盈利下滑趋势在12年四季度开始扭转，13年一季度进一步回升。但从盈利影响因素看，一季度企业营收增速、毛利率、ROE均较12年四季度回落，盈利环比改善趋势在放缓，盈利恢复的持续性仍需观察。 结构分析：中小公司回升力度较弱，仍有盈利预测下调风险。2012年中小板和创业板公司净利润增速分别为-9.43%和-8.60%，相比2012年三季度的-7.69%和-5.53%出现净利增速降幅的进一步扩大；2013年一季度中小板和创业板公司净利润增速分别达到3.34%和-1.58%，虽然增速环比改善明显，但仍显著低于同期主板公司表现。伴随2013年一季报的陆续披露，有别于沪深300指数净利增速一致预期的小幅上调，中小板和创业板指数盈利预测开始出现加速下调趋势。鉴于目前中小公司盈利预测仍在高位，预计未来仍有进一步下调空间。 行业诊断：关注库存回补带来的现金流压力。在2012下半年启动的补库存周期推动下，周期品盈利增速在2012年四季度和2013年一季度均均呈现出明显的向上回升态势，但库存回补也在使部分板块的现金流压力逐步加大，其中上游资源品、中游原材料和中游投资品行业，经营现金流占营业收入比例开始出现不同程度的下滑。考虑到目前下游需求形势仍不乐观，中上游周期品当行业的现金流压力逐步凸显将可能对其行业盈利增速的进一步回升形成一定程度拖累。 中报展望：预计二季度盈利增速将小幅回落。我们此前的企业盈利分析专题预测，2013年全部A股盈利增速运行区间将在【6%，13%】。综合一季度经济运行的实际表现以及平安宏观团队的预测调整，在2013年GDP增速不超过8%，全年PPI增速难以高于零的约束下，如无超预期政策刺激，上市公司全年净利增速偏向于区间下限的概率正在提升。考虑二季度企业补库存动力的阶段性放缓，下调二季度A股剔除金融、两油后的净利增速预测至4.8%，单季增速将较一季度7.18%的可比值出现小幅回落。 证券研究报告 相关研究报告 《2012年报动态跟踪报告：四季度盈利增速企稳，毛利上行或超预期》（20130204） 《2013年企业盈利分析系列专题二：盈利向上修正，关注极值风险》（20130228） 证券分析师 王韧 首席策略研究员 投资咨询资格编号 S1060210090010 0755-22623376 wangren740@pingan.com.cn 研究助理 张华恩 策略研究员 S1060111090079 0755-22623960 zhanghuaen840@pingan.com.cn 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 16 策略·专题报告 请务必阅读正文后免责条款 正文目录 一、季报概览：增速在回升，趋势待确认 ................................................................................. 4 1.1 增速见底回升，恢复持续性仍需确认 ............................................................................. 4 1.2 加杠杆仍在持续，一季度ROE反弹中止 ....................................................................... 6 1.3 补库存力度趋缓，经营现金流好转 ................................................................................ 7 二、行业维度：关注补库存带来的现金流压力 .......................................................................... 8 2.1 净利增速：中下游行业企稳回升 .................................................................................... 8 2.2 盈利能力：多数板块ROE环比回升趋势明显 .............................................................. 10 2.3 库存与经营现金流：关注中上游补库存带来的现金流压力 .......................................... 11 三、盈利预测：结构分化明显，中小公司存下调风险 ............................................................. 13 3.1 盈利预测调整分化，中小公司存下调风险.................................................................... 13 3.2 警惕盈利预测和估值虚高的公司 .................................................................................. 14 四、中报展望：预计二季度增速将小幅回落 ........................................................................... 14 3 / 16 策略·专题报告 请务必阅读正文后免责条款 图表目录 图表1 上市公司累计净利润增长水平于12年四季度触底反弹 ............................................... 4 图表2 中小板、创业板净利润增长水平同样在12年四季度小幅反弹 .................................... 5 图表3 全部A股、主板、中小板、创业板净利润单季增长水平均于12年四季度见底回升 ... 5 图表4 上市公司净利润增速影响因子分解 .............................................................................. 6 图表5 营业收入同比增速13年一季度有所回落 ..................................................................... 6 图表6 13年一季度毛利率水平同样小幅下行 ......................................................................... 6 图表7 上市公司销售费用率一季度小幅上升 .......................................................................... 6 图表8 上市公司管理费用率一季度小幅上升 .......................................................................... 6 图表9 上市公司财务费用率一季度小幅上升 .......................................................................... 6 图表10 13年一季度上市公司ROE中止上行趋势 ................................................................. 7 图表11 13年一季度净利率水平季调后同样下行 .................................................................... 7 图表12 上市公司权益乘数持续上升 ....................................................................................... 7 图表13 上市公司资产周转率一季度大幅下跌 ........................................................................ 7 图表14 上市公司存货占总资产比例继续上升 ........................................................................ 8 图表15 存货同比增速仍高于营业收入增速 ............................................................................ 8 图表16 上市公司经营现金流占营业收入比例 ........................................................................ 8 图表17 上市公司经营现金流与营业收入同比增速 ................................................................. 8 图表18 各产业板块净利润单季增速对比 ................................................................................ 9 图表19 各产业板块净利润增速影响因子分解 ........................................................................ 9 图表20 各行业净利润单季增速水平对比 ................................................................................ 9 图表21 各行业板块单季ROE水平对比 ............................................................................... 10