州煤业：令人失望的第一季度业绩；将评级下调至中性

Frankie.Tai@in esco.com Frankie Tai 13年4月26日12:06:41在esco，Ltd.令人失望的Q1结果；将评级下调至中性评分更改中性股本|香港|煤炭2013年4月26日令人失望的Q1结果；净利润同比下降80％YZC（1171 HK）公布了1Q13业绩。公司实现了销售总额17.5公吨，同比下降18％，收入为108亿人民币，同比下降27％，毛利润为44亿美元，同比下降44％，净利润为4.81亿人民币（每股收益0.0977人民币），同比下降77％，为50％低于共识。来自中国业务的毛利同比下降39％2013年第一季度，YZC在中国生产了10.2吨可售煤炭，下降了13％。由于市场价格下跌，平均售价下降11％至560人民币/吨。单位成本微升2％至316人民币/吨。毛利率下降7个百分点至44％。加上销量下降21％，中国自产煤炭的毛利润总额为22亿人民币，同比下降39％。澳大利亚业务的毛利润同比下降71％2013年第一季度，YZC在澳大利亚生产了4.7公吨可售煤炭，增长了35％，这主要是由于格洛斯特合并所致。均价下降19％至530人民币/吨。单位价格上涨15％至466元/吨。毛利率下降12个百分点至12％。澳大利亚自产煤炭业务的总毛利为人民币2.82亿元，同比下降71％。运营现金流为负；财务成本激增2013年第1季度，YZC的现金流量为负19.9亿元人民币（而2012年第1季度为正44亿人民币），这是过去三年中的第2次现金流。财务成本激增至1.82亿人民币由于汇兑收益降低和利息成本上升，因此在13年1季度（相对于1Q12：-2.52亿）。下调目标价至HK $ 9评级至中性鉴于一季度业绩令人失望，我们将10财年13倍市盈率下调至13财年每股盈利预测至0.61人民币，与同行一致。我们将评级从买入下调至中性。估算（12月） （人民币）2011A 2012A 2013E 2014E2015年净收入（调整后-百万）8,9286,2193,0042,3631,658每股收益1.821.260.6110.4810.337每股收益变化（同比）-3.8%-30.3%-51.7%-21.3%-29.8%股息/分红0.5700.3600.1740.1370.096自由现金流/股1.87(0.168)(0.991)0.5700.563估值（12月）石永涛>>+852研究分析师美林证券（香港）yongtao.shi@baml.com张>>+852研究分析师美林证券（香港）roy.zhang@baml.com库存数据关键变更2011A2012A2013E2014年2015年市盈率4.02倍5.72倍11.72倍14.90倍21.24倍股息收益率7.82%4.98%2.43%1.91%1.34%EV / EBITDA *4.93倍7.12倍9.01倍8.48倍9.24倍自由现金流收益率**有关的完整定义智商方法SM措施，请参阅第7页。26.09%-2.34%-13.84%7.96%7.86%>>由MLPF＆S的非美国分支机构雇用，并且未根据FINRA规则注册/未具有研究分析师资格。有关在某些辖区负责本报告的某些美银美林实体的信息，请参阅“其他重要披露”。美银美林（BofA Merrill Lynch）与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅第8至10页的重要披露。第5页的分析师认证。第5页的价格目标依据/风险。第5页的链接到定义。11269852州煤业价钱HK $ 9.00价格目标HK $ 9.00成立日期2013年4月26日投资意见B-2-7波动风险中52周范围HK $ 8.56-HK $ 16.88瓦尔克（Mktt Val）/股份出售（百万）US $ 5,701 / 4,918.4市值（百万）HK $ 44,266平均每日交易量26,941,840BofAML股票/交易所YZCHF / HKG彭博社/路透社1171港币/ 1171.HK净资产收益率（2013E）6.5%净债务兑权益（2012年12月）50.7%美东时间。 5年每股收益/每股收益增长-35.6% / -35.6%自由浮动100.0%（中国新年）以前当前Inv。意见B-1-7B-2-7Inv。评分购买中性价格对象HK $ 14.85HK $ 9.002013E每股收益1.000.612014E每股收益0.840.482015年每股收益0.560.342013E EBITDA（百万）9,453.48,746.32014E EBITDA（百万）9,645.79,292.52015E EBITDA（百万）8,010.58,526.5 州煤业2013年4月26日Frankie.Tai@in esco.com Frankie Tai 13年4月26日12:06:41在esco，Ltd.智商个人资料SM州煤业关键损益表数据（12月）2011A2012A2013E2014年2015年（人民币百万元）营业额47,06658,14650,44555,00157,349毛利18,78612,8139,2769,8619,115出售一般管理费用(6,570)(7,988)(6,306)(6,875)(7,169)营业利润13,0037,0733,9794,0853,093净利息和其他收入(482)(726)(278)(902)(859)合伙人不适用不适用不适用不适用不适用税前收入12,5216,3463,7013,1832,234税（支出）/收益(3,545)(124)(666)(796)(558)净收入（调整后）8,9286,2193,0042,3631,658平均完全摊薄后流通股4,9184,9184,9184,9184,918关键现金流量表数据净收入8,9286,2193,0042,3631,658折旧摊销2,9863,9974,7675,2075,434营运资金变动7,7534,314(677)575418递延税款不适用不适用不适用不适用不适用净其他调整(1,690)(8,026)302417经营现金流量17,9776,5047,1258,1707,527资本支出(8,789)(7,329)(12,000)(5,365)(4,757)（收购）/投资处置不适用不适用不适用不适用不适用其他现金流入/（流出）(16,822)4,1422,989(894)48投资产生的现金流量(25,611)(3,187)(9,011)(6,259)(4,709)发行股份/（回购）00000已付股息成本(2,902)(2,803)(1,771)(855)(673)筹资活动产生的现金流量10,8968,6462,022(2,098)(7,374)自由现金流9,189(826)(4,875)2,8042,770净债务16,75124,90230,10928,13725,520净债务变动9,516(8,092)5,207(1,972)(2,617)关键资产负债表数据物业，厂房及设备26,20639,50347,28847,82747,331其他非流动资产40,51552,91749,37549,88949,660贸易应收款7,3127,4606,4727,0567,357现金等价物17,71016,09416,23116,04411,487其他流动资产5,4096,7285,9016,4426,758总资产97,152122,702125,267127,258122,593长期债务14,86933,28437,62235,86930,045其他非流动负债4,23611,70510,15411,07211,544短期债务19,5927,7138,7188,3126,962其他流动负债15,13020,91018,41720,11921,153负债总额53,82773,61174,91175,37069,704权益总额43,32549,09150,35551,88752,890权益总额97,152122,702125,267127,258122,593智商方法SM-巴士性能*使用资本回报率13.2%7.6%3.6%3.3%2.7%股本回报率22.3%14.1%6.5%4.9%3.4%营业利润率27.6%12.2%7.9%7.4%5.4%EBITDA保证金34.0%19.0%17.3%16.9%14.9%智商方法SM-收益质量*现金变现率2.0倍1.0倍2.4倍3.5倍4.5倍资产置换率2.9倍1.8倍2.5倍1.0倍0.9倍税率（已报告）28.3%2.0%18.0%25.0%25.0%净债务与股本比率38.7%50.7%59.8%54.2%48.3%利息保障15.5倍4.9倍4.3倍2.6倍2.0倍关键指标*有关的完整定义智商方法SM措施，请参阅第7页。2公司介绍 Yan州煤业于1998年上市，位于中国东部山东省济宁市，是中国东部地区之一。中国四大煤炭生产商。 YZC出售2011年的煤炭产量为6430万吨，其中中国产量占78％，澳大利亚产量占22％。它主要为位于山东和长江三角洲地区的电力和钢铁公司提供煤炭。日本和韩国是主要的出口市场。它还提供铁路运输服务。扬子江由Yan矿集团拥有53％的股份，ku矿集团由山东政府全资拥有。投资论文 疲弱的煤炭价格导致令人失望的13年1季度业绩。但是，最近股价暴跌已经已经考虑到了这种期望。我们鉴于其业务前景充满挑战，将该股评级下调至“中性”。但是，鉴于公司的高运营杠杆，潜在的煤炭价格上涨可能会导致强劲的利润恢复。库存数据市净率0.7倍 州煤业2013年4月26日Frankie.Tai@in esco.com Frankie Tai 13年4月26日12:06:41在esco，Ltd.表1：运行结果 季度运营数据 13年1季度 1Q12 同比％ 2012年第4季度 环比％原煤产量（吨）16.716.23%18.8-11%中国10.311.8-13%11.8-13%澳大利亚6.44.446%7.0-9%煤炭销售量（公吨）14.915.2-2%16.8-11%中国10.211.8-13%11.8-14%澳大利亚4.73.535%5.0-6%煤炭销售量（公吨）17.521.4-18%29.2-40%中国9.211.6-21%12.6-28%澳大利亚4.33.813%5.2-17%外部购买4.05.9-32%11.3-64%均价（元/吨）576653-12%5730%中国560627-11%5374%澳洲530654-19%554-4%外部购买660706-7%705-6%单位成本（元/吨）432439-2%39011%中国3163112%22441%澳洲46640415%230102%外部购买658704-7%6560%单位毛利（元/吨）144214-33%182-21%中国244316-23%314-22%澳洲65250-74%324-80%外部购买226%48-95%毛利（人民币百万元）2,5234,579-45%5,322-53%中国2,2323,679-39%3,965-44%澳洲282959-71%1,695-83%外部购买913-28%545-98%毛利率（％）25%33%-8%32%-7%中国44%50%-7%58%-15%澳洲12%38%-26%58%-46%外部购买0%0%0%7%-6%资料来源：美银美林全球研究预估3 州煤业2013年4月26日Frankie.Tai@in esco.com Frankie Tai 13年4月26日12:06:41在esco，Ltd.表2：损益表 季度损益表（人民币百万元） 13年1季度 1Q12 同比％ 2012年第4季度 环比％总收入10,77114,655-27%17,562-39%总销货成本(8,265)(10,218)-19%(12,666)-35%毛利2,5074,4