成都糖酒会纪要之白酒经销商调研：行业调整进行时,企业竞争加剧

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 食品饮料行业 行业调研简报 2013年04月01日 证券研究报告 分析师 张 勇 0755-83515478 执业证书编号S1070510120004 联系人 贺 琪 0755-83881632 从业证书编号S1070112060024 行业评级：中性（维持） 重点关注公司盈利预测 股票名称 EPS PE 12 13 12 13 伊力特 0.63 0.84 21 15 老白干酒 1.18 1.66 32 23 沱牌舍得 1.14 1.81 18 12 顺鑫农业 0.79 1.35 14 18 凯乐科技 0.48 X 18 X 行业调整进行时，企业竞争加剧 ——成都糖酒会纪要之白酒经销商调研 核心观点： 白酒行业已经进入调整期，中央不断出台规范政府消费的政策细则，对白酒板块冲击不断。大多数酒企以保住市场份额为首要任务，对经销商采取各种补偿措施。部分一线酒企加大对终端销售的控制力度，业绩依赖于中低端酒放量。从十年前行业调整的经验看，各酒企之间以及与经销商之间需要进行一番博弈才会有结果；调整期还将持续，短期内白酒企业的业绩不确定性较大，维持行业“中性”的投资评级。长期看，建议选择品牌实力强，规模大的一线白酒企业。 交流纪要：  酒企之间的博弈：绝大多数经销商和企业都已感到凉意，各名酒企业（包括郎酒、剑南春、五粮液等）在此次糖酒会得到的共识是在不惜损失一部分利润的情况下，首要保证销售量、守住市场份额。酒企的利润还是很高，在行业逐步回归理性的过程中，企业还是愿意拿出一部分利润，以各种方式对经销商进行补贴，提高经销商的粘性。行业的调整期内，更多的是企业之间的博弈。茅台和五粮液的竞争力优于其他企业，除了他们的品牌力强、属于行业的标杆之外，“大商模式”可帮助公司支撑业绩，度过困难时期。  经销商的预期：大商已经做好的困难准备，预期行业会有几年的调整，并坚信白酒未来仍能赚取巨大利润。大经销商与高端白酒企业建立的紧密关系花费了巨大精力，不会轻易丢掉。但经销商可能对品牌进行选择，这使得各酒企之间竞争加剧，不断让出利润，保证经销商的基本经营。一些小商资金量小且缺乏终端销售资源，货物销售不出去，已经有退出的准备。  茅台的情况：目前茅台没有控量，计划销售量与去年持平。由于茅台价格没有倒挂，经销商拿货仍然有利可图，故愿意打款拿货。经销商的库存占全年销量的30%-50%，处于高位，但压力并不是非常大。经销商预期高端白酒销售会持续困难，茅台一批价仍处于向下的趋势之中，很难预测何时见底或者是否将会出现倒挂。茅台通过个人消费弥补和通过打假产生的空间短期内非常有限，难以改变销量下滑的大趋势。但消费茅台的人群并没有改变，更多的是消费频率减少而产生的消费量减少。  五粮液的情况：为应对危机，五粮液加大了对经销商的管控和终端市场开发力度，一方面公司规范经销商串货行为，但同时为保证经销商利润，对其进行返点补贴；另一方面，公司完善产品结构，通过营销管理中心加强对终端精细化服务，加大力度开发和规范电商商超等渠道。五粮液的终端价格已经倒挂，如果经销商完成任务获得返点，可收支平衡。部分五粮液经销商已感到压力，公司对经销商保持强势，重点掌控大经销商，对于部分实力较弱的小经销商予以淘汰。  山西汾酒的情况：汾酒的销售情况相对较好，有几方面原因，1.汾酒前几行业表现 数据来源：Wind资讯 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%白酒(中信) 上证综指 行业调研简报 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 年扩张速度不快，有一定的消费基础；2. 汾酒品牌影响力不弱，特别是在山西及周边省份；3. 汾酒尚未全国化，有众多市场是从零做起，进入之后总能打下部分市场；4. 消费有一定差异性，有些消费者对汾酒较为适应。汾酒省内外占比为7：3，今年要求省内外的销售额增速都为30%。省外市场青花瓷20年是主力，库存量稍大，20年系列酒的库存量不到1个月。团购渠道明显感觉到压力，其他渠道影响不大。汾酒公司对终端控制严格，区域串货现象较少。  青青稞酒的情况：青稞酒在行业调整的过程中重点在守住省内市场，省内市场的开发在于产品升级（从100元的主力产品向300元产品升级）以及散酒的放量；省外市场目前量小，会尽力开发抢占市场，能够实现快速增长。省内团购渠道年初受到影响，年前中低端受到装运限制受到一定影响。目前公司省外销售人员上百人，还在快速增加。二季度可能会是公司乃至整个行业最困难的时期，原因是二季度是传统淡季，且一季度由于过节影响，白酒消费仍有惯性，而二季度将进入沉默期，消费会有较快下滑。公司全年的销售增速会快于其他酒企，估计在30%以上。 行业调研简报 www.cgws.com 研究员介绍及承诺： 张 勇：经济学硕士，2001 年加入长城证券，现任金融研究所副所长，从事宏观策略研究。 贺 琪：香港中文大学生物学硕士，2012年加入长城证券，任食品饮料行业研究助理。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 长城证券版权所有并保留一切权利。 长城证券投资评级说明 公司评级: 强烈推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上; 推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%-15%之间; 中性——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%-5%之间; 回避——预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上. 行业评级: 推荐——预期未来6个月内行业整体表现战胜市场; 中性——预期未来6个月内行业整体表现与市场同步; 回避——预期未来6个月内行业整体表现弱于市场. 长城证券销售交易部 深圳联系人 刘 璇：0755-83516231，13760273833，liux@cgws.com 王 涛：0755-83516217，13808859088，wangt@cgws.com 陈方园：0755-83516287，18607195599，chenfy@cgws.com 陈尚峰：0755-83515203，13826520778，chensf@cgws.com 北京联系人 赵 东：010-88366060-8730，13701166983，zhaodong@cgws.com 杨 洁：010-88366060-8865，13911393598，yangj@cgws.com 王 媛：010-88366060-8807，18600345118，wyuan@cgws.com 李彦仪：010-88366060-8750，18611670060，lyany@cgws.com 安雅泽：010-88366060-8768，18600232070，ayz@cgws.com 李珊珊：010-88366060-1133，18616891195，liss@cgws.com 上海联系人 谢彦蔚：021-61680314，18602109861，xieyw@cgws.com 陈 韵：021-61680389，15821566166，chenyun@cgws.com 杨 洋：021-61680670，15001991899，yang_yang@cgws.com 徐佳琳：021-61680673，13795367644，xujl@cgws.com 长城证券研究所 深圳办公地址：深圳市福田区深南大道6008号特区报业大厦16层 邮编：518034传真：86-755-83516207 北京办公地址：北京市西城区西直门外大街112号阳光大厦10层 邮编：100044传真：86-10-88366686 上海办公地址：上海市民生路1399号太平大厦3楼 邮编：200135传真：021-61680357