烟台万华(600309)2012年年报点评：垄断格局没有改变，业绩稳定增长

1 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：深圳市深南大道3024号航空大厦29楼 公司网址： www.avicsec.com 联系电话：0755-83692635 传真：0755-83688539 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 中航证券金融研究所 卓志奇 证券执业证书号：S0640512110003 电话：0755-83689065 邮箱：zhuo-zq@hotmail.com 2013年3月26日 烟台万华（600309 ）2012 年年报点评 垄断格局没有改变，业绩稳定增长 行业分类：化学工业 股市有风险 入市须谨慎 公司投资评级 买入 6-12个月目标价 24.3 当前股价（13.03.26） 18 基础数据 上证指数 2297.67 总股本（亿） 21.62 流通A股（亿） 21.62 流通B股（亿） 0 流通A股市值（亿） 389.2 每股净资产（元） 3.84 ROE（2012） 30.17% 资产负债率 56.33% 动态市盈率 16.5 市净率 4.69 近一年公司指数与上证综指走势对比 资料来源：wind 0100200300400500600-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%成交金额烟台万华上证综指事项：2012 年公司实现销售收入159.42 亿元，同比增长16.69% ；实现归属于母公司所有者的净利润23.49 亿元，同比增长26.70%；每股收益1.09 元。公司分配预案拟10股派7元。公司第四季度实现营业收入 45.22 亿元，同比增长43.4% ；实现归属于上市公司股东的净利润为7.00 亿元，同比增长 122.1%。 MDI销售量价齐升，成本优势领先，业绩稳步增长。2012 年公司纯 MDI出厂平均价格22655 元/ 吨，同比上涨5.53%，聚合MDI出厂平均价格18800 元/吨，同比上涨8.78%， 而MDI 产品销量较上年增长12.84% ，从而实现营业收入较去年增长16.69%。公司充分发挥市场主导的作用，在市场增量中提高市场份额，目前国内市场份额已达到近55% ，定价权逐步提升，并利用先进水煤浆气化技术和多联产工艺提供硝酸、甲醇、CO等基础原料，原料成本远低于外资采用的天然气原料成本，异氰酸酯 毛利率达37.15%，较去年上升4.17个百分点。今年4月起，我国天然气价格可能大幅上涨，公司的成本优势将更加明显，产品价格更具竞争力。 MDI产能世界排名第三，未来三年新增产能有限，垄断格局没有改变。公司是国内唯一掌握MDI生产工艺的本土企业，目前MDI 产能110万吨，仅次于拜耳（ 133.5 万吨）、巴斯夫（122 万吨），占全球产能的18% 。受技术门槛和国内政策准入门槛影响，未来三年产能扩张有限，垄断格局没有改变。从未来产能规划来看，主要新增产能在中国，至2015 年将新增125 万吨，其中公司占 70万吨（2013 年增加 30万吨， 2015年增加 40万吨） 。 下游聚氨酯保温材料市场需求前景良好，MDI盈利持续。MDI 主要用来生产聚氨酯，是目前最好的建筑保温防火材料，目前在国内建筑节能保温材料使用份额不足10%，远低于美国57%、日本 32%的市场份额。我国每年城乡新建房屋建筑面积近20亿平方米，其中80% 以上为高耗能建筑，既有建筑近400亿平方米，95%以上是高能耗建筑，建筑耗能已占到我国总能耗的40% ，建筑节能已成为节能减排的重点对象。而因近几年建筑火灾惨剧经常发生，国家和各地政府纷纷出台相关节能保温材料的政策规定，聚氨酯材料兼具节能保温和防火的功能，在 “十二五 ”的建筑改造和新增建筑方面都有较大的应用前景，市场需求广阔。 风险因素：（1） 项目进展不及预期；（2）原料和产品价格波动 盈利预测与投资评级：预计公司13- 15 年的 EPS 分别为 1.35 、1.54、1.99元，对应的动态市盈率分别为13.3、11.7、9.0 ，考虑到公司的龙头地位和全球MDI 行情好转 ，给予 18倍的市盈率，6个月目标价为24.3 元，给予公司“买入”评级。 2 [烟台万华（600309）公司点评报告] 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司财务报表预测 资料来源：wind、 中航证券金融研究所 财务和估值数据摘要单位:百万元2010A2011A2012A2013E2014E2015E营业收入9429.7813662.3115942.1319950.0024255.0030095.00 增长率(%)45.23%44.88%16.69%25.14%21.58%24.08%归属母公司股东净利润1530.211853.902348.882926.513330.084299.85 增长率(%)43.50%21.15%26.70%24.59%13.79%29.12%每股收益(EPS)0.7080.8571.0861.3531.5401.989每股股利(DPS)0.2310.3080.6000.5580.6350.820每股经营现金流0.2010.8941.7131.4132.5373.463销售毛利率25.33%30.55%34.88%35.50%36.00%36.50%销售净利率18.25%17.53%18.94%18.86%17.65%18.37%净资产收益率(ROE)24.90%25.51%28.28%29.20%27.80%29.64%投入资本回报率(ROIC)20.68%24.36%27.33%25.03%16.73%14.92%市盈率(P/E)25.4420.9916.5713.3011.699.05市净率(P/B)6.335.364.693.883.252.68股息率(分红/股价)0.0130.0170.0330.0310.0350.046报表预测利润表2010A2011A2012A2013E2014E2015E 营业收入9429.7813662.3115942.1319950.0024255.0030095.00 减: 营业成本7041.519488.6610381.8712867.0015523.0019110.00 营业税金及附加27.2860.5788.20110.38134.20166.51 营业费用273.62386.73486.42608.70740.05918.24 管理费用535.73851.731054.201319.231603.901990.08 财务费用35.13149.54289.41745.921344.661534.12 资产减值损失32.47-4.9435.1335.1335.1335.13 加: 投资收益203.419.954.370.000.000.00 公允价值变动损益-14.78-9.442.670.000.000.00 其他经营损益0.000.000.000.000.000.00 营业利润1672.662730.523613.944263.644874.066340.92 加: 其他非经营损益265.0084.43-48.02162.95162.95162.95 利润总额1937.672814.953565.924426.595037.016503.87 减: 所得税216.91419.54545.98663.99755.55975.58 净利润1720.752395.413019.943762.604281.465528.29 减: 少数股东损益190.55541.51671.06836.09951.381228.44 归属母公司股东净利润1530.211853.902348.882926.513330.084299.85资产负债表2010A2011A2012A2013E2014E2015E 货币资金958.541498.921089.64199.50242.55300.95 应收和预付款项2694.814485.974967.345284.297159.028254.70 存货1168.331337.881994.861660.162749.332679.09 其他流动资产39.6125.2427.9027.9027.9027.90 长期股权投资20.0025.0945.1745.1745.1745.17 投资性房地产0.000.000.000.000.000.00 固定资产和在建工程7402.078504.7211036.9223857.5836677.9034327.00 无形资产和开发支出506.871084.571478.251478.251478.251478.25 其他非流动资产182.47110.641510.861503.241495.611495.61 资产总计12972.7017073.0422150.9534056.0949875.7448608.68 短期借款2276.573258.713764.7310379.0416554.3812749.45 应付和预收款项1209.241294.362910.211165.473713.792251.81 长期借款2022.942414.224442.468922.4613110.4613355.46 其他负债308.731890.131190.741190.741190.741190.74 负债合计5817.488857.4112308.1421657.7034569.3629547.45 股本1663.332162.332162.332162.332162.332162.33 资本公积108.7348.3933.5933.5933.5933.59 留存收益4374.425056.756108.477827.969784.5612310.97 归属母公司股东权益6146.487267.488304.3910023.8811980.4914506.89 少数股东权益1008.74948.141538.422374.513325.894554.33 股东权益合计7155.228215.629842.8112398.3915306.3819061.22 负债和股东权益合计12972.7017073.0422150.9534056.0949875.7448608.68现金流量表2010A2011A2012A2013E2014E2015E 经营性现金净流量435.491932.623704.803056.335485.337487.38 投资性现金净流量-1442.70-2869.79-3922.44-13087.82-13087.49-561.49 筹资性现金净流量1586.831750.73-292.339141.367645.21-6867.49 现金流量净额571.02800.69-504.60-890.1443.0558.40 3 [烟台万华（600309）公