罗莱家纺：销售高速增长进一步稳固龙头地位

年报点评 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【公司·证券研究报告】 研究结论： z 2010 年公司营业收入和净利润同比分别增长 58.81%和 43.14%，公司每股收益 1.49 元，公司分配预案为每 10 股派发现金红利 14.2 元。 z 公司营业收入快速增长的主要原因是渠道的持续有效拓展和多品牌的梯度成长。2010 年公司的销售收入实际是超越市场之前预期的，我们认为主要得益于公司加盟渠道的扩张和老店的良好增长，目前公司主品牌依然保持快速增长，而其他小品牌逐步进入梯度成长阶段共同推动公司销售高速增加，也进一步拉开了与竞争对手之间的差距。公司 2010 年净增门店 275个，各品牌门店总数达到 2085 个。 z 公司净利润增速低于营业收入增速主要是由于销售费用的大幅增长和毛利率的小幅下降。2010年公司盈利增速低于收入增速的最重要原因是销售费用同比大幅增长了 70%（销售人员工资上升和品牌投入增长），另外在报告期各种原料价格大幅上涨的情况下公司产品提价相对滞后造成的毛利率小幅下降对盈利增速造成了一定拖累。我们认为随着去年 12 月开始公司产品均价的明显提升，2011 年开始公司的综合毛利率会有所恢复，而在销售费用方面，我们预计后续在公司销售收入保持持续快速增长的情况下将相比以往保持适度增长的品牌投入，但 2011 年开始销售费用比率会同比下降。 z 关注新商业模式的潜在空间。年报显示，公司的子公司罗孚电子商务公司已经实现盈利，我们认为这是一个很好的现象。公司在尝试电子商务的第二年已经实现盈利，这是非常难得的。我们再次强调家纺产品的属性是十分适合电子商务模式的，我们看好公司在该业务方面的先发优势，同时认为该业务后续将进入一个良性的高速增长阶段。 z 我们坚定看好家纺子行业的发展前景，公司未来将充分分享行业快速增长和市场份额提高带来的双重增长效应。富安娜的一季度预喜和此前率先召开秋冬订货会的梦洁家纺订货同比快速增长都预示着家纺龙头企业基本面依然十分优良。国内家纺行业正处于快速成长期，主动性更新需求将最终成为行业消费的主流，而更为标准化的产品属性也将推动行业集中度不断提高。像公司这样的龙头企业未来将充分分享到行业快速增长和市场份额提高带来的双重增长效应，其市场龙头的地位有望进一步强化。 z 盈利预测和投资评级：我们认为公司短期的战略重点之一可能是尽快做大销售收入，进一步拉开和竞争对手的规模差距，牢牢巩固其龙头地位。相比2010年盈利低于收入增速的情况，我们认为2011年起公司盈利增速将明显高于收入增速。不考虑所得税率未来的可能调整，我们维持对公司原先的预测，预计 2011—2013 年的每股收益分别为 2.21 元、3.16元和 4.34 元，维持公司“买入”评级。 z 风险因素：紧缩政策加剧对自住房产交易量影响带来的可能消费冲击。销售高速增长进一步稳固龙头地位 施红梅 纺织服装行业首席分析师 8621－63325888×6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860200010014 联系人 糜韩杰 8621－63325888×6119 mihanjie@orientsec.com.cn 投资评级 买入 增持 中性 减持（维持）股价（2011 年 4 月 1 日） 63.69 元目标价格 99.00 元总股本/A 股（百万股） 140.36A 股市值（亿元） 89.40国家/地区 中国行业 纺织服装报告发布日期 2011 年 4 月 6 日 股价表现 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%10-0410-0510-0610-0710-0810-0910-1010-1110-1211-0111-0211-03罗莱家纺沪深300 财务预测 单位：百万元 20102011E2012E2013E营业收入1819 265437065061同比(%) 59%44%41%37%归属母公司净利润212 313448616同比(%) 43%48%43%37%毛利率(%) 37.8% 38.4% 38.4% 38.3%ROE(%) 14.5% 17.6% 20.2% 21.7%每股收益(元) 1.49 2.213.164.34 P/E（倍） 42.63 28.8720.1514.68 P/B（倍） 6.19 5.094.073.18EV/EBITDA（倍）30 2013 10资料来源：公司数据，东方证券研究所预测 罗莱家纺002293.SZ 2 罗莱家纺2010年年报简评 —— 销售高速增长进一步稳固龙头地位附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元会计年度 20102011E 2012E 2013E 会计年度 20102011E 2012E 2013E流动资产 16611968 2540 3377 营业收入 1819 26203706 5061 现金 10571132 1351 1741 营业成本 1131 16152282 3121 应收账款 99142 206 277 营业税金及附加 4 710 13 其它应收款 914 19 26 营业费用 342 487678 911 预付账款 2543 56 76 管理费用 77 110156 213 存货 459621 885 1225 财务费用 -19 -15-14 -13 其他 1216 22 30 资产减值损失 12 1317 22非流动资产 215386 479 528 公允价值变动收益 0 00 0 长期投资 00 0 0 投资净收益 0 00 0 固定资产 84214 300 342 营业利润 272 403578 795 无形资产 3845 56 70 营业外收入 12 1621 27 其他 93127 123 115 营业外支出 1 11 1资产总计 18772354 3020 3905 利润总额 283 417598 821流动负债 431595 813 1082 所得税 71 104149 205 短期借款 00 0 0 净利润 212 313448 616 应付账款 269388 548 749 少数股东损益 2 35 7 其他 163208 265 333 归属于母公司净利润210 310444 609非流动负债 00 0 0 EBITDA 265 402589 817 长期借款 00 0 0 EPS（元） 1.49 2.213.16 4.34 其他 00 0 0 负债合计 431595 813 1082 主要财务比率 少数股东权益 03 8 15 会计年度 20102011E 2012E 2013E 股本 140140140 140 成长能力 资本公积 907907 907 907 营业收入 58.8%44.0%41.5%36.6% 留存收益 398708 1152 1761 营业利润 43.8%47.9%43.5%37.5%归属母公司股东权益合计 14451755 2199 2808 净利润 45.2%47.7%43.3%37.3%负债和股东权益 18772354 3020 3905 获利能力 毛利率 37.8%38.4%38.4%38.3%现金流量表 单位:百万元 净利率 11.5%11.8%12.0%12.0%会计年度 20102011E 2012E 2013E ROE 14.5%17.6%20.2%21.7%经营活动现金流 132237 316 462 ROIC 13.1%16.6%19.2%20.9% 净利润 212313 448 616 偿债能力 折旧摊销 1214 25 35 资产负债率 23.0%25.3%26.9%27.7% 财务费用 -19-15 -14 -13 净负债比率 投资损失 00 0 0 流动比率 3.85 3.313.13 3.12营运资金变动 -58-78 -149 -195 速动比率 2.76 2.232.01