业绩略低于预期，短期看点在汽车刹车片

2010A 2011E 2012E 2013E营业收入 218 326 452 594 （+/-） 26.3% 49.6% 38.6% 31.3%营业利润 31 47 63 82 （+/-） 47.2% 54.1% 34.0% 28.8%归属于母公司的净利润 26 40 53 68 （+/-） 0.1% 56.3% 32.1% 27.6%每股收益（元） 0.12 0.19 0.25 0.32 市盈率（倍） 187 118 90 70 总股本/已流通股（万股） 21,400/13,381 流通市值（亿元） 30.58 每股净资产（元） 2.61 资产负债率（%） 26.61 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 10-2-2510-4-2510-6-2510-8-2510-10-2510-12-25博云新材上证指数 证券研究报告·公司年报点评 报告日期：2011年2月28日 博云新材（002297）：业绩略低于预期，短期看点在汽车刹车片 中性（维持）当前股价：22.40元 机械/通用基础 主要财务指标（单位：百万元） 公司基本情况（2010年12月31日止） 股价表现（最近一年） 证券分析师： 张雷 执业证书编号：A0140511010022 联系人：王智伟 010-66045747 wangzw@txsec.com 服务热线 010-66045555 服务邮箱 service@txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责声明 z 2010 年 1-12 月，公司实现营业收入 2.18 亿元，同比增长26.28%；营业利润 3066.43 万元，同比增长 47.17%；归属母公司所有者净利润2586.89万元，同比增长0.11%；基本每股收益 0.12 元，略低于我们之前的预期。公司 2010 年度不进行利润分配。 z 整体来看，公司大部分产品均实现了同比增长。从收入结构来看，2010 年，公司的汽车刹车材料、高性能模具材料、飞机刹车副、航天用炭\炭复合材料收入分别占比 38.89%、26.95%、19.93%和 13.63%。其中除飞机刹车副收入同比下降10.3%以外，高性能模具材料、汽车刹车材料、航天用炭\炭复合材料三大类产品分别实现同比增长 75.47%、62.44%、36.23%。 z 飞机刹车副产品收入下滑成为拖累公司业绩的主要因素。一个明显的变化是，飞机刹车副产品的收入占比较 2008 年和2009年时的28%左右下降至2010年的约20%，下滑明显。而由于飞机刹车副产品在公司所生产的所有大类产品中毛利率最高，约60%，其收入占比的下滑直接拖累了公司的经营业绩，并导致公司产品毛利结构的变化。根据2010年年报数据，飞机刹车副产品的毛利润贡献比例已经从 2008 年和 2009 年约50%的水平下滑至2010年的35%左右。飞机刹车副产品收入的下滑主要是由于海外出口萎缩所致。我们认为，价格是公司产品在国际市场的主要竞争优势，但从中长期看，人民币升值、成本压力以及可配套机型的逐步老化淘汰，都对公司构成不利影响。如果公司希望步入业绩增长的快车道，仍需在飞机刹车副产品的市场开拓上有所作为。 z 汽车刹车材料功不可没。2010 年，公司汽车刹车材料收入达到8481.20万元，同比增长62.44%；毛利贡献比重由2009年的18.68%上升到2010年的24.80%。2010年，公司新增汽车刹车片产能得以释放，伴随着主机配套厂商的需求持续增长，此类产品为公司带来了可观的回报，短期持续增长仍然可期。z 毛利率的提升空间将取决于公司的费用控制能力。高毛利率的飞机刹车副收入以及航天用炭\炭复合材料收入在短期内难以大幅提升；同时受原材料成本上升的不利影响，公司现有产品的毛利率亦有下滑趋势。因此仅从产品角度看，毛利率上升空间有限。而长期以来，公司的期间费用吞噬了一半以上的产品毛利，我们认为，如果公司能够提升自身在费用管理上的能力，将会有效改善最终的经营业绩。 2 诚信源于独立，专业创造价值证券研究报告·年报点评 www.txsec.com z 盈利预测与投资评级：考虑到公司募投项目逐步达产的因素，我们适当上调公司未来三年的盈利预测。预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.19元、0.25元、0.32元，按最新收盘价计算，对应的PE分别为118倍、90倍、70倍。公司目前股价仍偏高，因此暂维持公司“中性”的投资评级。 z 风险提示：1）原材料价格上涨；2）新增产能无法完全消化。 图表 1 博云新材盈利预测（万元） 单位：万元 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 一、营业收入 17,271 21,810 32,627 45,212 59,362 营业收入增长率 5.2%26.3%49.6%38.6% 31.3%减：营业成本 11,459 14,554 22,300 31,128 40,971 毛利率 33.6%33.3%31.6%31.2% 31.0%营业税金及附加 92 75 98 136 178 资产减值损失 565 253 200 200 200 销售费用 927 1,406 1,990 2,758 3,621 销售费用率 5.4%6.4%6.1%6.1% 6.1%管理费用 1,535 2,186 2,920 4,069 5,402 管理费用率 8.9%10.0%9.0%9.0% 9.1%财务费用 608 269 392 588 831 财务费用率 3.5%1.2%1.2%1.3% 1.4%期间费用 3,071 3,861 5,302 7,415 9,854 期间费用率 17.8%17.7%16.3%16.4% 16.6%投资净收益 0 0 0 0 0 加：公允价值变动净收益 0 0 0 0 0 二、营业利润 2,084 3,066 4,727 6,334 8,159 营业利润率 12.1%14.1%14.5%14.0% 13.7%加：营业外收入 1,087 309 300 300 300 减：营业外支出 27 124 20 20 20 其中：非流动资产处置净损失 9 23 0 0 0 三、利润总额 3,143 3,251 5,007 6,614 8,439 减：所得税 390 540 751 992 1,266 实际所得税率 12.4%16.6%15.0%15.0% 15.0%四、净利润 2,752 2,711 4,256 5,622 7,173 净利润增长率 0.0%-1.5%57.0%32.1% 27.6%归属母公司所有者的净利润 2,584 2,587 4,043 5,341 6,815 母公司净利润增长率 2.3%0.1%56.3%32.1% 27.6%净利率 15.0%11.9%12.4%11.8% 11.5%少数股东损益 168 124 213 281 359 每股收益(元) 0.12 0.12 0.19 0.25 0.32 资料来源：天相投顾 3 诚信源于独立，专业创造价值证券研究报告·年报点评 www.txsec.com 天相投资顾问有限公司投资评级说明 判断依据： 投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。 重要免责声明 天相投资顾问有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格(业务许可证编号：ZX0157)。 报告所引用信息和数据均来源于公开资料和合法渠道，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的真实性、准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。 本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。 天相投资顾问有限公司 北京富凯 地址：北京市西城区金融大街19号富凯大厦B座701室 电话：010-66045566 传真：010-66573918 邮编：100140 北京新盛 地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座4层 电话：010-66045566；66045577 传真：010-66045500 邮编：100140 北京德胜园 地址：北京市西城区新街口外大街28号A座五层 电话：010-66045566 传真：010-66045700 邮编：100088 上海天相 地址：上海浦东南路379号金穗大厦12楼D座 电话：021-58824282 传真: 021-58824283 邮编：200120 深圳天相 地址：深圳市福田区深南大道6033号金运世纪大厦22A 电话：0755-83234800 传真：0755-82709089 邮编：518041 投资建议 预期个股相对天相流通指数涨幅 1 买入 >15% 2 增持 5---15% 3 中性 (-)5%---(+)5% 4 减持 (-)5%---(-)15% 5 卖出 <(-)15%