世博辐射效应低于预期，业绩增速减缓

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 公司基本情况(人民币) 项 目 200820092010E 2011E2012E摊薄每股收益(元) 0.400 0.339 0.522 0.585 0.676 每股净资产(元) 2.42 2.64 3.07 3.65 4.23 每股经营性现金流(元) 0.44 0.08 1.22 0.80 0.59 市盈率(倍) 33.45 54.82 38.11 33.99 29.44 行业优化市盈率(倍) 27.51 57.40 57.40 57.40 57.40 净利润增长率(%) 24.71%-15.22%53.97% 12.12%15.48%净资产收益率(%) 16.55%12.83%17.03% 16.03%15.99%总股本(百万股) 471.35 471.35 471.35 471.35 471.35 来源：公司年报、国金证券研究所 2010年10月28日 黄山旅游 (600054 .SH) 综合旅游行业 业绩点评业绩简评  黄山旅游三季度实现营业收入4.56亿元，同比增长9.31%，累计实现营业收入10.28亿元，同比增长16.5%。前三季度实现归属于母公司所有者的净利润1.97亿元，每股收益0.42元，同比增长15.69%。 经营分析  世博辐射效应低于预期，3季度收入增速趋缓：我们认为影响公司三季度收入增长的主要原因是上海到黄山的旅游日程一般安排为二至三天，而乌镇（东栅）当天便可来回，黄山地区需要相对较长的旅行时间，这使得世博会辐射效应对其并不如乌镇景区显著。我们预测前三季度游客量为195万人次。  四季度房地产项目结算，支撑全年业绩增长：公司玉屏府项目的多层住宅将在四季度交房结算，预计为公司创收1.17亿元，支撑全年业绩增长。玉屏府的联排别墅则有望在明年上半年交房，将对公司业绩产生一定贡献。  香港客流量的提升空间即将打开： 10月22日黄山市在香港举办旅游推介会。市委书记王福宏表示，黄山市今年年底前有望开通直航香港特别行政区的定期航班。目前香港已成为黄山市第三大入境客源地（2009年赴黄山市旅游的香港游客达到11.72万人次），推介会上黄山市于香港30余家旅行社所签订的旅游合作协议和直航航班的开通都将打开香港客流量的提升空间。 盈利调整  我们维持对公司2010-2012年的盈利预测，预计每股收益为0.522元、0.585元和0.666元。 投资建议  我们认为随着黄山航空口岸的开放，高铁、高速公路的建设，黄山地区的交通通达性将得到提升，游客规模有望进一步提高。从中长期看，公司在景点建设、房地产业务以及提高人均旅游收入(ARPU值)等各方面都将显著受益。目前股价对应的市盈率为38倍、34倍和29倍，作为旅游资源类上市公司，估值基本 合理，我们继续维持对公司的“买入”评级。 评级：买入 维持评级 世博辐射效应低于预期，业绩增速减缓 证券研究报告长期竞争力评级：高于行业均值 市价（人民币）：19.90元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 117.62总市值(百万元) 9,379.86年内股价最高最低(元) 24.18/14.15沪深300指数 3481.08上证指数 3051.42 相关报告 1.《业绩基本符合预期,人均游客消费进一步提升》，2010.8.18 2.《世博效应偏中性,淡旺季差异或进一步拉大》，2010.6.30 3.《年报业绩低于预期,再融资可能性放大》，2010.3.26 成交金额（百万元）10.8912.8914.8916.8918.8920.8922.89091028100119100420100715101015人民币(元)050100150200250300350成交金额黄山旅游国金行业沪深300 毛峥嵘 分析师 SAC执业编号：S1130208070237 (8621)61038317 maozhr@gjzq.com.cn 此文档仅供国信证券股份有限公司使用 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 黄山旅游业绩点评 图表1：季度累计利润简表及相关比率 单位（百万元）1H092H091H102009 1-92010 1-9同比 营业收入465.05 6 62 .8 6 5 7 1 .8 6 8 82 .5 0 1,028.15 1 6 .5 0 % 营业总成本353.09 5 34 .8 0 4 5 4 .7 6 6 37 .9 1 7 5 5 .6 5 1 8 .4 6 % 营业成本273.44 3 72 .7 9 3 5 8 .3 3 5 10 .6 3 5 9 9 .8 8 1 7 .4 8 % 销售费用1.793.37 管理费用58.10101.4671.9088.21110.8825.71% 财务费用3.014.441.375.491.82-66.89% 营业税费营业税金及附加18.5425.8621.3733.5839.7018.24%营业利润112.98128.76137.22246.09292.5518.88%加：营业外收入0.141.050.260.320.6088.36%减：营业外支出0.070.371.820.131.831353.29%利润总额113.04129.44135.66246.29291.3218.29%减：所得税费用30.8940.7134.6964.5380.5124.76%净利润82.1588.73100.97181.75210.8115.99% 归属于母公司所有者的净利润76.9882.8596.77170.51197.2715.69% 少数股东损益5.175.874.2011.2513.5520.45% 每股收益（元）0.16330.17580.20530.36170.418515.69%毛利率41.20%43.76%37.34%42.14%41.65%-0.48%销售费用率0.00%0.00%0.31%0.00%0.33%0.33%管理费用率12.49%15.31%12.57%10.00%10.78%0.79%财务费用率0.65%0.67%0.24%0.62%0.18%-0.45%有效税率27.33%31.45%25.57%26.20%27.64%1.43%净利润率17.67%13.39%17.66%20.60%20.50%-0.09%来源：国金证券研究所 图表2：季度利润简表及相关比率 单位（百万元）1Q092Q093Q094Q091Q102Q103Q 10同比（%） 环比（%） 营业收入120.75 344.30 417.44 245.42 130.54 441.32 456.29 9.31%3.39% 营业总成本122.99 230.10 284.82 249.97 137.40 317.36 300.89 5.64%-5.19% 营业成本89.84 183.60 237.19 135.59 101.70 256.63 241.55 1.84%-5.88% 销售费用1.21 0.57 1.58 174.91% 管理费用26.99 31.11 30.10 71.35 28.24 43.66 38.98 29.49%-10.72% 财务费用1.36 1.64 2.48 1.96 0.96 0.41 0.45 -81.92%8.68% 营业税费营业税金及附加4.79 13.75 15.04 10.82 5.29 16.08 18.33 21.87%14.01%营业利润-2.43 115.41 133.12 -4.35 -6.65 143.87 155.33 16.69%7.96%加：营业外收入0.02 0.12 0.18 0.86 0.15 0.11 0.35 87.14%229.30%减：营业外支出0.00 0.07 0.06 0.31 0.00 1.82 0.01 -73.39%-99.18%利润总额-2.42