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台湾樱花1跑赢大市高级 中性其他曾凡仁中国网络游戏市场首次下跌机构门户：http：//research.kgi.com日常航海家机构门户：http：//research.kgi.com2010年8月31日 页PCB行业– 15个月B / B比率超过1.0倍翁波妮 bonny.weng@kgisia.com.tw结论7月，北美刚性PCB B / B比从6月的1.12倍微降至1.11倍。账单环比下降14.7％，但同比增长23.9％，而预订量环比下降16.9％，同比增长34.4％。在柔性PCB领域，B / B比率从6月份的1.15倍下降至7月份的1.06倍。柔性PCB账单环比增长4.6％，同比增长38.2％，而柔性PCB订单环比下降4.9％，但同比增长28.8％。总体而言，7月PCB B / B比率连续第15个月保持高于平价，为1.11倍，这表明PCB部门的销售强劲增长。台湾PCB厂商看到2010年第二季度的销售达到历史最高水平，而与手机应用相关的销售在2010年第三季度的增长前景乐观。其中包括刚性PCB制造商Unimicron（3037.TW，NT $ 51.4，OP），柔性PCB制造商Career Technology（6153.TW，NT $ 35.9，OP）和Flexium（6269.TW，NT $ 43.3，OP）和CCL供应商Taiflex（ 8039.TW，NT $ 65.1，OP）。尽管2010年第2季度的比较基数很高，但2010年第3季度的销售额可能会增长10-15％。我们认为整个行业的盈利能力将进一步提高。7月连续第15个月超过PCB平价的刚性PCB B / B比7月，北美刚性PCB B / B比率为1.11倍，而6月为1.12倍北美刚性PCB B / B比xJun-05 Dec-05 Jun-6 Dec-06 Jun-07 Dec-07 Jun-08 Dec-08 Jun-09 Dec-09 Jun-10资料来源：IPC；凯基证券研究7月，灵活的PCB B / B比率再次超过平价北美柔性PCB B / B比率从6月份的1.15倍下降至7月份的1.06倍北美柔性PCB B / B比xJun-05 Dec-05 Jun-6 Dec-06 Jun-07 Dec-07 Jun-08 Dec-08 Jun-09 Dec-09 Jun-10资料来源：IPC；凯基证券研究热门股票曾凡仁中国网络游戏市场首次下跌曾凡仁机构门户：http：//research.kgi.com曾凡仁（3083.TW/3083 TT）新游戏的贡献仍有待观察06经济与政治12统计2010年第2季盈利未达预期估价表的热门图表天台湾毛利航海家2010年8月31日 页TWTaiex将在季度和半年MA之间交易ķ 台湾樱花2曾凡仁化学制品曾凡仁中性保持公司更新 林书豪 frank.lin@kgisia.com.tw2010年第2季盈利未达预期中性其他高级台湾樱花跑赢大市2中国网络游戏市场规模尺寸更改季度1.21.11.00.90.8季比（％）2010年1季度2010年第二季度1.81.61.41.21.00.8季比（％） 中国网络游戏市场规模，人民币10亿元（LHS）；更改QoQ，百分比（RHS）2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 1Q10 2Q10中国网络游戏市场1H10新台币百万元1H10中国网络游戏市场首次下跌1 根据艾瑞咨询的数据，2010年第二季度中国网络游戏市场规模为73.4亿元人民币（环比下降1.8％，但同比增长8.8％）。这是市场第一次下跌。 2010年第二季度，大多数游戏运营商的销售额均有不同程度的下降。排名第三的中国游戏运营商腾讯，盛大和网易的市场份额合计微升至58.3％，而其他运营商的市场份额均下降，表明竞争加剧。授权给畅游的《中国英雄在线》的运营令人失望。中国游戏玩家计划最早在2010年底在中国发布台湾游戏，因为申请仍在处理中。但是，随着中国市场的竞争日趋激烈，我们并不希望中国英雄在线的台湾版本在中国表现良好。2 886.2.2181.87433 同比（％）营业额毛利中性其他高级台湾樱花跑赢大市3（X）年末黄祥毛利息税前利润1 净收入2 886.2.2181.87343 1 奖金前EPS2 886.2.2181.87203 ◆ 新台币百万元◆ 新台币百万元◆ 新台币百万元NT $ /股NT $ /股流动储备比率2009A2010F2011F年末电动汽车/销售净利账面价值/ shr-12 / 10E（NT $）P / B-12 / 10E（x）（X）净资产收益率2008A 15.5 29.0 35.7 33.2 11.5 34.62009A 10.8 18.8 23.2 21.3 8.6 46.32010F资料来源：彭博社；凯基证券研究566429(24.1)9954.9中国英雄在线220551416(24.5)9674.7新游戏的表现部门310194(37.4)504(11.6)电子产品52周交易区间（新台币）429(17.8)净利年游戏并发登录（'000）公司简介资料来源：彭博社；凯基证券研究中国英雄在线220天子传奇销售高峰（新台币百万元）消费者信心指数市值上限-新台币10亿元/百万美元流通股（百万）自由流通股（百万）账面价值/ shr-12 / 10E（NT $）P / B-12 / 10E（x）账面价值/ shr-12 / 10E（NT $）P / B-12 / 10E（x）账面价值/ shr-12 / 10E（NT $）P / B-12 / 10E（x）账面价值/ shr-12 / 10E（NT $）P / B-12 / 10E（x）吸收性能（3，6，12M）（％）吸收性能（3，6，12M）（％）出口产品1,4261,3547086577.658.22贸易2,0141,9591,1161,03411.7712.81香港湾仔，中环，9楼，23楼，24楼，25楼，45楼2,1132,0521,1351,00711.4612.46电话852.2878.6888 Building 323 Silom Rd，Bangkok 10500，Thailand2,1762,1111,1831,15313.1314.26公司简介Chinese Gamer成立于2000年，是台湾顶级的在线游戏开发商。该公司从专注于游戏开发和运营开始。它的第一个剑术产品JY Online产生了可观的销售额，并将公司推向了顶峰。但是，由于随后的游戏并没有那么受欢迎，中国游戏玩家的业务在2004-05年破产。该公司在2006年成功推出了HE Online，从而卷土重来。2008年，WX Online帮助该公司实现了创纪录的销售额。 图8：2010年上半年2H收入将提升3Q09 4Q09 1Q10 2Q10 3Q10F 4Q10F 1Q11F天子传奇2010年旗舰游戏季度每股收益，新台币天子传奇2010年旗舰游戏图5：天子传奇2010年旗舰游戏曼谷(%)自2006年以来，Chinese Gamer推出了一系列受欢迎的在线游戏，例如HE Online，WX Online，TS Online和Chinese Hero Online，并发登录创下了新高。但是，随着台湾在线游戏市场的饱和和竞争的激烈，新游戏在将收入提高到新高的同时，也限制了销售量。这意味着每用户平均收入（ARPU）在下降。因此，尽管在《天子传奇》首映仅两周之内就有15万名并发玩家，预计将轻松超过《中国英雄在线》的22万名，但销量和高销量的可持续性仍有待观察。根据中国英雄在线在中国的业绩，我们预测2010年和2011年的每股收益分别为新台币11.46元和13.13元。股价分别是我们对2010年和2011年每股收益预期的24倍和21倍，这是非常苛刻的。我们维持12个月目标价新台币185元，因此重申该股优于大盘评级。（X）8.012.07.010.06.08.05.06.04.04.03.02.02.00.01.0(2.0)0.0(4.0)EV / EBITDA（X）每（X） 同比（％）营业额毛利中性其他高级台湾樱花跑赢大市42009年推出的《中国英雄在线》使该公司的销售额再创新高。它于2010年8月推出了“天子传奇”，旨在吸引30万并发玩家。 2010年上半年2H收入将提升中国玩家的股价走势图资料来源：公司数据；凯基证券研究相对于Taiex的价格表现10.218.223.821.97.236.310年8月9.717.120.819.17.035.0黄色-10年4月2010年2月09年12月分享价格263.5-48409年10月公平185.0(32.2)3普通股24.0/7508888资本盈余(%)留存收益现金周转4首选的34.28.0股票一年至12月31日1.1-22; -11.5; -31.8净利2011F(%)资料来源：公司数据；凯基证券研究mn20 0620 08200 92010股价新台币（LHS）；相对于Taiex的价格表现，百分比（RHS）图6：天子传奇的三季度收入仍有待观察资料来源：公司数据；凯基证券研究图10：中国玩家的12M向前PE乐队季度销售额，新台币百万元3Q09 4Q09 1Q10 2Q10 3Q10F 4Q10F 1Q11F 2Q11F资料来源：凯基证券研究有限公司估算9。5倍3。0x16。0x225倍29。0x35岁5倍42。0x股价新台币（LHS）；市盈率x（RHS）图7：毛利率保持在97％资料来源：凯基证券研究有限公司估算图11：中国玩家的12M前瞻性P / B乐队3Q09 4Q09 1Q10 2Q10 3Q10F 4Q10F 1Q11F2Q11F毛利率，百分比资料来源：凯基证券研究有限公司估算1。0x6。0x3。5倍8。5倍11。0x135倍16。0x股价新台币（LHS）；市净率x（RHS）资料来源：凯基证券研究有限公司估算b日常航海家台湾热门股票创意机构门户：http：// research。公斤com2010年8月31日 页资产负债表 截至12月31日（百万新台币）2007A 2008A 2009A 2010F 2011F 总资产当前资产现金和ST投资存货应收账款其他非流动资产LT投资固定资产净值ST借贷流动负债净非凡应付账款税前收入其他净投资收益/（亏损） 总负债净其他非操作。收入/（亏损）利润损失一年至12月31日（百万新台币）2007A 2008A 2009A 2010F2011F营业额 产品的成本已售出毛利润 操作花费 操作利润净利息利息收入利息花费 收入税收其他净利长期负债。息税折旧摊销前利润长期债务每股收益（新台币）12698其他0 0 0 0 0资料来源：公司数据；凯基证券研究预测股东的140199205 同比（％）营业额毛利中性其他高级台湾樱花跑赢大市5日常经营现金流净利新台币十亿元关键比率速动比率（x）30年8月27日8月26日8月2009A2010F2011F债务净变动我们认为，在华尔街隔夜表现疲弱以及OEM领头羊鸿海（2317 TT）令人失望的2010年第二季度业绩之后，该交易所今天将下跌。该指数应该在季度和半年度移动平均线（分别为7650和7700）之间进行交易。科技股应继续承受压力，因为缺乏积极的催化剂以及对本季度和10年4季度指引下调的担忧可能会使投资者望而却步。对大盘的支持可能再次来自运输，钢铁，食品和旅游业等传统领域。股本变动债务净变动 其他LT的变化利亚伯速动比率（x）台达电子净利润率速动比率（x）净资产收益率稳定性速动比率（x）速动比率（x）总债务/权益（％）净债务/权益（％）2.232.203.103.083.033.133.53截至12月31日止年度3.63 净现金6005004003002001000流总债务/权益（％）净债务/权益（％）97.097.097.097.097.097.497.297.2净