受益世博主业收入增长明显，投资收益锦上添花

公司深度报告 公司报告 半年报点评 交通运输、仓储业2010年8月27日上海机场 (600009) 受益世博主业收入增长明显 投资收益锦上添花 请务必阅读正文之后的免责条款 投资要点 „ 受益世博，航空及非航业务收入两翼齐飞 公司上半年实现营业收入 19.21 亿元，归属母公司所有者的净利润 5.50 亿元，每股收益 0.29 元，同比增长 123.1%。剔除浦东航油投资收益后，上海机场净利润同比增长 76.1%。浦东机场航空及非航业务收入两翼齐飞。上半年航空业务增长达到17.3%，非航业务增长也达到了38%。 „ 投资业绩良好，为公司业绩锦上添花 上半年公司投资收益取得2.23亿元，占公司营业利润31.5%，其中航空油料、贵宾服务、德高动量三家企业效益均有大幅度增长。预期下半年三家投资企业仍然会取得良好的业绩，公司投资收益在营业利润中的占比将进一步提高。 „ 非航业务收入增长迅速，体现公司良好的商业经营能力 公司非航业务比例自2004年19.6%上升至28.1%，公司良好的开发能力不断提升商业餐饮租赁业务的规模和租金收入水平。我们预计非航业务比例在2011年将上升至32%左右，成为重要的业绩增长点。 „ 公司固定资产折旧压力较大，现金流压力逐步缓解 扩建工程完工之后，高额的固定资产折旧使公司成本受到较大的压力。公司随着生产量的扩大，公司盈利规模效应将体现，同时公司投资收益也能够保持稳定，公司现金流压力将得到较好的缓解。 „ “后世博”效应有待观察，新扩建与资产注入值得关注 世博后浦东机场吞吐量大幅度下滑的可能性小，扩建还不紧迫，资产注入应与虹桥机场的时刻利用情况挂钩，目前注入的可能性小。 鉴于公司业绩预期在明年增速将有所放缓，预计 10-12 年 EPS 分别为 0.65、0.72、0.77 元，相对应 8 月 27 日收盘价的 PE 为 19.7、17.8、16.7 倍。我们认为公司未来的增长有一定的不确定性，但目前浦东机场的航班时刻方面仍然有一定的余地，规模效应以及非航业务的发展将使公司能够取得较好的业绩，我们首次给予公司“推荐”评级。 推荐 (首次) 现价：12.82元 主要数据 行业 交通运输、仓储业 公司网址 www.shairport.com 大股东/持股 上海机场(集团)有限公司/53.52% 实际控制人/持股 上海市国有资产监督管理委员会/53.52% 总股本(百万股) 192,696 流通A股(百万股) 192,696 流通B/H股(百万股) - 总市值(亿元) 247.04 流通A股市值(亿元) 247.04 每股净资产(元) 6.90 资产负债率(%) 21.3 行情走势图 -40%-20%0%20%40%60%Aug-09 Nov-09 Feb-10 May-10上海机场沪深300 研究员 孙超 联系人 S1060110050082 0755-22625974 sunchao484@pingan.com.cn 储海 S1450209060208 021-62078961 Chuhai260@pingan.com.cn 2007A2008A2009A 2010E2011E营业收入(百万元)3,144 3,351 3,338 4,058 4,592 YoY(%) 6.2 6.6 -0.4 21.6 13.2 净利润(百万元) 1,725 902 748 1,250 1,396 YoY(%) 13.0 -47.7 -17.1 67.1 11.7 毛利率(%) 57.9 38.8 31.4 38.7 39.3 净利率(%) 54.9 26.9 22.4 30.8 30.4 ROE(%) 15.6 7.2 5.6 8.7 8.8 EPS(摊薄/元) 0.88 0.45 0.37 0.65 0.72 P/E(倍) 42.7 25.3 47.5 19.8 17.7 P/B(倍) 6.3 1.8 2.6 1.7 1.6 请务必阅读正文之后的免责条款 2/7 上海机场﹒半年报点评一、受益世博，航空及非航业务收入两翼齐飞 公司上半年实现营业收入19.21 亿元，同比增长22.5%，归属母公司所有者的净利润5.50 亿元，同比增长112.5%，实现每股收益0.29 元，同比增长123.1%。剔除浦东航油投资收益后,上海机场净利润同比增长76.1%。 上半年浦东机场共实现飞机起降158,042架次，旅客吞吐量1,901.12 万人次，货邮吞吐量157.66 万吨，分别比去年同期增长16.66%、27.94%和50.21%。受到5月份世博会开幕和6月世博会客流激增的刺激，浦东机场6月份旅客、货邮及起降架次均有大幅度增长，尤其是旅客吞吐量同比增长超过50%。 浦东机场航空及非航业务收入两翼齐飞。受世博会对航空客货流量大幅度增长的影响，公司上半年航空业务增长达到17.3%，其中地面服务收入增长迅速，达到34.6%。而在商业餐饮租赁收入42%增速驱动下，非航业务增长也达到了38%。从比例来看，非航业务比例提升了3.18个百分点，公司收入同比增长22%也主要依靠非航业务近50%的增长贡献，因此可以看出，公司在收入成本结构方面明显趋于，按照国际大型枢纽一般规律，浦东机场的业务结构形成良性发展。 公司航空及相关服务收入（包括航空主业及非航业务）利润率增长同比增加6.36个百分点，其中，成本仅增长11%，大大小于生产量增长，规模效应明显，而收入与成本剪刀差的扩大成为利润率增长的内在原因。 公司航空主业收入中，航空相关收入增速低于生产量的增长，每起降架次的航空相关收入从60元/架次降低至54元/架次，降幅为9.85%。由于航空相关收入占据了公司收入的半壁江山，因此需要引起公司足够的重视。 图表1 受益世博公司生产增长迅速 图表2 非航业务增长迅速成为关键驱动力 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%08-01 08-05 08-09 09-01 09-05 09-09 10-01 10-05旅客吞吐量货邮吞吐量起降架次17.3%38.1%60.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%航空业务非航业务其它 比重(右）增长贡献比例增长率资料来源： 公司公告 资料来源：公司公告 二、投资业绩良好，为公司业绩锦上添花 上半年公司投资收益取得2.23亿元，占公司营业利润31.5%，其中航空油料、贵宾服务、德高动量三家企业效益均有大幅度增长。 由于公司的联营及合营公司均为集团下属企业，并且有较强的持续盈利能力，尤其是航油公司，其主营业务与民航景气程度紧密相关，随着机场起降架次的不断增加，公司的盈利水平也将不断增长。因此，对上市公司来说是优质资源。公司自06年以来，投资收益占公司营业利润比例不断扩大，尤 请务必阅读正文之后的免责条款 3/7 上海机场﹒半年报点评其是今年上半年，比例达到32%。我们预期下半年航油以及其它投资企业仍然会取得良好的业绩，公司投资收益在营业利润中的占比将进一步提高。 图表3 投资收益在营业利润中占比逐渐增大 13.4%17.8%16.0%30.4%32.0%05001,0001,5002,0002,50020062007200820091H20100%5%10%15%20%25%30%35%对联营企业和合营企业的投资收益营业利润占比（右） 资料来源：公司公告 三、非航业务收入增长迅速，体现公司良好的商业经营能力 公司非航业务比例自2004年19.6%上升至28.1%，同时非航业务中，商业餐饮租赁业务值得关注，公司良好的开发能力使公司不断在提升商业餐饮租赁业务的规模和租金收入水平，使用销售收入分成的方法是非航业务开发的国际通行做法，也符合浦东机场高密度客流和中枢机场建设的模式。我们预计非航业务比例在2011年将上升至32%左右，成为重要的业绩增长点。 图表4 公司非航业务增长 19.6%19.9%20.4%20.7%22.2%25.0%28.1%051015202530200420052006200720082009 1H2010 亿0%5%10%15%20%25%30%航空业务非航业务其它非航业务占比 资料来源：公司公告 请务必阅读正文之后的免责条款 4/7 上海机场﹒半年报点评四、固定资产折旧压力大，现金流压力逐步缓解 公司自2008年机场150亿元扩建工程完工之后，高额的固定资产折旧使公司成本受到较大的压力，航空业务的毛利率大幅度下滑，也导致整个公司的毛利率水平降低。按