5月中国经济数据简析：乏善可陈内需后劲待观察

www.lxzq.com.cn 分析师：汪婉婷 Email: wangwanting@lxzq.com.cn 日期：2010年6月11日 www.lxzq.com.cn 要点： 1、出口复苏仍脆弱 内需后劲待观察 5月份，我国出口同比增长48.5%，进口同比增长48.3%，当月贸易顺差195美元。5月出口数据未反映希腊主权债务危机的负面影响，估计会滞后两至三月显现，我们对下半年出口增速不抱很大期望。5月进口增速的停滞，引发另一隐忧，即国内需求是否已现疲态。 2、货币供应继续下降 新增贷款符合预期 5月末，广义货币(M2)同比增长21%，狭义货币(M1)同比增长29.9%，延续今年以来的下行态势，这是严控新增贷款规模的必然结果。 3、价格指数新高 接近年内高点 5月份，居民消费价格（CPI）同比上涨3.1%，环比下降0.1%。其中，对CPI影响最大的食品价格环比已经连续三个月呈现负增长。借鉴过往研究结果，受国际大宗商品价格变动趋势影响，未来两个月内，国内PPI指数的同比涨幅将形成阶段性高点。总体而言，加息风险并不紧逼。 4、在政策不确定环境中寻找确定性线索 央行《2009中国区域金融运行报告》指出，金融机构要加大信贷对经济社会薄弱环节、就业、节能环保、战略性新兴产业、产业转移等方面的支持，部分信贷重点支持方向，与A股市场的资金流向热点重叠。在政策引导与市场力量的合力下，相关行业上市公司的价值有望被深入挖掘。 1 乏善可陈 内需后劲待观察 ——简析5月中国经济数据 宏 观 经 济 www.lxzq.com.cn 在本周后两个交易日，海关总署、国家统计局、央行相继披露 5 月宏观经济数据。但早在本周三，部分数据已在半公开场合被透露，包括 5 月新增贷款 6300 亿元、出口增速 50%、CPI 上涨 3.1%等。有猜测称，为托市数据才会提前流出——周三农业银行 IPO 上会，为其保驾致使银行股板块成为当日反弹的“带头大哥”；有故事讲，反弹只是游资充分利用股票期货与现货市场的一次完美套利行动。无论上述观点的置信度如何，上证综指暂时摆脱击穿前次低点的压力后，A 股市场确实稍显轻快，但若认为反弹与宏观数据的关联度很高，恐怕有些勉强。 一、出口复苏仍脆弱 内需后劲待观察 5 月份，我国出口 1317.6 亿美元，同比增长 48.5%；进口 1122.3 亿美元，同比增长 48.3%；当月贸易顺差 195 美元，与 4 月当月的 16.8 亿美元相比，显著上升。我们分析数据认为，5 月贸易顺差的超预期表现，主要动力是当月出口增速的明显加快。图表 1 显示，今年多数月份，出口增速明显低于进口，这是今年以来贸易顺差持续大幅负增长的主要原因。5 月能否成为出口增速超过进口的转折点，尚需更多数据验证。 图表 1 进出口增速与贸易顺差 -60-40-20020406080100Jan-07Apr-07Jul-07Oct-07Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10-1001020304050贸易顺差（十亿美元）R进口增速％L出口增速％L 数据来源：海关总署，联讯证券投资研究中心 从图表 1 还可以观察到，由于去年上半年外贸增速处于低谷，基数原因致今年同比数据明显偏高。为避免对外贸数据的误判，海关总署同时提供与 2008 年同期进出口数据的比较，其中出口增长 9.2%，进口增长 11.4%，表明出口的恢复仍然较为脆弱——2004 年至 2008 年 10 月，月均出口增速达到 28%。5 月出口数据尚未反映出希腊主权债务危机的负面影响，估计会滞后两至三月显现，这是国际贸易模式所决定的。因此，我们对下半年出口增速的表现，不抱很大期望。 5 月进口增速的停滞，引发另一隐忧，即国内需求是否已现疲态。以铁矿砂、原油等主要大宗商品为例，过去数月价格的急剧上扬、国际国内经济形势的不确定性，都难免影响进口需求。而 5 月工业增加值连续第三个月放慢，生铁、粗钢、汽车等产品产量增速明显下降，尤其是宝钢公司下调 7 月钢材出厂价格的行动，令内需放缓初现端倪。 2 www.lxzq.com.cn 二、货币供应继续下降 新增贷款符合预期 5 月末，广义货币(M2)同比增长 21%，狭义货币(M1)同比增长 29.9%，延续今年以来的下行态势（图表2），这是严控新增贷款规模的必然结果。中国经济的多年实践表明，控制贷款规模较调升贷款价格，更易实现紧缩性货币政策目标。 图表 2 M1、M2 增速及新增贷款 01020304050Jan-06Apr-06Jul-06Oct-06Jan-07Apr-07Jul-07Oct-07Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-100500100015002000月度新增贷款(十亿元)M1增速(左)M2增速(左) 数据来源：中国人民银行，联讯证券投资研究中心 5 月人民币贷款增加 6394 亿元，较上年同期少增 275 亿元。观察居民户与非金融性公司贷款规模占比情况，目前进入难得的相对平衡期（图表 3）。2008 年至 2009 年中，非金融性公司贷款占比显著高于居民户；2009 年下半年，居民户贷款占比显著高于非金融性公司，这是观察商业银行经营行为、资产取向的重要线索。今年以来，上述两类贷款占比迅速接近平分秋色的局面，这是否反映出商业银行某种举棋不定的态度？ 图表 3 居民户、非金融性公司贷款占比 -100102030405060708090Jul-07Sep-07Nov-07Jan-08Mar-08May-08Jul-08Sep-08Nov-08Jan-09Mar-09May-09Jul-09Sep-09Nov-09Jan-10Mar-10May-10020406080100120居民贷款占比（%）非金融性公司及其它部门贷款占比(%) 数据来源：中国人民银行，联讯证券投资研究中心 三、价格指数新高 接近年内高点 5 月份，居民消费价格（CPI）同比上涨 3.1%，环比下降 0.1%。我们多次论及，CPI 变动的主要推手是其分项指数中的食品价格，图表 4 显示，食品价格环比已经连续三个月呈现负增长。尽管本月 CPI 3 www.lxzq.com.cn 涨幅超过 3%，但我们认为，加息风险并未紧逼。 图表 4 CPI 及 CPI-食品环比与农产品价格指数 -2-101234Nov-08Dec-08Jan-09Jan-00Mar-09Apr-09May-09Jun-09Jul-09Aug-09Sep-09Oct-09Nov-09Dec-09Jan-10Feb-10Mar-10Apr-10May-10125130135140145150155160165170175CPI环比(%)食品价格环比(%)农产品批发价格(右) 数据来源：国家统计局，农业部，联讯证券投资研究中心 除了食品价格，居住价格是影响 CPI 变动较大的另一分项指数。房地产新政对各类住房需求均有一定抑制作用，购房意愿下降同时，租房需求上升催涨房租水平，以及商业银行减少个人房贷利率优惠幅度，形成事实“加息”，因此在今年剩余时间内，居住价格变动趋势值得关注，但居住价格对 CPI 的影响程度，远低于食品。 受到希腊主权债务危机影响，5 月国际外汇市场、大宗商品市场以及国际股市均现剧烈波动，美元指数挑战近期新高，令主要大宗商品价格不断跳水。借鉴过往研究结果，受国际大宗商品价格变动趋势影响，未来两个月内，国内 PPI 指数的同比涨幅将形成阶段性高点，此后将现回落。 5 月唯一值得安慰的数据，是投资增速尚稳，尤其是房地产投资增速，仍然保持在 38%的高位。但房地产新政策滞后影响显现后，全社会固定资产投资增速可能会出现明显回落，这一时间点或在第三季度末。 四、在政策不确定环境中寻找确定性线索 本周二，央行发布《2009 中国区域金融运行报告》，此报告一方面指出我国经济面临的有利因素较多，另一方面也指出目前内需回升的基础还不稳固，财政金融领域的潜在风险不容忽视，国际主权债务危机影响扩散等不确定因素也会对我国外部发展环境产生重要影响。这种利好与担忧交织的表达，让我们读到政府有关部门对经济形势判断的含糊意向，或者意味下半年的政策环境仍不确定。 但对资本市场而言，在政策环境的不确定中，仍有确定性线索可循——《2009 中国区域金融运行报告》指出，金融机构要加大信贷对经济社会薄弱环节、就业、节能环保、战略性新兴产业、产业转移等方面的支持，严格控制对高耗能、高排放行业和产能过剩行业的贷款。 4 www.lxzq.com.cn 就整个股票市场而言，量能很能说明问题（对单只股票可能未必如是）。 我们注意到，一年前，深市成交金额约占沪市 50%；去年底，该比例约 60%；而至本周，深沪成交金额几乎相等。我们认为，这一比例变化，清楚表明活跃资金的取向。 前述部分信贷重点支持方向，与 A 股市场的资金流向热点重叠。在政策引导与市场力量的合力下，相关行业上市公司的价值有望被深入挖掘。 5 6 www.lxzq.com.cn 信息披露 分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。 本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露 本公司在知晓范围内履行披露义务。 股票投资评级说明 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。 买入：我们预计未来6个月内，个股相对基准指数涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对基准指数涨幅介于5%与15%之间； 持有：我们预计未来6个月内，个股相对基准指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，个股相对基准指数涨幅介于-5%以上。 行业投资评级标准 增持：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于基准指数5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于基准指数-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于基准指数5%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 www.lxzq.com.cn 免责条款 本报告由联讯证券有限责任公司（以下简称“联讯证券”）提供，旨为派发给本公司客户使用。未经联讯证券事先书面同意，不得以任何方式复印、传送或出版作任何用途。合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道，非通过以上渠道获得的报告均为非法，我公司不承担任何法律责任。 本报告基于联讯证券认为可靠的公开信息和资料，但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证。联讯证券可随时更改报告中的内容、意见和预测，且并不承诺提供任何有关变更的通知。在作者所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价或推荐的证券没有利害关系。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券的买卖出价。投资者应根据个人投资目标、财务状况和需求来判断是否使用报告所载之内容和信息，独立做出投资决策并自行承担相应风险。我公司及其雇员不对使用本报告而引致的任何直接或间接损失负任何责任。 7