宏源证券(000562)：经纪业务市场份额快速攀升、自营业务贡献较大

1重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  公司动态： 2009年公司实现营业收入29.20亿元，实现归属于上市公司股东的净利润11.52亿元，每股收益0.79元，同比增长113%；每股净资产为4.48元；公司实现加权平均净资产收益率为20.00%，比08年的9.87%增加了10.13个百分点；截至2009年末，公司总资产为289.71亿元，归属上市公司股东权益为65.39亿元，净资本为47.19亿元。  主要观点： 经纪业务佣金率小幅下滑但市场份额快速攀升 2009年公司实现代理买卖证券业务净收入21.38亿元，平均佣金率为0.138%，较08年下降了0.021个百分点；09年公司经纪业务市场份额为1.30%，较08年上升了0.208个百分点，排名从第23位上升到第22位，公司在行业内的地位得到了进一步巩固。 自营业务规模大幅提升，对业绩产生较大贡献 公司年报披露，2009年公司实现自营业务收入3.58亿元，占营业收入的比重为12.26%，实现自营业务利润2.36亿元，公司自营业务的账面价值为56.58亿元，较上年同期的29.60亿元增加了26.98亿元，公司自营规模大幅提升，带来自营业务收入的快速增长。 创新业务短期内对公司的业绩贡献有限 公司已获批股指期货IB业务资格以及直投业务资格，但在短期内获批融资融券业务试点资格的机会较小。我们认为，创新业务在短期内对公司的业绩贡献有限。  投资建议： 未来六个月内，维持公司“大市同步”评级。 目前，公司的09年动态市盈率为27倍，在券商股中相对估值属于中等水平，公司经营模式高度依赖经纪业务和自营业务，且创新业务短期内对公司业绩贡献有限，我们维持公司“大市同步”评级。  数据预测与估值： 表：宏源证券2010-2011年业绩预测与估值简表 大市同步 ——维持 日期：2010年4月6日 行业：证券经纪行业 郭敏 021-53519888-1976 lenonyu@hotmail.com 执业证书编号：S0870209020151 基本数据（2010年4月1日） 4月1日股价（元） 21.19 12mth A股价格区间（元） 16.10/27.98 总股本（百万股） 1461 无限售A 股/总股本 99.99% 流通市值（百万元） 30962 每股净资产（元） 4.48 PBR（X） 4.73 DPS（09，元） 0.275（含税） 主要股东（09Y） 中国建银投资有限责任公司 66.05% 安徽华茂纺织股份有限公司 1.25% 新疆电力公司 0.76% 新疆生产建设兵团投资有限责任公司 0.59% 新疆资金融通中心 0.49% 收入结构（09Y） 手续费及佣金净收入（百万元） 2,382 利息净收入（百万元） 167 投资净收益（百万元） 371 公允价值变动净收益（百万元） -7 最近6个月股价与沪深300指数比较 -10%0%10%20%30%40%09-1009-1109-1210-0110-0110-0210-03宏源证券沪深300 报告编号：LY10-CT08 相关报告： 至12月31日（￥.百万元） 2008A 2009A 2010E 2011E 营业收入 1,5982,920 2,983 3,323年增长率（%） -63.96 82.67 2.16 11.39 归属于母公司的净利润 5421,152 1,176 1,305年增长率（%） -73.43 112.62 2.10 10.98 每股收益（元） 0.37 0.79 0.80 0.89 PER（X） 57.16 26.88 26.33 23.72 注：有关指标按最新总股本1461百万股计算；PER按4月1日收盘价21.19元计算。 经纪业务市场份额快速攀升、自营业务贡献较大 ——宏源证券09年年报点评 宏源证券（000562.SZ） 公司研究 /公司动态 公司动态 22010年4月6日 一、公司业绩增速超过行业平均水平 根据中国证券业协会公布的券商经营数据显示，2009年，证券公司实现营业收入2050亿元，同比增长64%，实现净利润约933亿元，同比增长94%；其中，全行业实现经纪业务收入1419亿元，投行业务收入152亿元，资产管理业务收入16亿元，自营收入232亿元，经纪业务仍是券商的第一大收入来源，在营业收入中约占七成。 2009年，宏源证券实现营业收入29.20亿元，同比增长83%；归属于上市公司股东的净利润11.52亿元，同比增长113%，超过行业平均水平；其中，经纪业务收入21.38亿元，占营业收入比重为73.22%，略超过行业平均水平；自营业务收入3.58亿元，占营业收入比重为12.26%，成为公司的第二大收入来源；投行业务收入1.32亿元，占营业收入比重为4.52%，资产管理业务收入0.17亿元，占营业收入比重为0.58%，均低于行业平均水平。 图 1 09年证券业收入结构情况（亿元，%） 图 2 09年宏源证券收入结构情况（亿元，%） 2009年证券业营业收入结构经纪业务1419 70%资产管理业务 16 1%自营业务232 11%其它 23111%投行业务152 7%2009年宏源证券营业收入结构投行业务1.32 5%其它 2.759%自营业务3.58 12%资产管理业务 0.17 1%经纪业务21.38 73%数据来源：Wind, 上海证券研究所 数据来源：Wind, 上海证券研究所 二、经纪业务佣金率小幅下滑但市场份额快速攀升 2009年，公司代理买卖证券业务净收入21.38亿元，按照股票+基金+权证交易金额的统计口径，折算平均佣金率为0.138%，较08年0.160%下降了0.021个百分点，主要原因是证券业的竞争日益激烈，佣金率水平逐步降低，行业领先券商凭借规模、市场份额和技术人才优势，对中小券商的发展空间形成挤压。 按照股票+基金+权证交易金额的统计口径，2009年公司经纪业务市场份额为1.30%，较08年1.09%上升了0.208个百分点，排名从第23位上升到第22位，公司在行业内的地位得到了进一步巩固。 公司动态 32010年4月6日 图 3 07-09年证券业经纪业务佣金率变化趋势（亿元，%） 图 4 07-09年宏源证券经纪业务佣金率变化趋势（亿元，%） 02004006008001000120014001600180020002007200820090.000%0.020%0.040%0.060%0.080%0.100%0.120%0.140%0.160%0.180%代理买卖证券业务净收入(左轴）整体佣金率（右轴）05101520252007200820090.000%0.050%0.100%0.150%0.200%0.250%0.300%0.350%代理买卖证券业务净收入(左轴）整体佣金率（右轴）数据来源：Wind, 上海证券研究所 数据来源：Wind, 上海证券研究所 07-09年期间，公司的营业部部均成交金额（含股票、权证、基金、ETF、债券等）从291亿元上升到295亿元，其中，07年公司部均成交金额为291亿元，为全行业部均成交金额301亿元的96.72%；09年公司部均成交金额为295亿元，达到了全行业部均成交金额313亿元的94.31%，公司的部均成交金额出现了小幅上升，目前与行业平均水平保持一致。 图 5 07-09年证券业及宏源证券的营业部部均成交金额（亿元） 05010015020025030035007年08年09年行业平均宏源证券 数据来源：Wind, 上海证券研究所 目前，公司拥有55家证券营业部和11家证券服务部，主要分布在新疆、北京、上海、大连、浙江、江苏、深圳等地；此外，公司获批筹建但尚未开业的证券营业部数量为12 家。 三、自营业务规模大幅提升，对业绩产生较大贡献 公司年报披露，2009年公司实现自营业务收入3.58亿元，占营业收入的比重为12.26%，实现自营业务营业利润2.36亿元。截至2009 公司动态 42010年4月6日 年底，按照年报披露的权益类证券和固定收益类证券投资规模，公司自营业务的账面价值为56.58亿元，较上年同期的29.60亿元增加了26.98亿元，公司自营规模大幅提升，带来自营业务收入的快速增长。 公司坚持谨慎投资策略，通过对权益类自营投资所涉及的交易性金融工具和衍生金融工具的严格风险管理来降低价格风险，对债券投资总体规模设限、积极调整所持债券的久期，控制利率风险对公司权益的影响。 四、投行业务收入同比大幅增长 2009年公司实现证券承销业务净收入1.32亿元，同比增长50%，占营业收入的比重为4.52%，低于行业平均水平；其中，公司担任吉峰农机创业板首发的主承销商和上市保荐人，华工科技配股保荐人，博汇纸业可转债主承销商和保荐人，实现业务收入3448万元。此外，公司完成上市公司收购、重大资产重组、恢复上市等财务顾问项目5 个，实现业务收入690万元。 2009年6月3日，公司获批在北京设立宏源证券股份有限公司承销保荐分公司，经营全国范围内的证券承销和保荐业务，目前该公司已经成立。 五、资产管理业务对业绩的贡献较小 2009年，公司资产管理业务实现营业利润422万元，对业绩的贡献较小；截至2009年底，公司集合资产管理总规模为26亿元，旗下管理1只集合理财产品“宏源一号”——宏源证券内需成长集合资产管理计划；目前，公司还在积极筹备第二支理财产品。 2009年6月3日，公司获批在北京设立宏源证券股份有限公司资产管理分公司，专门经营证券资产管理业务，目前该公司已经成立。 六、创新业务短期内对公司的业绩贡献有限 目前，公司已获批股指期货IB业务资格，可向旗下控股的宏源期货开展股指期货IB业务；公司正在积极地准备申请融资融券业务资格，但由于公司不属于参加前期联网测试的11家券商之一，因此在短期内获批试点资格的机会较小；此外，公司在2010年2月份获批直投业务的试点资格，并于3月份成立了一家直投子公司——宏源创新投资有限公司，注册资本为2亿元。我们认为，创新业务在短期内对公司的业绩贡献有限。 七、费用情况分析 2009年，公司共支出业务管理费11.99亿元，占营业收入的比重为41.06%，较08年占比46.93%有所下降；其中，职工工资支出5.87亿元，同比增长95%，占业务及管理费的比重为48.96%，高于08年 公司动态 52010年4月6日 占比40.14%。 八、业绩预测、估值及建议 根据公司09年的每股收益0.79元/股，对应4月1日股价21.19元，市盈率为27倍，在券商股中相对估值属于中等水平；目前，公司已获批股指期货IB业务资格以及直投业务资格，但公司未成为首批融资融券业务的试点公司，导致公司高度依赖经纪业务和自营业务的经营模式未来可能面临较大的市场风险，我们维持公司“大市同步”评级。  数据预测与估值： 表1：宏源证券2010-2011年业绩预测与估值简表 至12月31