股指期货专题：融资融券和股指期货获批对A股市场的影响

请务必阅读正文之后的免责条款部分 专题报告2010 年 1 月 11 日 金融工程研究员 黄君杰 010-82026932 huangjunjie@cjis.cn 策略研究员 刘浩波 0755-82026839 liuhaobo@cjis.cn 相关报告 刘浩波、许应涛、黄君杰、张媛媛：《风格转向权重股已具备基本面因素》 2009-12-14 黄君杰、徐鹏：《股指期货上市时机对证券市场影响研究》2008 年 3 月获证券业协会课题三等奖、2009 年 4 月获中国建银投资软课题一等奖。 黄君杰：《股指期货推出时点博弈》 2007年 11 月 财经杂志发表 黄君杰：《指数权重银行股的市场影响特征》研究 2007 年 10 月 11 日 徐鹏 黄君杰：《期现货价格引导关系的研究》 9 月 28 日 黄君杰：《股指期货、宏观经济与市场走势研究》2007年8月28日 股指期货专题 融资融券、股指期货获批对 A 股市场的影响 要点 ¾ 政策解读。目前股指期货与融资融券的准备工作已经较为充分，1 月 8 日证监会公告国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务试点和推出股指期货品种，明确之前 2010 年股指期货进入政策安排的预期。从国际视角看，在市场较长时间震荡整理之后推出时间表是合理的，可以将市场冲击降至最小。我们认为股指期货推出时间可能为今年 5 月，但仍留有相机抉择空间。 ¾ 对市场的重大意义。第一，以后赚钱将是双边的。第二，股指期货及融资融券便捷的交易方式及相对自由的杠杆选择，将形成丰富多彩的投资产品，投资手段更为灵活。第三，依托融资融券的流动性供给及股指期货的套保，不论是利多还是利空，市场信息发掘的能力增强，价格变化更为灵敏。 ¾ 对 A 股市场影响。1、从宏观经济与市场走势的长期关系来看，股指期货的推出并没有显著影响宏观经济与股市走势关系，且在股指期货推出前后股指中期走势仍受到各国经济走势影响明显。市场是依然不变的牛熊规律，股指期货长期并无法促成市场整体的理性。由此，我们认为股指期货推出的影响更多的集中在市场微观层面的定价效率提升，并不决定长期走势。2、推出时点前后前扬后抑成为大概率事件。 ¾ 权重投资机会。1、国际视野看，在中长期推出前后均不支持出现规律性的大幅度超额收益。2、A 股特殊的估值结构产生蓝筹估值修复机会甚至转向局部蓝筹溢价。3、全面的蓝筹溢价难现。¾ 投资策略。1、基于交易导向的投资策略：首选权重股。一些机构投资权重配置尚未到位，可以参与交易性机会。从行业配置上看，重点配置金融板块（包括银行、券商、保险），其次是煤炭、食品饮料、钢铁、综合性石油天然气；从个股选择上看，按照个股权重大小排序进行配置是较好的选择。2、对股指期货已有预期、本身权重股仓位较重的投资者，可以采取基于价值取向的投资策略。根据估值水平排序，以及政策调控趋势，我们看好的沪深 300 指数成份股对应的行业依次是信息服务、建材、金融服务和采掘行业。而个股方面，我们建议投资者重点关注 PEG 小于 1 的 61 只成份股。3、对于普通投资者，投资权重指数产品是不错的选择 专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/21 目 录 1、融资融券及股指期货获批的政策解读...........................................................................................3 1.1 融资融券、股指期货的准备均非常充分...............................................................................3 1.2公布时间表的时点是合理的..................................................................................................4 1.3 股指期货推出时间可能为今年5月，但仍留有相机抉择空间。............................................6 2、融资融券和股指期货获批对A股市场的影响................................................................................6 2.1 融资融券、股指期货的推出对市场意义重大........................................................................6 2.2 宏观经济基本面依然决定证券市场的长期走势.....................................................................6 2.3 推出时点前后前扬后抑成为大概率事件...............................................................................7 3、蓝筹估值修复可期，全面溢价难现...............................................................................................8 3.1 在中长期，推出前后均不支持出现规律性的大幅度超额收益。............................................8 3.2 A股蓝筹洼地下的投资机会：估值修复可期，全面溢价难现............................................10 4、策略建议....................................................................................................................................12 4.1 基于交易导向的投资策略：首选权重股。..........................................................................12 4.2 基于价值取向的投资策略...................................................................................................15 4.3 对于普通投资者，投资权重指数产品是不错的选择。........................................................19 图目录 图1：推出时点附近无特殊大事的各国（地区）推出股指期货前后标的股指走势..............................5 图2：推出时点附近无特殊大事的各国（地区）股指的短期走势.......................................................7 图3：股指期货标的与更广泛的市场指数走势进行对比（蓝线权重指数、红线全市场指数）............9 图4 当前小盘与大盘的估值比价关系更加具备大盘股的行情基础.................................................10 图5 PPI-CPI触底反弹.................................................................................................................. 11 图6 重要行业与权重个股的涨跌幅排序（2006年10月-12月）..................................................12 图7 超大盘组合与大盘组合表现差异（2006年9月-12月）........................................................13 图8 沪深300前50大权重的行业分布对比..................................................................................14 图9：沪深300指数成份股权重前50个股......................................................................................15 图10：沪深300指数成份股行业权重分布及估值情况....................................................................17 图11：沪深300指数成份股中PEG小于1的个股.........................................................................18 图12：沪深300指数成份股中PEG小于1的个股（续）..............................................................19 表目录 表1股指期货准备大事记...................................................................................................................3 表2 各国（地区）推出股指期货前宏观经济变化或重大事件............................................................5 表3 不同市场周期的国家（地区）涨跌均值统计..............................................................................8 表4主要股指期货标的与更广泛的市场指数的信息表........................................................................8 表5 重点行业的研究员观点............................................................................................................16 专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/21 1、融资融券及股指期货获批的政策解读 1.1 融资融券、股指期货的准备均非常充分，1月8日公告明确了政策预期 在 1992 年底的首个金融期货产品国债期货经验教训警醒下，监管层一直把股指期货推出是否安全、稳定作为首要条件，对大杠杆类交易品种推出慎之又慎。股指期货准备过程具体包括金融期货经纪业务、结算业务“牌照”的颁发，交易所交易、结算会员申请，及商业银行、基金、QFII 等参与方的参与模式、门槛、路径等等具体细节。三年磨剑，政策因素成为制约股指期货核心因素。 而融资融券各项制度制定已经较为完备，在 2008 年 10 月 25 日和 11 月 8 日，证监会、交易所及中登公司两次组织 11 家券商参与融资融券联网测试，而且各家券商对融资融券业务的准备工作从未停过。 1 月 8 日证监会公告国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务试点和推出股指期货品种，明确之前 2010 年股指期货进入政策安排的预期。 表 1 股指期货准备大事记 日期