DYNASTY CERAMIC（DCC.TB）：14年1季度下降但可能成为底部

公司研究|结果审查王朝陶瓷/泰国证券交易所指数-（RHS，％）（不变）王朝陶瓷（DCC TB）股价：THB52.75 MCap（USD）：667M泰国购买2014年4月30日2014年第1季度下跌，但可能会触底 维持买入。 2014年第1季度利润下降是暂时的，与缓慢的消费趋势一致。 TP基于THB68 DDM。 由于许多成本因素在市场疲软的情况下略有增加，净利润同比下降14％。销量下降2％，但投资组合平均售价下降4.4％，这表明我们认为产品组合将转向更小，更便宜的瓷砖，以实现增长。 尽管许多成本因素增加，但通用汽车仍保持40％的稳定水平。 2014年1季度的净利润为我们预期的24％。维持我们的预测。什么是新的DCC报告称，由于销量下降，净利润同比下降14％ 键数据52w高/低（THB）65.25/48.00平均3M营业额（美元）0.3自由浮动 （％）37.8已发行股份（百万）408市值泰铢21.5B主要股东：-Saengsastra Roongroj24.5%-Watcharasurunk Vibul8.6%-Viriyamettakul Chaiyasith5.3% 分享价格性能根据我们的估计，平均单价同比下降2％，平均售价下降4.4％，主要是由于产品组合构成。在上次调整至2013年每天300泰铢之后，能源成本同比增长6％，人工成本同比增长11％。我们估计折旧成本也同比增长38％。因此，由于税后利润同比下降14％，EBITDA仅同比下降8％。 DCC将所有利润作为现金股利支付。我们的看法是什么DCC仍然是我们最喜欢的准零售游戏。政治上的70.065.060.055.050.045.040.0Apr-12 Aug-12 Dec-12 Apr-13 Aug-13 Dec-131201101009080706013年4季度至14季度的农业收入中断是好- 王朝陶瓷-（LHS，THB）有据可查，因此结果与总体消费趋势保持同步。管理层在最近的东盟投资会议上告诉我们，情况在3月份恢复了正常，因此我们预计销售趋势将有所恢复，尽管我们认为今年的增长率很低。我们不赞成泰国的消费快速回升。为了使DCC显着增长，它必须更具创造力，并从正在进行的，新的住宅和商业开发中挖掘需求。在核心产品组合（即翻新的瓷砖）上，我们继续认为DCC的产品可能是反周期的，即小型家庭翻新项目甚至更小规模的项目带来的需求不断增长，每次约为7泰铢至9K泰铢。1个月3个月12个月绝对（％）1.98.8 (15.3)相对指数（％）(1.2)(2.1)(4.9) 马来亚银行vs市场正中性负马来亚银行共识％+/-FYE 12月（THB m）2012财年FY13A2014财年2015财年FY16E收入7,602.77,546.28,054.58,811.99,590.0息税折旧摊销前利润1,847.81,892.82,108.42,471.02,733.2核心净利润1,255.31,298.11,468.31,742.31,943.1核心每股收益（泰铢）3.083.183.604.274.76每股核心收益增长率（％）1.03.413.118.711.5净DPS（泰铢）3.083.183.604.274.76核心市盈率（x）17.116.614.712.411.1P / BV（x）7.87.97.67.47.3净股息收益率（％）5.86.06.88.19.0净资产收益率（％）46.046.752.159.865.3广告支出回报率（％）27.425.928.132.335.1EV / EBITDA（x）10.411.110.79.28.3净债务/权益（％）23.737.537.936.335.2请参阅第7页上的重要披露和分析认证资料来源：FactSet；马来亚银行玛丽亚·拉皮兹（66）2257 0250目标价：68.00泰铢（+ 29％）广告（美元）：30万施工市场记录3 8 024.88.619.554.501,3521,45868.001,4681,742目标价格（THB）'14 PATMI（THBm）'15 PATMI（THBm） 王朝陶瓷2014年4月30日22014年第1季度下跌，但可能会触底尽管2014年第一季度盈利能力有所下降，但我们维持对DCC的买入评级，因为我们认为DCC的情况已触底，我们预计未来将逐步恢复。我们将DCC的瓷砖产品固定为反周期性产品，原因是当省/农村家庭无法放任购买皮卡车，摩托车等高价商品时，他们将从事小规模的翻新项目。这可能意味着每次购买瓷砖的费用为5到7万泰铢。如果我们在本文中是正确的，我们认为DCC将会是主要的受益者，不仅因为其在各省和农村地区的网点占主导地位，而且因为有了THB7K-9K，如果购买其他品牌，预算就不会太高他们可用。2014年1季度亮点DCC的1Q14净利润同比下降14％至3.55亿泰铢，这是由于在市场疲软的情况下许多成本因素的微涨。天然气价格同比增长6％，劳动力同比增长11％。根据我们的估计，折旧和摊销部分计入销货成本和运营支出同比增长38％。销量下降了2％，但产品组合平均售价下降了4.4％，表明产品组合转向了更小，更便宜的瓷砖。销售额同比收缩7％至20亿泰铢。2014年1季度的净利润为我们预期的24％。我们维持我们的预测，因为我们预计接下来几个季度的前景将有所改善。根据管理层的指导，我们得出结论认为2014年1季度是最低谷，3月份运营状况已恢复正常。季度收益审查损益（百万泰铢）13年1季度13年2季度2013年第3季度13年4季度2014年1季度Chg Q / QChg Y / Y销售和服务收入2,2031,9251,7141,7042,03920%-7%销售成本(1,310)(1,119)(1,004)(1,015)(1,223)21%-7%毛利89380671069081718%-9%SG＆A(374)(386)(337)(360)(367)2%-2%营业利润51942037333045036%-13%其他净收入45446净利息(6)(3)(6)(8)(8)-4%45%税前收益51742237132644737%-14%所得税(105)(87)(76)(68)(92)35%-12%少数权益(2)(2)(0)0(1)税后利润（非核心收益）41133429525935537%-14%非常规项目报告净利润41133429525935537%-14%息税折旧摊销前利润57448043240652630%-8%资料来源：公司数据，MKE-ISR尽管市场困难，DCC的毛利率仍保持在40％的稳定水平，尽管上述成本因素有所增加。根据我们的推导，平均售价同比下降4.4％，这意味着产品组合组合向较小尺寸的瓷砖的变化导致了价格下降。尽管如此，DCC的营业利润率从13年1季度的23.6％下滑至22％，这是因为网点贬值和与翻新相关的成本仍然很高，与品牌重塑项目一致。 王朝陶瓷2014年4月30日3绩效比率13年1季度13年2季度2013年第3季度13年4季度2014年1季度最近四季度平均前四季度平均毛利率40.541.941.440.540.040.740.1营业利润率23.621.821.819.422.021.121.7净利润率（除税前）18.617.417.215.217.416.616.7销售额/平均净运营资产2.72.41.91.82.22.02.5运营利润/平均净运营资产63.251.342.335.248.742.155.3事前PAT /平均权益56.544.942.637.948.943.246.3税率20.220.520.420.820.520.622.4资料来源：MKE-ISR2014年1季度占我们预测的24％，我们将继续保持估计。 DCC宣布派发0.87泰铢的股息，2014年第1季度运营支付100％的股息。2014年1季度业绩与2014财年预测1Q14A2014财年2014财年百分比营业额2,0398,05525%息税折旧摊销前利润5262,10825%净利3551,46824%资料来源：公司数据，MKE-ISR 王朝陶瓷2014年4月30日412月31日2012财年FY13A2014财年2015财年FY16E关键指标市盈率（已报告）（x）17.116.614.712.411.1核心市盈率（x）17.116.614.712.411.1P / BV（x）7.87.97.67.47.3P / NTA（x）7.87.97.67.47.3净股息收益率（％）5.86.06.88.19.0FCF产率（％）3.54.46.17.88.8EV / EBITDA（x）10.411.110.79.28.3EV / EBIT（x）11.612.612.210.29.2收入表（百万泰铢）收入7,602.77,546.28,054.58,811.99,590.0毛利2,977.83,098.83,375.33,853.64,347.2息税折旧摊销前利润1,847.81,892.82,108.42,471.02,733.2折旧(183.9)(232.3)(246.7)(258.9)(269.4)摊销0.00.00.00.00.0息税前利润1,663.91,660.51,861.72,212.12,463.9净利息收入/（exp）(15.8)(23.9)(21.3)(28.3)(28.3)合伙人和合资企业0.00.00.00.00.0超凡0.00.00.00.00.0其他税前收入0.00.00.00.00.0税前收益1,648.11,636.71,840.42,183.82,435.6所得税(388.4)(334.9)(368.1)(436.8)(487.1)少数族裔(4.5)(3.6)(4.0)(4.8)(5.4)报告净利润1,255.31,298.11,468.31,742.31,943.1核心净利润1,255.31,298.11,468.31,742.31,943.1资产负债表（泰铢m）现金和短期投资188.6169.1130.3150.6164.5应收账款136.6106.089.972.353.1库存1,549.91,604.81,687.51,789.21,893.5物业，厂房及设备（净值）2,700.92,942.13,095.43,136.53,167.2无形资产0.00.00.00.00.0对联营公司和合资企业的投资0.00.00.00.00.0其他资产301.5318.6320.9324.4327.9总资产4,877.55,140.55,324.15,473.05,606.2ST计息债务840.01,186.61,200.01,200.01,200.0应付账款689.0587.5617.8655.0693.2长期计息债务0.00.00.00.00.0其他负债550.8605.2631.0669.4708.9负债总额2,079.82,379.32,448.82,524.42,602.1股东权益2,751.52,711.42,821.42,889.92,940.1少数权益46.249.853.858.664.0股东权益总额2,797.72,761.22,875.32,948.53,004.1现金流量（泰铢米）税前收益1,648.11,636.71,840.42,183.82,435.6折旧及摊销183.9232.3246.7258.9269.4调整净利息（收入）/支出(3.9)(6.0)(4.3)(5.7)(5.7)营运资金变动(323.2)(100.0)(12.9)(11.9)(11.0)已付现金税(388.4)(334.9)(368.1)(436.8)(487.1)其他经营现金流量0.00.00.00.00.0经营现金流量1,116.41,428.11,701.81,988.42,201.1资本支出(352.9)(473.6)(393.2)(300.0)(300.0)自由现金流763.6954.51,308.71,68