收购敏特昭阳 教育大平台雏形初现

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2014年11月10日 立思辰（300010.SZ） Tabl e_Sum m ar y 收购敏特昭阳 教育大平台雏形初现 事件：公司拟以现金和发行股份的方式购买敏特昭阳100%股权，金额3.63亿元；拟以发行股份的方式购买从兴科技30%股权，金额5400万元；同时募集配套资金52,125万元，其中董事长池燕明和副董事长张敏参与认购。 点评： 敏特昭阳是我国K12领域应用最广的英语学习工具。敏特昭阳采用“课堂交互学习＋课后自主在线学习”的混合教学模式，拥有英语个性化网络学习系统和数学互动反馈系统等成熟产品，并于2011年4月被认证为国家发展与改革委员会“基础教育公共服务平台”优质资源。其承诺2014-2017年分别实现净利润不低于3000、3600、4320、4752万元。 敏特昭阳覆盖面广，与公司原有产品互补性强。敏特产品已进入27个省近两千所学校，涵盖小学、初中、高中、大学课程。双方的协同效应显著，一方面，敏特产品作为核心学科的互联网应用产品，与公司原有产品线形成强势互补；另一方面，敏特产品销售主要集中在云南、甘肃、山东等地，而公司主要分布于北京及华北地区，存在地域互补。 公司教育战略“平台+内容”雏形初现。今年，公司制定了“云＋端＋数据＋应用”的教育业务发展战略，重点发展K12教育和职业教育两大领域。在K12领域，已经逐渐建立起相对完善的渠道体系，其三通两平台产品在业内具有极强的竞争力，收购敏特昭阳将进一步完善布局；在职业教育领域，乐易考致力于解决“就业”痛点，定位准确，潜力巨大。 收购从兴科技剩余30%股权，增厚业绩。从兴科技主要从事铁路领域的智能监测以及网络管理的全套解决方案，此次收购剩余30%股权，使公司在战略层面实现“泛安全”板块业务的高度协同和系统布局。其承诺2014-2016年分别实现净利润不低于1800、1950、2100万元。 投资建议：此次配套融资方案中，原友网科技董事长现公司副董事长张敏在业绩对赌已完成、股票已解锁的情况下，参与认购2175万元，体现对公司未来前景充满信心。公司停牌期间，板块涨幅将近30%，补涨需求强烈。考虑敏特昭阳2014年全年备考，预计2014-2016年EPS分别为0.42、0.49、0.65元，维持“买入-A”投资评级，上调目标价至30元。 风险提示：教育信息化投入不达预期风险，整合风险。 Table_Exc el1 摘要(百万元) 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 522.6 617.8 924.7 1,274.4 1,602.8 净利润 46.6 62.5 129.8 149.9 197.3 每股收益(元) 0.16 0.21 0.42 0.49 0.65 每股净资产(元) 2.70 2.83 5.89 6.23 6.62 盈利和估值 2012 2013 2014E 2015E 2016E 市盈率(倍) 142.3 108.4 54.2 46.5 35.0 市净率(倍) 8.4 8.1 3.9 3.7 3.4 净利润率 8.9% 10.1% 14.0% 11.8% 12.3% 净资产收益率 6.3% 8.4% 7.8% 8.4% 10.3% 股息收益率 0.4% 0.4% 0.6% 0.7% 1.1% ROIC 11.1% 11.5% 16.3% 11.0% 12.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司动态分析 证券研究报告 IT外包服务 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 30.00元 股价（2014-11-10） 24.17元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 5,993.00 流通市值（百万元） 3,561.17 总股本（百万股） 293.29 流通股本（百万股） 174.13 12个月价格区间 8.62/25.56元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 -7.66 2.92 144.65 绝对收益 -5.52 8.58 149.67 Table_Au tho r 胡又文 分析师 SAC执业证书编号：S1450511050001 huyw@essence.com.cn 021-68766271 Table_C ontac ter 报告联系人 汤旸玚 021-68765335 tangyy@essence.com.cn Tabl e_Re por t 相关报告 加大新业务投入 即将进入收获期——立思辰2014年三季报点评 2014-10-27 业绩符合预期 主营业务势头良好——立思辰2014年中报点评 2014-08-27 业绩符合预期 战略转型稳步推进—立思辰2014年一季报点评 2014-04-28 2 公司动态分析/立思辰 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 一、并购标的主营业务介绍： 敏特昭阳利用互联网技术来实现“课堂交互学习＋课后自主在线学习”的混合教学模式，其研发的学习系统借助于网络以及计算机、笔记本电脑、智能手机、PAD等硬件，利用软件技术对课程内容进行有效整合，集硬件、软件、网络平台、课程资源为一体，将个性化的在线学习和课堂內的任务驱动交互学习结合起来，构建随时随地学习的泛在学习模式，实现教育教学、自主学习、教师管理与培训、课题研发等功能，并根据不同网络条件和客户数量，提供家庭自主学习、校园局域网、城域网等多种应用模式，满足个性化需求。 敏特昭阳拥有敏特英语个性化网络学习系统和敏特数学互动反馈系统等多学科的成熟产品，覆盖小学、初中、高中及大学，并被广大教师和学生所认可。敏特英语于2011年4月被认证为国家发展与改革委员会“基础教育公共服务平台”优质资源，公司先后承接了中央电教馆“十五”全国教育技术研究规划课题、“十一五”全国教育技术研究重点课题和全国教育信息技术研究“十二五”规划重大课题。 敏特昭阳的盈利模式为初期由市（区、县）教育系统及学校统一采购配发给师生进行学习使用，B2B是主要收入来源；发展到一定阶段后敏特昭阳将逐渐尝试向教育系统提供优质学习产品或资源，通过学习大数据的分析诊断为每位学生推荐个性化的在线学习产品，从而逐步实现盈利模式向2C转变。其承诺2014-2017年分别实现净利润不低于3000、3600、4320、4752万元。 表1：敏特昭阳主营业务收入构成 数据来源：公司公告，安信证券研究中心 从兴科技专注于铁路通信信号质量监督领域信息安全系统的研发，以通信维护管理系统技术为核心，立足铁路信息化安全领域，提供从传输线路到智能监测以及网络管理的全套解决方案。主要产品包括对各种通信线路进行数据采集、统计分析、智能预警的通信质量监督系统，对各种网络设备，维护终端，服务器等进行全方位性能监控和管理的智能网络管理系统。 此次收购剩余30%股权，使公司在战略层面实现“泛安全”板块业务的高度协同和系统布局。其承诺2014-2016年分别实现净利润不低于1800、1950、2100万元。 3 公司动态分析/立思辰 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图1：重组前从兴科技股权架构 数据来源：公司公告，安信证券研究中心 二、配套融资情况 拟向池燕明、凌燕娜、张敏、杨涛、陈昊非公开发行股份募集配套资金10,425.00万元，向池燕明发行1,950,585股，向凌燕娜发行1,257,043股，向张敏发行942,782股，向杨涛发行184,221股，向陈昊发行184,221股。其中，池燕明是公司董事长，张敏是公司副董事长。并购完成后，如考虑配套融资，公司总股本将增加至3.1亿股本。 三、并购方案 表2：并购方案中支付情况 数据来源：公司公告，安信证券研究中心 表3：并购前后业绩情况 并购前 2012 2013 并购后 2014E 2015E 2016E 并购公司净利润 186.08 1,098.90 业绩补偿承诺净利润 3000 3600 4320 并购公司净利润增速 491% 业绩补偿承诺净利润增速 173% 20% 20% 并购公司收入 1,559.83 2,319.09 母公司净利润 9980 11390 15410 4 公司动态分析/立思辰 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 并购公司收入增速 49% 合并后备考净利润 12980 14990 19730 合并后备考EPS 0.42 0.49 0.65 数据来源：公司公告，安信证券研究中心 5 公司动态分析/立思辰 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Exc el2 财务报表预测和估值数据汇总(2014年11月05日) 利润表 财务指标 （百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E （百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 522.6 617.8 924.7 1,274.4 1,602.8 成长性 减:营业成本 338.4 365.5 505.7 726.9 906.7 营业收入增长率 -3.4% 18.2% 49.7% 37.8% 25.8% 营业税费 5.2 3.7 9.2 12.7 16.0 营业利润增长率 -62.2% 125.1% 114.3% 18.3% 31.3% 销售费用 81.0 88.8 148.0 205.2 253.2 净利润增长率 -37.9% 34.1% 107.7% 15.5% 31.6% 管理费用 54.7 69.1 111.0 152.9 189.1 EBITDA增长率 -43.4% 84.8% 57.4% 16.7% 34.3% 财务费用 1.4 4.1 -6.6 -11.0 -7.7 EBIT增长率 -59.6% 128.4% 94.0% 16.2% 35.1% 资产减值损失 9.1 13.1 -0.3 1.1 0.5 NOPLAT增长率 -32.9% 44.1% 79.9% 13.5% 35.1% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 38.2% 27.5% 67.9% 19.2% 14.5% 投资和汇兑收益 -0.1 0.3 - - - 净资产增长率 17.7% 5.4% 113.2% 6.5% 7.1% 营业利润 32.7 73.6 157.7 186.6 245.0 加:营业外净收支 19.1 13.0 14.0 11.7 14.4 利润率 利润总额 51.8 86.6 171.7 198.3 259.4 毛利率 35.2% 40.8% 45.3% 43.0% 43.4% 减:所得税 -0.3 13.7 27.5 31.7 40.2 营业利润率 6.3% 11.9% 17.1% 14.6% 15.3% 净利润 46.6 62.5 129.8 149.9 197.3 净利润率 8.9% 10.1% 14.0% 11.8% 12.3% EBITDA/营业收入 11.0% 17.1% 18.0% 15.3% 16.3% 资产负债表 EBIT/营业收入 6.5% 12.6% 16.3% 13.8% 14.8% 2012 2013 2014E 2015E 2016E 运营效率 货币资金 225.6 127.7 563.3 435.5 347.1 固定资产周转天数 70 64 60 62 61 交