三季报高于预期：利润增长将催化股价上涨；维持买入

2013年10月30日 业绩分析 峨眉山A (000888.SZ) 买入 证券研究报告三季报高于预期：利润增长将催化股价上涨；维持买入 与预测不一致的方面 10月29日，峨眉山公布了2013年三季度报告，三季度收入人民币2.62亿元，同比下滑18%，延续了上半年的走势，表明公司三季度仍然受到三公消费、经济疲软等方面影响，但是，单季度净利润8,100万元，同比增长7%。一至三季度每股盈利0.47元，同比下滑13%，但好于我们全年下滑22%的总体预期。 要点： （1） 三季度毛利率从去年同期的49%提升至55%； （2） 三季度销售费用为850万元，同比下滑60%；管理费用2,650万元，与去年同期基本持平； 以上两点基本符合我们在之前报告（“股价分化的反弹机会：买入峨眉山；重申强力买入国旅”，2013年9月17日）中对该股的积极看法，即国内旅游股今年虽然遭受到了三公消费、经济疲软等一些负面因素的影响，但是我们对2003、2008年两个旅游业下行周期的分析显示，“利润增长曲线走在收入之前”，而“我们认为峨眉山受到的冲击可能是相对短期的，在行业反弹行情中，峨眉山可能是最为有利的”。 投资影响 我们仍然维持对于公司2013-15年每股盈利人民币0.62/0.86/0.96元的预测，维持基于 Director’s Cut 的12个月目标价人民币19.80元不变。在我们覆盖的国内景区股票中，峨眉山季度利润同比增幅首先转正，我们认为这将刺激市场的积极表现。因此，我们维持买入评级。主要风险：游客增长低于预期，盈利能力复苏慢于预期。 峨眉山2013 年前三个季度和三季度业绩概要 资料来源： 公司数据 所属投资名单 亚太买入名单 行业评级： 具吸引力 刘智景 执业证书编号: S1420511070001 +86(21)2401-8943 zhijing.liu@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 廖绪发, CFA 执业证书编号: S1420510120006 +86(21)2401-8902 xufa.liao@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 方竹静 执业证书编号: S1420513070001 +86(21)2401-8949 zhujing.fang@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司 投资研究(Rmb mn)1-3Q131-3Q12YoY3Q133Q12YoYRevenue628.2748.1-16.0%Revenue262.1319.8-18.0%Gross margin46.5%45.9%+0.6pptGross margin54.8%48.7%+6.1pptNet income110.7127.6-13.3%Net income81.276.26.6%Net margin17.6%17.1%+0.5pptNet margin31.0%23.8%+7.2ppt增长回报*估值倍数波动性峨眉山A (000888.SZ)亚太消费品行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率 投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据当前股价(Rmb)16.9812个月目标价格(Rmb)19.80市值(Rmb mn / US$ mn)3,993.5 / 656.2外资持股比例(%)--12/1212/13E12/14E12/15E每股盈利(Rmb)0.800.620.860.96每股盈利增长(%)30.1(22.4)38.711.3每股摊薄盈利(Rmb)0.800.620.860.96每股基本盈利(Rmb)0.800.620.860.96市盈率(X)24.627.319.617.6市净率(X)4.43.43.02.7EV/EBITDA(X)13.312.910.08.8股息收益率(%)0.90.81.11.3净资产回报率(%)19.313.216.316.0CROCI(%)20.615.018.017.9股价走势图12141618202224Oct-12Feb-13May-13Aug-132,0002,1002,2002,3002,4002,5002,600峨眉山A (左轴)上证A股指数 (右轴)股价表现(%)3个月 6个月 12个月绝对10.3(11.5)(14.5)相对于上证A股指数2.3(9.4)(17.2)资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为10/29/2013收盘价） 2013年10月30日 峨眉山A (000888.SZ) 全球投资研究 2 峨眉山A： 财务数据概要 对此报告有贡献的分析师 刘智景 zhijing.liu@ghsl.cn 廖绪发, CFA xufa.liao@ghsl.cn 方竹静 zhujing.fang@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1212/13E12/14E12/15E资产负债表(Rmb mn)12/1212/13E12/14E12/15E主营业务收入951.1895.71,041.41,124.4现金及等价物219.2350.3549.6740.1主营业务成本(506.0)(498.0)(562.4)(603.3)应收账款27.225.629.832.2销售、一般及管理费用(211.8)(213.8)(228.8)(244.8)存货29.629.233.035.3研发费用--------其它流动资产11.220.020.030.0其它营业收入/（支出）(0.2)0.00.00.0流动资产287.3425.1632.3837.6EBITDA340.1290.5355.7381.4固定资产净额905.2881.7871.0867.3折旧和摊销(107.0)(106.6)(105.5)(105.1)无形资产净额82.771.259.748.3EBIT233.1183.9250.2276.4长期投资6.66.25.75.2利息收入2.71.11.82.7其它长期资产19.919.919.919.9财务费用(9.5)(8.6)(8.6)(8.6)资产合计1,301.61,404.01,588.61,778.3联营公司(0.5)(0.5)(0.5)(0.5)其它(3.0)(3.0)(3.0)(3.0)应付账款112.1110.3124.6133.6税前利润222.9172.9239.9267.1短期贷款50.050.050.050.0所得税(34.1)(26.5)(36.7)(40.8)其它流动负债25.315.828.533.7少数股东损益0.10.10.10.1流动负债187.4176.1203.1217.3长期贷款45.045.045.045.0优先股股息前净利润188.8146.5203.3226.3其它长期负债7.17.17.17.1优先股息0.00.00.00.0长期负债52.152.152.152.1非经常性项目前净利润188.8146.5203.3226.3负债合计239.5228.2255.2269.4税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润188.8146.5203.3226.3优先股0.00.00.00.0普通股权益1,055.81,169.51,327.21,502.7每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)0.800.620.860.96少数股东权益6.46.36.26.2每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.800.620.860.96每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.800.620.860.96负债及股东权益合计1,301.61,404.01,588.61,778.3每股股息(Rmb)0.180.140.190.22股息支付率(%)22.422.422.422.4每股净资产(Rmb)4.494.975.646.39自由现金流收益率(%)1.44.35.85.9增长率和利润率(%)12/1212/13E12/14E12/15E比率12/1212/13E12/14E12/15E主营业务收入增长率4.8(5.8)16.38.0CROCI(%)20.615.018.017.9EBITDA增长率21.3(14.6)22.47.2净资产回报率(%)19.313.216.316.0EBIT增长率26.2(21.1)36.110.4总资产回报率(%)15.010.813.613.4净利润增长率30.1(22.4)38.711.3平均运用资本回报率(%)22.816.423.226.5每股盈利增长30.1(22.4)38.711.3存货周转天数20.221.620.220.7毛利率46.844.446.046.3应收账款周转天数7.810.89.710.1EBITDA利润率35.832.434.233.9应付账款周转天数82.881.576.278.1EBIT利润率24.520.524.024.6净负债/股东权益(%)(11.7)(21.7)(34.1)(42.8)EBIT利息保障倍数(X)34.424.536.547.2现金流量表(Rmb mn)12/1212/13E12/14E12/15E估值12/1212/13E12/14E12/15E优先股股息前净利润188.8146.5203.3226.3折旧及摊销107.0106.6105.5105.1基本市盈率(X)24.627.319.617.6少数股东权益(0.1)(0.1)(0.1)(0.1)市净率(X)4.43.43.02.7运营资本增减(57.5)0.36.34.3EV/EBITDA(X)13.312.910.08.8其它7.5(8.3)0.5(9.5)企业价值/总投资现金(X)2.82.22.01.8经营活动产生的现金流245.8245.1315.5326.0股息收益率(%)0.90.81.11.3资本开支(181.2)(71.7)(83.3)(90.0)收购0.00.00.00.0剥离0.00.00.00.0其它2.40.00.00.0投资活动产生的现金流(178.8)(71.7)(83.3)(90.0)支付股息的现金（普通股和优先股）(35.3)(42.3)(32.9)(45.6)借款增减(60.0)0.00.00.0普通股发行（回购）0.00.00.00.0其它(9.5)0.00.00.0筹资活动产生的现金流(104.8)(42.3)(32.9)(45.6)总现金流(37.8)131.1199.3190.5注：最后一个实际年度数据可能包括已公布和预测数据。资料来源：公司数据、高盛研究预测 2013年10月30日 峨眉山A (000888.SZ) 全球投资研究 3 信息披露附录 分析师申明 我们，刘智景、 廖绪发, CFA、 方竹静，在此申明，本报告所表述的所有观点准确反映了我们对上述公司或其证券的个人看法。此外，我们的薪金的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 投资摘要 投资摘要部分通过将一只股票的主要指标与其行业和市场相比较来评价该股的投资环境。所描述的四个主要指标包括增长、回报、估值倍数和波动性。增长、回报和估值倍数都是运用数种方法综合计算而成，以确定该股在地区研究行业内所处的百分位排名。 每项指标的准确计算方式可能随着财务年度、行业和所属地区的不同而有所变化，但标准方法如下： 增长是下一年预测与当前年度预测的综合比较，如每股盈利、EBITDA 和收