AIRASIA X（AAX.MK）：UW（V）：到2013年还差；容量风险仍然存在

Flashnoteabc全球研究工业航空公司股权–马来西亚体重不足（V）目标价（马币）0.85股价（马币）0.94预测股息收益率（％）0.0潜在回报（％）-9.1注意：潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差加上预测的股息收益率性能1M3M1200万绝对值（％）-5.6-11.0相对^（％）-6.9-12.6索引^隆证综合指数RICAIRX.KL彭博AAX MK市值（美元）675市值（马币）2,216企业价值（MYRm）5290自由流通量（％）33注：（V）=挥发性（请参阅披露附录）2014年2月26日Rajani Khetan *分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 3941 0830马克·韦伯*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6574在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读亚航X（AAX MK）UW（V）：到2013年表现不佳；前景的产能风险仍然存在由于产能大幅度增长和竞争加剧，收益率暴跌，13年第4季度再次陷入亏损我们的14-15财年经常性利润预测比彭博共识低45-58％维持“减持”（V）评级和0.85令吉的目标价13年4季度令人失望。亚航X宣布13年第4季度亏损1.31亿林吉特，而2012年第4季度盈利1400万林吉特。排除非经常性项目（主要是汇兑损失），我们估计调整后的亏损为6300万林吉特，而12年第4季度的利润为3200万林吉特，而我们的预测利润为7000万林吉特。性能的同比下降是由于负载系数下降了3个百分点和总产量下降了14％，部分抵消了单位成本下降了4％。该业绩低于我们的预期，主要是由于单产低于预期和单位成本高于预期。大容量增长为前景不佳奠定了基础。在2013年12月10日的更新中，面对快速扩张的危险，我们概述了亚航X快速扩张带来的收益风险。在业绩发布会后的电话会议中，管理层强调，2014年的重点将是保持负荷率高于80％的目标，并且在高产能增长时期，尤其是预计产能将达到的2014年第1和第2季度，收益率可能会走弱增长60-72％。维持UW（V）的目标价为MYR 0.85。鉴于亚航X的混合业务模式，缺乏上市的可比公司以及较短的交易历史，我们将继续使用混合估值方法得出其公允价值。我们将亚航X的公允价值放在区间的中点，低端为1倍有形资产，高端为9倍EV / EBITDAR（亚航在强劲增长时期的平均值），并维持0.85令吉的目标价。由于这意味着9％的潜在负回报，因此我们维持对该股的减持（V）。我们的评级和估计的主要上行风险是燃油价格下跌和高于预期的产量。关键财务数据YE Dec EBITDAR EBIT HSBC NP EPS HSBC EPS PE P / BV EV / EBITDAR EV / ICRMmRMmRMm RM RM xxx x2012财年30849-200.13-0.08-12.42.915.11.52013财年35631-43-0.04-0.02-51.11.815.31.22014财年7552211030.040.0421.51.79.81.12015财年9062741190.050.0518.71.58.71.1资料来源：公司，汇丰银行估算 abc亚洲航空X（AAX MK）航空公司2014年2月26日2财务与估值财务报表关键的预测驱动力年到12 / 2012a12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e年到12 / 2012a12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e损益摘要（MYRm）收入1,9742,3283,6554,696息税折旧摊销前利润156170468611折旧及摊销-107-139-247-338营业利润/息税前利润4931221274净利息-55-72-108-139PBT38-213103119汇丰PBT税收-6-4-4212610301190净利34-87103119汇丰净利润-20-43103119容量增长（ATK）％，--7185030航空燃油价格，后对冲（美元/桶）127123122122 估值数据到 流量（RTK）％，同比-6155130总负载系数80787979总产量变化％，同比1224-1每ATK的单位成本变化％602-1现金流量摘要（MYRm）电动汽车/销售2.42.42.01.7EV / EBITDAR15.115.39.88.7经营现金流量-36314381633电动/ IC1.51.21.11.1资本支出-61-1,290-1,534-1,098PE *-12.4-51.121.518.7投资产生的现金流量52-797-537-384P /账面价值2.91.81.71.5股利0000REP **5.98.42.52.6净债务变化1077871,955529股息收益率（％）0.00.00.00.0自由现金流权益-101 -849 -1,153 -465注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）** EV / IC除以ROIC / WACC资产负债表摘要（MYRm）无形固定资产418638638638价格相对有形固定资产1,3262,2573,5444,3042.52.5流动资产323501420752现金和其他17426510935822资产总额2,428 3,994 5,190 6,267操作负债4557618561,1001.51.5债务总额2,612 3,490 5,289 6,066净债务2,438 3,225 5,180 5,70811股东们资金5811,2371,3411,460投资资本2,657 3,864 5,932 6,5960.50.5002012201320142015比率，增长和每股分析亚航X Rel至KLSE综合指数年到12 / 2012a12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e资料来源：汇丰银行同比变化 收入5.717.957.028.5注意：2014年2月24日收盘价息税折旧摊销前利润327.78.7176.030.7营业利润-37.5623.023.7PBT-660.414.9汇丰每股收益14.9比例（％）收益/ IC（x）0.80.70.70.7投资回报率-1.8-1.20.61.2鱼子-3.6-4.88.08.5资产回报率3.5-1.84.74.5EBITDA利润率7.97.312.813.0营业利润率2.51.36.15.8EBITDA /净利息（x）2.92.34.34.4净债务/权益419.7260.6386.3391.1净债务/ EBITDA（x）15.619.011.19.3来自运营/净债务的现金流9.77.411.1每股数据（MYR）每股收益报告（完全稀释）0.13-0.040.040.05汇丰每股收益（全面摊薄）-0.08-0.020.040.05DPS0.000.000.000.00账面价值0.330.520.570.62 abc亚洲航空X（AAX MK）航空公司2014年2月26日32013年第4季度：业绩不佳13年第4季度业绩与去年和汇丰银行的估算马币13年4季度2012年第4季度ng汇丰4Q13e差异％13年4季度2012年第4季度ng%汇丰4Q13e差异％乘客47839222%565-15% 交通辅助的13711025%147整体-7％（RTK米）54337146%5430%货运费261661%31-16％乘客（RPK米）4,8623,34845%4,8620%宪章382275%2929％乘客（米）1.00.745%1.00%收入68053926%772-12％容量员工744852%63整体16％（ATK米）71646554%7160%折旧402844%57-30％乘客（问米）6,0134,03549%6,0130%汽油34922952%31511％座位（米）1.20.851%1.20%保养1219133%1182% 负载系数租683880%63整体9％76%80%-4%76%0%其他715431%700％乘客（乘客数/座数）80%84%-3%80%0%营运成本72248848%6875% 收支平衡负荷系数81%72%8%67%13%其他的收入2-4不适用6-63% 收益率和成本（马币仙）息税前利润-4047不适用92不适用总体（Rev / RTK）125145-14%142-12%保证金-6%9%-15%12%每名乘客票价-18％（MYR）491584-16%581-15%同事/其他-10不适用0不适用每位乘客辅助（MYR）141164-14%151-7%非经常性项目-107-5不适用-5不适用每位旅客收益（MYR）632748-15%732-14%财务净成本-23-1638%-216％单位成本（费用/ ATK）101105-4%965%除税前溢利-17025不适用66不适用单位成本（燃料）4949-1%4411%税收39-11不适用0不适用单位成本（不含燃料）5256-6%520%税后利润-13114不适用66不适用汇丰银行-6332不适用70不适用每股收益（MYR仙）-5.50.6不适用2.8不适用汇丰每股收益（马币仙）-2.71.3不适用3.0不适用资料来源：公司，汇丰银行估算在我们的研究模型下，对于具有波动性指标的股票，中性区间在7.5％的马来西亚股票涨跌幅上方和下方低10个百分点。我们的目标价意味着低于中性区间的-9％的潜在回报（包括0％的预期股息收益率）；因此，我们重申我们的减持（V）评级。潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。 abc亚洲航空X（AAX MK）航空公司2014年2月26日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：Rajani Khetan和Mark Webb重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰银行认为，投资者在作出投资决定时会运用各种纪律和投资视野，这在很大程度上取决于个别情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素。鉴于这些差异，汇丰银行在股权研究中有两个主要目标：1）根据特定主题或想法确定长期投资机会，这些主题或想法可能会影响12个月时间范围内公司的未来收益或现金流量； 2）不时找出短期投资机会，这些机会是在0-3个月的时间范围内从基本的，定量的，技术的或事件驱动的技术得出的，并且可能与我们的长期投资评级不同。汇丰银行已为其长期投资机会指定了评级，如下所述。本报告仅涉及报告中提及的公司的长期投资机会。汇丰银行发布短期交易想法时，与这些股票相关的股票可在网站www.hsbcnet.com/research上找到。这些短期投资机会的详细信息可以在本网站的“报告”部分下找到。汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个别情况，例如投资者的现有持股量和其他考虑因素。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议。投资者应仔细阅读每份研究报告中所使用评级的定义。此外，由于研究报告包含有关分析师观点的更完整信息，因此投资者应仔细阅读整个研究报告，而不应从评级中推断出其内容。无论如何，不应单独使用或依赖评级作为投资建议。长期投资机会的评级定义股票评级汇丰银行根据以下基准对该行业的股票进行评级：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的股票成本计算得出的。股票的价格目标表示分析师期望股票在我们的表现范围内达到的价值。性能范围是12个月。对于被归类为“增持”的股票，潜在收益（等于当前股价与目标价格之