农林牧渔行业：兼顾周期与成长，把握禽、饲料、种植业的投资机会

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 行业研究报告●农林牧渔行业 2016年11月18日 [table_main] 行业深度报告模板 兼顾周期与成长，把握禽、饲料、种植业的投资机会 推荐 核心观点:  CPI上行时期农业板块通常具有超额收益。从历史上看，在CPI上涨时期，农业板块通常具有超额收益，所以通胀预期是农林牧渔板块投资最大的催化剂。由于畜禽价格走高拉动，本轮CPI由2015年10月的1.27%上涨至4月的2.3%，略降之后在10月重回2.1%高位。期间，农业板块于2015年11月相对于沪深300获得6.4%的超额收益，并在2015年11月至2016年6月期间获得累计超额收益16.5%。我们预计四季度至明年一季度CPI将维持在2%左右的水平，对应农业板块仍将具有较高的投资价值。  生猪养殖：能繁母猪存栏仍在底部，无需过分悲观。基于能繁母猪存栏尚在筑底，明年猪价走势大概率向下，但持续处于规模扩张阶段的养殖企业牧原、温氏等仍将具有稳定的盈利能力，而出栏量稳定的二线养殖企业利润增速或将下滑。目前生猪养殖企业估值均在11x左右，处于行业估值底部，我们认为一线养殖企业温氏、牧原等均将是震荡市中的优质避险品种。  禽养殖：上行趋势不改，景气贯穿2017年。在美法复关时间明确之前，禽链景气向上的趋势不会改变，投资机会也依然存在。依照周期行情的投资逻辑，目前禽养殖已经进入兑现行情，后期终端毛鸡价格将是股价上涨的主要驱动因素。我们认为再经过半年至一年的时间，价格景气必将逐渐传导至毛鸡。依次推荐：圣农发展、仙坛股份、益生股份、民和股份、华英农业。  饲料：存栏回暖带动需求，龙头企业量利齐升。由于商业饲料渗透率已经接近饱和，因此存栏变化是销量变化的重要催化剂。根据对生猪存栏的判断，饲料行业在四季度后半段至明年或将迎来存栏恢复带动销量增长，从而催生业绩环比改善。长期来看，未来饲料企业的主要看点和成长机会出现在龙头企业的下游扩张和外延式并购。重点推荐：海大集团、禾丰牧业。  动保：市场苗推广兼外延扩张，高成长性凸显。除了后周期属性，动物疫苗行业本身的高成长性还体现在：（1）市场化疫苗加速扩容；（2）向宠物医疗、人药等领域进行外延扩张。随着政府政策放开，未来招采苗会加速向市场苗进行转化，一些具有技术突破、储备品种丰富的龙头企业将超越行业增速。重点推荐：具有技术和品种储备优势的生物股份、普莱柯。  种植业：估值处于底部，种业未来看点在转基因商业化育种。由于今年玉米临储政策取消，玉米价格持续走低，加上种植面积有所调减，种植业和种业板块整体大逻辑不通顺，估值水平有所下移。明年玉米价格或将见底，而多重利空因素前期已经在股价上有所反应，种业和种植业进入较好的布局时期。此外，我们认为未来种业的看点在于国家对生物育种的放开以及产业化，具有技术优势的育繁推一体化种企将脱颖而出。推荐：隆平高科、登海种业、北大荒。  大宗农产品：看多糖、橡胶。基于对供需基本面的分析，我们认为糖和橡胶明年景气大概率将持续向上。1、糖：生产国受到厄尔尼诺-拉尼娜天气灾害的影响而供给减少，导致国内外原糖出现较大的供需缺口；2、橡胶：下游轮胎消费有所回暖，带动天然橡胶需求，橡胶库存走低。重点推荐：中粮屯河、南宁糖业、海南橡胶。 分析师 分析师：周颖 ：010-83571701 : zhouying_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511090001 特此鸣谢： 史凡可 ：（8510）83571363 : shifanke@chinastock.com.cn 相关研究 [table_report] 2015.12.25 年度策略：《把握周期，寻找成长》 2016.05.06 一季度策略：《养殖、饲料Q1业绩实现高增长》 2016.06.26 中期策略：《畜禽养殖仍是主线，关注外延扩张个股》 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page] 行业研究报告/农林牧渔行业 目 录 一、宏观：农业板块走势和CPI正相关 ........................................................... 1 （一）2016年度行业走势回顾 ..................................................................... 1 （二）CPI上行，农业板块通常获得超额收益 ........................................................ 2 二、周期：禽养殖趋势不改，中长期布局饲料 ...................................................... 4 （一）生猪养殖：能繁母猪存栏仍在底部，无需过分悲观 ............................................. 4 （二）禽养殖：上行趋势不改，景气贯穿2017 ....................................................... 6 （三）饲料：存栏回暖带动需求，龙头企业量利齐升 ................................................. 9 （四）大宗农产品：2017年看多糖、橡胶 .......................................................... 12 （五）水产养殖：海参价格筑底，转型值得期待 .................................................... 15 三、成长：动保产品为王，种子看点在转基因 ..................................................... 17 （一）动保：市场苗推广兼外延扩张，高成长性凸显 ................................................ 17 （二）种业：空间广阔，关注转基因育种的商业化突破 .............................................. 20 四、投资建议及重点公司推荐 .................................................................. 22 （一）投资建议 ................................................................................ 22 （二）重点公司推荐 ............................................................................ 22 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 1 [table_page] 行业研究报告/农林牧渔行业 一、宏观：农业板块走势和CPI正相关 （一）2016年度行业走势回顾 2016年度（2016.1.1-2016.11.9）SW农业板块累计涨幅为-8.04%，跑赢沪深300累计涨幅-9.65%，在申万28个行业中排名第11。其中，子行业畜禽养殖、饲料受益于景气上行和成本红利，年内走势亮眼，较沪深300分别获得8.93%、4.94%的相对收益；而种植业、渔业的表现则相对落后于行业平均。 图1：2016年SW板块涨跌幅（%） 资料来源：WIND，中国银河证券研究部 图2：2016年农业子版块涨跌幅（%） 资料来源：WIND，中国银河证券研究部 从个股角度看，位于年度上涨前列的以景气持续向上的养殖、糖个股为主。其中禽链养殖股民和股份年内涨幅达61.62%，位于年度排行首位，其余白羽肉鸡标的仙坛、圣农、益生的年内涨幅也分别达到38.45%、19.83%、19.42%。相反，农垦系、渔业相关个股则表现较差，北大荒、亚盛集团、国联水产、东方海洋等均位于年度下跌前列。 图3：涨幅排名前15公司（%） 资料来源：WIND，中国银河证券研究部 图4：跌幅排名前15公司（%） 资料来源：WIND，中国银河证券研究部 从月度表现看，农业板块的涨跌和CPI月度同比变化趋势拟合度较高：2-3月由于CPI维持较高水平（>2%），农业行业受到资金的普遍关注；4-8月CPI持续下跌，板块整体表现较为 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 2 [table_page] 行业研究报告/农林牧渔行业 平淡。由此可见，通胀预期是农业投资的重要催化因素。 图1：农业板块涨跌幅 & 月度CPI（%） 资料来源：WIND，中国银河证券研究部 （二）CPI上行，农业板块通常获得超额收益 从历史经验发现，在CPI上涨时期，农业板块通常具有一定的超额收益。从2006年至今，CPI在06年-08年、09年底-11年分别出现过两波较大幅度的上涨：（1）由于经济发展和货币宽松政策，CPI从06年3月份的0.8%上涨到08年4月份的8.5%；（2）畜禽价格快速上涨，带动CPI从09年11月份的0.6%上升到11年8月份的6.15%。 在06-08年周期中，由于A股整体经历大幅上涨，虽然CPI从06年初开始上行，但农业板块并没有获得较大的超额收益。直到07年11月-08年7月，CPI维持在6%以上的高位，农业板块才大幅跑赢大盘，并在2008年1月获得20.7%的超额收益。 图6：06-08年CPI走势和农业月度超额收益情况 资料来源：wind，中国银河证券研究部 图7：06-08年CPI走势和农业累计超额收益情况 资料来源：wind，中国银河证券研究部 表1：07年11月-08年7月农业板块超额收益明显 2007.11 2007.12 2008.1 2008.2 2008.3 2008.4 2008.5 2008.6 2008.7 农业板块相对沪深300走势 12.05% 12.57% 20.70% 12.00% 0.07% 5.07% 4.10% 0.52% 8.28% CPI 6.90% 6.50% 7.10% 8.70% 8.30% 8.50% 7.70% 7.10% 6.30% 资料来源：中国银河证券研究部 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 3 [table_page] 行业研究报告/农林牧渔行业 在09年11月-11年8月份，畜禽价格高企对CPI上涨起到拉动作用，农业板块相较于沪深300持续表现良好。其中，在2010年8月份相对于沪深300的超额收益达到了12%，而在此期间的累积超额收益达到了29.21%。 图8：09-11年CPI走势和农业月度超额收益情况 资料来源：wind，中国银河证券研究部 图9：09-11年CPI走势和农业累计超额收益情况 资料来源：wind，中国银河证券研究部 表2：09年11月-10年9月农业板块超额收益 2009.11 2009.12 2010.1 2010.2 2010.3 2010.4 2010.5 2010.6 2010.7 2010.8 2010.9 农 业 板 块 相 对沪深300走势 11.45% 0.45% 8.10% 1.98% -3.10% 5.09% 4% -2.88% 1.96% 11.99% 4.81% CPI 0.60% 1.90% 1.50% 2.70% 2.40% 2.80% 3.10% 2.90% 3.30% 3.50% 3.60% 资料来源：中国银河证券研究部 和2010-2012年CPI的上涨因素相似，由于畜禽价格走高拉动，本轮CPI由2015年10月