上半年利润下降，全年净利润有望稳定增长

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 跟踪 报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 汽车 ＃investSuggestion＃ 审慎增持 ( ＃investSuggestionChange＃ 维持 ） 目标价：28.65港元 现价： 24.45港元 预期升幅： 17.2% ＃marketData＃ 市场数据 日期 2019.08.28 收盘价（港元） 24.45 总股本(百万股) 1,149 流通股本（百万股） 1149 总市值（百万港元） 28,100 流通市值（百万港元） 28,100 净资产(百万元) 13,854 总资产(百万元) 21,040 每股净资产(元) 11.73 数据来源：Wind ＃relatedReport＃ 相关报告 敏实集团（00425.HK)海外跟踪报告-20170323 敏实集团（00425.HK)海外跟踪报告-20180427 敏实集团（00425.HK)海外跟踪报告-20180822 敏实集团（00425.HK)海外跟踪报告-20190322 ＃emailAuthor＃ 海外公用事业行业研究 分析师： 余小丽 兴业证券经济与金融研究院 yuxiaoli@xyzq.com.cn SFC：AXK331 SAC：S0190518020003 ＃assAuthor＃ ＃dyStockcode＃ 0425 .HK ＃dyCompany＃ 敏实集团 港股通（沪、深） ＃title＃ 上半年利润下降，全年净利润有望稳定增长 ＃createTime1＃ 2019年08月29日 主要财务指标 会计年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 12,553 13,834 16,236 19,405 同比增长 10.3% 10.2% 17.4% 19.5% 核心归母净利润(百万元) 1,661 1,832 2,237 2,731 同比增长 -18.0% 10.3% 22.1% 22.1% 毛利润率 32.0% 32.1% 32.9% 33.3% 净利润率 13.6% 13.7% 14.2% 14.5% 净资产收益率 12.4% 13.3% 14.3% 14.7% 核心基本每股收益(元) 1.45 1.61 1.97 2.40 数据来源：公司资料、兴业证券经济与金融研究院 投资要点 ＃summary＃  上半年营收微增2.3%，净利润同比下降9.3%：2019年上半年，公司录得营业收入61.30亿元，同比增长2.3%，毛利率为32.4%，同比下滑一个百分点。归母净利润较去年同期下跌9.3%至8.94亿元。利润下降的主要原因是：第一、国内汽车行业景气度不佳，集团产能利用率下降；第二、中美贸易摩擦不断，关税上调导致公司毛利率承压；第三、研发费用率增加0.6个百分点至4.9%；第四、上半年的期权费用较同期增加。上半年净利润虽同比下降，但环比回升32.5%，因此公司全年净利润有望稳定增长。  中国市场营收下降，北美和欧洲业务收入稳定增长：分地区来看，2019上半年公司国内收入录得人民币34.0亿元，同比下降7.4%，占总收入的55.4%，这主要是受到中国汽车市场上半年产销同比分别下滑5.0%和12.1%的影响。海外营业额保持增长，同比上升18.3%，主要是得益于欧洲和北美地区业务的稳健增长。其中欧洲营业额同比增长36%，北美营业额同比增长12.7%。预计下半年欧洲和北美业务将继续保持稳健的增长。  铝电池盒产品开始量产，塞尔维亚新工厂开建：公司铝电池盒产品已经承接来自雷诺、日产宝马本田以及福特等11个客户15个车型的订单，逐步建立了在电池盒领域的行业地位，未来预计将带来稳定的收入增长。另外，公司在今年上半年启动了塞尔维亚工厂建设，进一步完善其全球布局。  我们的观点：敏实集团是汽车零部件企业中少有的具备全球布局及管理能力的公司，拥有稳定且庞大的客户群，成功进入国际一流主机厂的供应体系。由于汽车行业下行，竞争加剧，公司持续做新产品和项目的开发。因此我们下调公司2019-2021年EPS分别至1.61元、1.97元及2.40元，下降幅度约为为1.5-1.8%，给予2019年15倍PE，相当于目标价28.65港元，较现价有17.2%的上升空间，维持审慎增持评级。 风险提示：整车行业不景气，中美贸易摩擦，公司产能利用率不及预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外跟踪报告(评级) 报告正文 2019H1业绩点评  上半年营收微增2.3%，净利润同比下降9.3%：2019年上半年，公司录得营业收入61.30亿元，同比增长2.3%，毛利率为32.4%，同比下滑一个百分点。归母净利润较去年同期下跌9.3%至8.94亿元。利润下降的主要原因是：第一、国内汽车行业景气度不佳，集团产能利用率下降；第二、中美贸易摩擦不断，关税上调导致公司毛利率承压；第三、研发费用率增加0.6个百分点至4.9%；第四、上半年的期权费用较同期增加。上半年净利润虽同比下降，但环比回升32.5%，因此公司全年净利润有望稳定增长。 图1、营业收入及归母净利润 图2、毛利及毛利率 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理  中国市场营收下降，北美和欧洲业务收入稳定增长：分地区来看，2019上半年公司国内收入录得人民币34.0亿元，同比下降7.4%，占总收入的55.4%，这主要是受到中国汽车市场上半年产销同比分别下滑5.0%和12.1%的影响。海外营业额保持增长，同比上升18.3%，主要是得益于欧洲和北美地区业务的稳健增长。其中欧洲营业额同比增长36%，北美营业额同比增长12.7%。预计下半年欧洲和北美业务将继续保持稳健的增长。 图3、不同区域收入占比 图4、公司各项费用率 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外跟踪报告(评级) 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理  铝电池盒产品开始量产，塞尔维亚新工厂开建：在上半年多重压力下，公司凭借降低采购成本和提升良率抵充了毛利率下行的压力，下半年毛利率的压力是依然存在，但是相信公司可以维持对全年毛利率企稳回升的指引。公司铝电池盒产品已经承接来自雷诺、日产宝马本田以及福特等11个客户15个车型的订单，逐步建立了在电池盒领域的行业地位，未来预计将带来稳定的收入增长。另外，公司在今年上半年启动了塞尔维亚工厂建设，进一步完善其全球布局。 我们的观点：敏实集团是汽车零部件企业中少有的具备全球布局及管理能力的公司，拥有稳定且庞大的客户群，成功进入国际一流主机厂的供应体系。由于汽车行业下行，竞争加剧，公司持续做新产品和项目的开发。因此我们下调公司2019-2021年EPS分别至1.61元、1.97元及2.40元，下降幅度约为为1.5-1.8%，给予2019年15倍PE，相当于目标价28.65港元，较现价有17.2%的上升空间，维持审慎增持评级。 风险提示：整车行业不景气，中美贸易摩擦，公司产能利用率不及预期。 图5、历年敏实PB band 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图6、历年敏实PE band 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 海外跟踪报告(评级) 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 附表 资产负债表 单位：百万元 利润表 单位：百万元 会计年度 2018A 2019E 2020E 2021E 会计年度 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 11,147 11,779 13,481 15,744 营业收入 12,553 13,834 16,236 19,405 现金及短期投资 4,522 4,522 5,014 5,682 营业成本 (8,530) (9,400) (10,897) (12,943) 已抵押银行存款 66 72 85 102 其他收入 179 179 195 213 应收账款 4,207 4,637 5,442 6,504 投资收益 109 87 96 105 存货 1,974 2,132 2,453 2,873 其它利得与损失 (87) (70) (56) (45) 预付租赁款项 19 21 25 30 分销及分销费用 (520) (567) (666) (796) 其它流动资产 358 395 463 554 行政费用 (941) (1,038) (1,218) (1,455) 非流动资产 10,121 10,509 11,959 14,401 研究及开发费用 (591) (650) (763) (912) 固定资产净值 7,933 9,010 10,227 12,363 税前利润 2,046 2,277 2,779 3,393 无形资产 161 161 161 161 所得税开支 (334) (387) (472) (577) 预付租赁款项 746 822 964 1,153 年度利润 1,713 1,890 2,307 2,816 长期股权投资 314 346 406 485 少数股东权益 52 57 70 85 其他非流动资产 968 171 201 240 净利润 1,661 1,832 2,237 2,731 总资产 21,268 22,288 25,440 30,145 每股收益（元） 1.45 1.61 1.97 2.40 流动负债 7,593 8,264 9,554 11,318 短期借款 4,091 4,486 5,174 6,115 主要财务比率 应付账款 3,292 3,627 4,205 4,994 会计年度 2018A 2019E 2020E 2021E 其他流动负债 210 151 176 208 成长性（%） 长期负债 247 271 285 303 营业收入增长率 10.3% 10.2% 17.4% 19.5% 长期借款 1 (2) (1) 0 净利润增长率 -18.0% 10.3% 22.1% 22.1% 递延税负债 67 74 86 102 其他负债 178 199 200 201 盈利能力分析(%) 总负债 7,839 8,536 9,839 11,621 毛利率 32.0% 32.1% 32.9% 33.3% 股东权益总额 13,160 13,478 15,289 18,153 税前利润率 16.3% 16.5% 17.1% 17.5% 少数股东权益 268 275 312 370 年度利润率 13.6% 13.7% 14.2% 14.5% 所有者权益合计 13,429 13,753 15,600 18,524 净利润率 13.2% 13.2% 13.8% 14.1% 负债及所有者权益 21,268 22,288 25,440 30,145 净资产收益率 12.4% 13.3% 14.