主品牌稳步向上礼尚信息并表增厚盈利

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中报点评 【公司·证券研究报告】 安正时尚 603839.SH 主品牌稳步向上 礼尚信息并表增厚盈利 核心观点  19年上半年公司营业收入和净利润分别同比增长49.49%和18.34%，扣非后净利润增长30.19%（剔除礼尚信息18年11月并表影响，服装业务收入增长1.1%，盈利下滑0.37%），19Q2公司营业收入与净利润分别同比增长58.20%与28.55%（服装业务单季度收入与盈利增长1.66%与3.04%）。  线上销售快速增长，新品牌尚处培育期。分品牌来看，上半年主品牌玖姿收入增长9.82%，尹默、安正、摩萨克和斐娜晨收入分别同比减少10.80%、10.98%、24.19%和32.68%；礼尚信息上半年实现收入与盈利3.64亿元与0.43亿元。分渠道来看，上半年公司线下收入下滑6.59%，线上服装收入增长40.91%，部分弥补了线下增速的放缓。上半年公司净关店34家至939家，其中玖姿净关3家，尹默净关6家，安正净关4家，摩萨克净关2家，斐娜晨净关20家。上半年主品牌内生增长仍保持向上态势，未来适度开店，仍有发展潜力，新品牌还未走出爬坡期，需进一步培育磨合和巩固。  上半年公司综合毛利率下降13.33pct（线上收入比重提升，礼尚信息并表），各品牌毛利率均有不同程度的提升；期间费用率同比下降10.63pct，经营活动净现金同比增长168.45 %，存货周转率和应收款周转率均有所提升。  收购礼尚信息、参股青蛙王子，围绕婴童产业布局有望带来新增长点。18年公司先后获得英国奢侈品牌StellaMcCartney及StellaMcCartney Kids在大中华区的代理权、收购电商代运营企业礼尚信息70%股权（承诺19-20年净利润不低于6600万元和7700万元）、参股国内十大童装品牌青蛙王子，业务进一步涵盖线上线下母婴周边、儿童玩具、户外运动、童装等，新品类新业态的拓展，有望在服装主业基础上，为公司后续带来收入与盈利新增长点。 财务预测与投资建议 根据中报，我们基本维持对公司之前的盈利预测，预计公司2019-2021年每股收益分别为0.91元、1.03元与1.16元（原预测为0.90元、1.03元和1.16元），维持公司2019年16倍PE，对应目标价14.56元，维持公司“增持”评级。 风险提示：多品牌运作的风险、存货风险、大平台电商流量衰减的冲击风险。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2019年08月16日） 12.47元 目标价格 14.56元 52周最高价/最低价 13.98/9.77元 总股本/流通A股（万股） 40,214/10,551 A股市值（百万元） 5,015 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2019年08月19日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 14.09 -1.81 4.18 -4.81 相对表现 -11.97 -0.72 -5.07 18.05 沪深300 2.12 -2.53 -0.89 13.24 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 证券分析师 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 联系人 张维益 021-63325888-7535 zhangweiyi@orientsec.com.cn 联系人 朱炎 021-63325888-6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,421 1,649 2,399 2,706 3,060 同比增长(%) 17.8% 16.1% 45.5% 12.8% 13.1% 营业利润(百万元) 316 395 452 516 583 同比增长(%) 20.7% 25.0% 14.4% 14.2% 13.0% 归属母公司净利润(百万元) 273 281 365 416 468 同比增长(%) 15.7% 3.0% 29.9% 13.9% 12.6% 每股收益（元） 0.68 0.70 0.91 1.03 1.16 毛利率(%) 66.7% 63.3% 53.9% 53.2% 52.6% 净利率(%) 19.2% 17.0% 15.2% 15.4% 15.3% 净资产收益率(%) 14.2% 10.6% 12.8% 13.4% 14.0% 市盈率 18.0 17.5 13.5 11.8 10.5 市净率 1.9 1.8 1.7 1.5 1.4 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 18年服装主业低于预期，19年礼尚信息并表将增厚收入与盈利： 2019-05-06 Q3销售有所放缓 进军婴童产业有望迎来新的增长点： 2018-10-26 安正时尚中报点评 —— 主品牌稳步向上 礼尚信息并表增厚盈利 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 347 454 600 677 765 营业收入 1,421 1,649 2,399 2,706 3,060 应收账款 104 136 199 225 254 营业成本 472 606 1,105 1,265 1,449 预付账款 15 44 65 73 83 营业税金及附加 25 20 29 33 37 存货 474 791 1,183 1,392 1,637 营业费用 446 524 601 681 762 其他 1,233 848 857 862 868 管理费用 189 147 239 256 277 流动资产合计 2,173 2,274 2,904 3,228 3,607 财务费用 (3) (1) (7) (5) (6) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 45 60 68 48 47 固定资产 548 525 621 722 820 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 28 26 53 67 73 投资净收益 43 80 66 66 68 无形资产 70 65 60 55 50 其他 26 22 22 22 22 其他 332 800 574 564 564 营业利润 316 395 452 516 583 非流动资产合计 979 1,416 1,308 1,407 1,507 营业外收入 0 0 1 1 1 资产总计 3,152 3,690 4,212 4,635 5,114 营业外支出 0 0 1 1 1 短期借款 0 19 324 381 443 利润总额 316 395 452 516 583 应付账款 164 171 332 411 507 所得税 43 39 63 72 82 其他 297 397 440 465 493 净利润 273 356 389 444 502 流动负债合计 460 587 1,096 1,258 1,443 少数股东损益 0 (0) 24 28 33 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 273 356 365 416 468 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.68 0.70 0.91 1.03 1.16 其他 120 314 65 65 65 非流动负债合计 120 314 65 65 65 主要财务比率 负债合计 580 901 1,160 1,322 1,507 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 0 47 70 98 132 成长能力 股本 289 404 402 402 402 营业收入 17.8% 16.1% 45.5% 12.8% 13.1% 资本公积 1,055 971 989 989 989 营业利润 20.7% 25.0% 14.4% 14.2% 13.0% 留存收益 1,222 1,359 1,583 1,816 2,076 归属于母公司净利润 15.7% 3.0% 29.9% 13.9% 12.6% 其他 6 8 8 8 8 获利能力 股东权益合计 2,572 2,789 3,052 3,313 3,607 毛利率 66.7% 63.3% 53.9% 53.2% 52.6% 负债和股东权益总计 3,152 3,690 4,212 4,635 5,114 净利率 19.2% 17.0% 15.2% 15.4% 15.3% ROE 14.2% 10.6% 12.8% 13.4% 14.0% 现金流量表 ROIC 13.8% 12.9% 12.4% 12.4% 12.8% 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 偿债能力 净利润 273 356 389 444 502 资产负债率 18.4% 24.4% 27.5% 28.5% 29.5% 折旧摊销 63 71 76 61 60 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (3) (1) (7) (5) (6) 流动比率 4.72 3.87 2.65 2.57 2.50 投资损失 (43) (80) (66) (66) (68) 速动比率 3.40 2.29 1.39 1.26 1.16 营运资金变动 (858) 97 (348) (191) (213) 营运能力 其它 886 (348) 229 48 47 应收账款周转率 13.6 13.0 13.5 12.1 12.1 经营活动现金流 317 95 272 291 321 存货周转率 0.8 0.8 1.0 0.8 0.8 资本支出 (36) (8) (160) (160) (160) 总资产周转率 0.6 0.5 0.6 0.6 0.6 长期投资 (96) (101) (1) 0 0 每股指标（元） 其他 (916) 237 66 66 68 每股收益 0.68 0.70 0.91 1.03 1.16 投资活动现金流 (1,048) 127 (95) (94) (92) 每股经营现金流 0.79 0.24 0.68 0.72 0.80 债权融资 (0) 180 (180) 0 0 每股净资产 6.40 6.82 7.42 8.00 8.64 股权融资 1,176 17 (21) 0 0 估值比率 其他 (20