2019年7月信用债违约情况跟踪：今年以来信用违约和违约后兑付情况如何？

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 今年以来信用违约和违约后兑付情况如何？ 证券研究报告 2019年08月13日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 于瑶 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030005 yuyao@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：城投入主上市公司怎么看？-信用周报》 2019-08-11 2 《固定收益：利率往下还有多少空间？-利率债市场周报（2019-08-11》 2019-08-11 3 《固定收益：本周资产证券化市场回顾-资 产 证 券 化 市 场 周 报（2019-08-11）》 2019-08-11 2019年7月信用债违约情况跟踪 2019年，信用债市场违约依然频发，民企信用风险持续暴露。 从违约原因出发，2019年新增违约主体主要集中于三类民企：一是财报质量或存在问题，内控薄弱的企业；二是生产经营出现问题的企业；三是部分前期过度依赖外部融资激进扩张、资产规模较大、资产质量尚可的大型民企。前两类企业发生违约是信用债市场发展至今的一种必然，而最后一类企业是否会走向违约则一定程度有赖于企业对当地的贡献，政府是否有可能从中帮助协调。 除去部分难以获得信息的私募债，从公司公告来看，2019年新增的公募债违约民企主体大部分具有尚可的债券兑付意愿，但除东方园林及中民投外实质兑付进度较慢。 风险提示：信用风险持续暴露，经济下行风险超预期 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 违约：风险依旧，民企为主 ....................................................................................................... 3 2. 兑付：主体分化，进度缓慢 ....................................................................................................... 6 3. 小结 ................................................................................................................................................. 8 图表目录 图1：债券违约情况年度分布 ..................................................................................................................... 3 图2：2019年债券违约情况月度分布 ...................................................................................................... 3 图3：违约主体企业性质分布 ..................................................................................................................... 4 图4：2018-2019年违约主体行业分布 ................................................................................................... 4 表1：信用债边际违约率 ............................................................................................................................... 3 表2：信用债累积违约率 ............................................................................................................................... 3 表3：2019年新增违约民企主体及债项一览 ........................................................................................ 5 表4：2019年新增违约主体违约后续详情 ............................................................................................. 7 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 2019年，信用债市场违约依然频发，民企信用风险持续暴露，我们对截至7月末的债券市场违约情况进行分析统计，对新增违约主体特征与兑付最新进展进行梳理。 1. 违约：风险依旧，民企为主 截止2019年7月31日，信用债市场共有319只债券发生过违约，涉及129个主体，违约总规模（本金+利息）约为2025.62亿元（不包括展期债券、ABS以及可交换、可转换债券）。从时间分布来看，2018年无疑是信用债市场违约的高峰期，但2019年的情况同样不容乐观，截止7月末，2019年已有78只债券违约，新增违约主体23家，违约规模达589.11亿元。 图1：债券违约情况年度分布 图2：2019年债券违约情况月度分布 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 违约率方面，我们参考标普所使用的静态池方法，计算边际违约率与累积违约率，前者是指在特定时间段内“新发生违约的主体数量/期初有效主体数量”，后者指的是某一时刻选择的样本在不同年度的投资期内发生违约的概率。可以发现18年违约率有明显上升，而从19年的情况来看，截止至7月末，违约率也已达到了较高水平。 表1：信用债边际违约率 样本选择时间 样本期初主体数 边际违约率 T1 T2 T3 T4 T5 T6 2014 2778 0.17% 0.90% 0.58% 0.14% 0.58% 0.32% 2015 3480 0.75% 0.66% 0.26% 0.60% 0.34% 2016 3950 0.58% 0.23% 0.71% 0.33% 2017 4343 0.23% 0.85% 0.39% 2018 4332 0.92% 0.48% 2019.07 4211 0.52% 资料来源：Wind，天风证券研究所，T1-T6为投资年度 表2：信用债累积违约率 样本选择时间 样本期初主体数 累积违约率 T1 T2 T3 T4 T5 T6 2014 2778 0.17% 1.07% 1.48% 0.72% 0.72% 0.90% 2015 3480 0.75% 1.41% 0.92% 0.86% 0.95% 2016 3950 0.58% 0.81% 0.94% 1.04% 2017 4343 0.23% 1.08% 1.24% 2018 4332 0.92% 1.41% 2019.07 4211 0.52% 资料来源：Wind，天风证券研究所，T1-T6为投资年度 0100200300400500600700800900020406080100120140201420152016201720182019-07债券只数新增发行人个数违约金额（右轴）个亿020406080100120140160051015202530351月2月3月4月5月6月7月债券只数新增发行人个数违约金额（右轴）个亿 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 总体来说，违约主体绝大多数是民营企业，在全部违约主体中的占比高达90.69%，2019年新增的23家违约主体中22家为民企。主体行业分布较分散，相对集中于综合、化工、建筑装饰及商业贸易行业，通过辨析主体违约原因可知，这些主体虽然聚集在经营存在压力的行业中，但违约主要还是因为自身因素。 图3：违约主体企业性质分布 图4：2018-2019年违约主体行业分布 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 从原因来看，整体而言，导致19年新增违约多数是债务集中到期的压力与再融资枯竭形成冲突，更深层次的原因则可为归纳以下几点： 一是企业财报质量或存在问题，内控薄弱，在融资压力较大环境下不易浑水摸鱼，从而暴露出了真实面孔，比如康得新、宁宝塔、秋林集团、天宝食品、安徽外经；二是企业生产经营出现问题，比如众品食品、天翔环境、金洲慈航、庞大集团、安徽外经；三是部分资产规模较大、资产质量尚可的大型民企前期过度依赖外部融资激进扩张，导致在经济下行、金融严监管以及流动性分层加剧等问题的影响下，融资链条发生崩裂，企业流动性面临巨大挑战，而民企实控人作为自然人股东实际支持能力有限，比如三胞集团、中民投、中信国安、腾邦集团以及精功集团。 虽然18年下半年开始，政策对民企融资难的问题颇为关注，在信贷投放上做了要求，CRMW等债券融资支持工具的落地也一定程度上发挥了作用，但受益的主要对象是部分“暂时遇到困难，有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业”，而非普遍意义上的利好，导致上述的一类企业、二类企业不在救助范围之内，而三类企业是否得到实质支持有赖于其对地方的贡献以及地方政府的协调能力，一个典型的例子是传出城投担保“罗生门”的精功集团，而正面的例子则是受到山东省纾困基金支持的西王集团。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%05101520253035402014年2015年2016年2017年2018年2019.07国有企业民营企业民企占比（右轴）个01234567化工商业贸易建筑装饰综合房地产公用事业食品饮料轻工制造采掘可选消费有色金属电子机械设备交通运输农林牧渔传媒非银金融钢铁工业计算机金融医药生物通信材料2018年2019年个 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 表3：2019年新增违约民企主体及债项一览 违约主体 违约日期 违约债券 违约类型 发行金额（亿元） 违约本金规模（亿元） 违约利息规模（亿元） 债券类型 未违约未到期债券本金规模（亿元） 河南众品食业股份有限公司 2019/1/7 16众品02 未按时兑付回售款 5.00 5.00 0.00 一般公司债 0.00 2019/4/11 16众品01 未按时兑付本息 5.00 0.16 0.01 一般公司债 康得新复合材料集团股份有限公司 2019/1/15 18康得新SCP001 未按时兑付本息 10.00 10.00 0.41 超短期融资债券 0.00 2019/1/21 18康得新SCP002 未按时兑付本息 5.00 5.00 0.22 超短期融资债券 2019/2/15 17康得新MTN001 未按时兑付利息 10.00 0.00 0.55 一般中期票据 2019/7/15 17康得新MTN002 未按时兑付利息 10.00 0.00 0.55 一般中期票据 神雾科技集团股份有限公司 2019/1/28 16神雾债 未按时兑付本息 5.00 5.00