19及20榨季供需关系反转，糖价有望迎来上升新周期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 报告摘要：  糖价长期低于最有效生产者成本，全球糖处于增产末期，糖价底部蓄势待发 糖的产量-价格周期符合“蛛网模型”，种植面积增减影响产量进而引起价格涨跌，表现为“增产-跌价-减产-涨价-增产”。糖周期大致是5-6年，“三年增产，两年减产”，糖价表现为“涨两年，跌三年”。16-18榨季随着全球糖产量增加，糖价进入下行阶段，于2017年中起持续在底部10-15美分区间震荡，而15美分是最有效生产者成本，因此通常也是国际糖价牛熊转换的关键位置。  19/20榨季全球糖供需关系反转，将进入去库阶段，国际糖价有望迎来向上拐点 18/19榨季全球食糖供应过剩量减少。据ISO预计，全球食糖产量由17/18榨季1.83亿吨下降至1.79亿吨，调减预计供应过剩量至64.1万吨。我们统计各机构对18/19榨季的供应过剩量的预估均值是158万吨，过剩量较上一榨季明显减少。库存增幅也随之减小，但短期内仍将压制糖价；库消比30%达到历史高点，19/20榨季有望拐头向下。 预计19/20榨季全球糖供需关系反转，将进入去库阶段，糖价有望迎来向上拐点。国际糖价长期低于全球最有效率生产者成本，各主产国减产力度将加强，印度有望大规模减产、泰国产量也将下降100万吨。各机构对全球食糖供需关系反转的预期也比较一致，ISO预计19/20榨季将有300万吨供应缺口，统计各机构预估缺口均值为328万吨。  19/20榨季，我国自产糖也将进入减产周期，糖价有望开启上行 按照周期性规律，2016年开始，我国自产糖产量已连续递增三年，也即将进入减产周期。目前，糖价低迷，白糖厂商经营困难，蔗农种植意愿极低，我国甘蔗种植面积自2013年起持续下滑，糖产量增速或将放缓，据农业农村部7月预测19/20榨季糖产量为1088万吨。此外，食糖加征保障关税，19/20榨季进口量不会大幅增加。走私利润空间虽大，但今年走私量或能小幅下降。2019年，食糖产销率达近5年较高水平。6月，食糖工业库存低于近10年均值。库销比将进入实质性下降状态，此轮周期已走过将近5年时间，糖价拐点有望来临。  投资建议 国际糖价长期低于最有效生产者成本，主产区减产意愿强，预计19/20榨季供需关系反转，将进入去库阶段，糖价于周期底部震荡蓄势待发。推荐【中粮糖业】。  风险提示 印度出口补贴政策、厄尔尼诺好转、原油价格大幅下行、乙醇燃料政策变化，进口关税调整、打击走私不及预期、国储糖抛储等。 盈利预测与财务指标 代码 重点公司 现价 EPS PE 评级 8月9日 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 600737 中粮糖业 9.28 0.38 0.51 0.73 24 18 13 推荐 资料来源：Wind、民生证券研究院 [Table_ProfitDetail] [Table_Invest] 推荐 维持评级 [Table_QuotePic] 行业与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com 研究助理：赵梦秋 执业证号： S0100117110078 电话： 010-85127433 邮箱： zhaomengqiu@mszq.com [Table_docReport] [Table_Title] 农林牧渔行业 行业研究/深度报告 19/20榨季供需关系反转，糖价有望迎来上升新周期 深度研究报告/农林牧渔行业 2019年8月12日 21985072/36139/20190812 15:48 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 深度研究/白糖行业 目录 一、全球供应收缩，糖价或迎来上涨周期....................................................................................................................... 3 1、糖价处于周期底部，19/20榨季有望迎来上升新周期 .................................................................................................... 3 2、19/20榨季大概率减产，全球糖供需关系将反转 ............................................................................................................ 4 二、巴西：甘蔗产量稳定+糖用蔗比小幅回升，预计19/20榨季糖产量回升150-200万吨 ...................................... 8 1、种植面积略降但单产提高，预计19/20榨季甘蔗产量稳定 ........................................................................................... 9 2、预计19/20榨季糖用蔗比小幅回升，乙醇长期需求有望增加 ..................................................................................... 10 3、糖价低迷产量增加有限，预计19/20出口量稳定 ......................................................................................................... 13 三、印度：干旱天气+过剩库存，19/20榨季将减产到2600-2700万吨 ..................................................................... 13 1、18/19榨季印度超越巴西成为第一大产糖国 .................................................................................................................. 13 2、甘蔗收购价稳定，糖厂欠款使种植意愿下降 ................................................................................................................ 14 3、干旱气候延续，甘蔗枯萎单产下降 ................................................................................................................................ 14 4、增加乙醇产能消化过剩库存，预计糖产量下降 ............................................................................................................ 15 5、意继续鼓励出口，但补贴政策遭受压力 ........................................................................................................................ 16 四、泰国：单产和种植面积同步下降，预计19/20榨季糖产量下降100万吨至1200万吨 .................................... 17 五、欧盟：种植面积下降但单产回升，预计19/20榨季糖产量增加70万吨至1830万吨 ...................................... 19 六、中国：自产糖将进入减产周期，糖价有望开启上行 ............................................................................................. 21 1、自产糖经过3年增产，将进入减产周期 ........................................................................................................................ 21 2、19/20榨季食糖进口不会大幅增加，走私或能小幅下降 .............................................................................................. 22 3、库销比将进入实质性下降状态，糖价有望开启上行周期 ............................................................................................ 24 4、国储糖或会投放，但不影响长期糖价走势 .................................................................................................................... 24 七、投资建议 .................................................................................................................................................................... 25 八、风险提示 .................................................................................................................................................................... 25 插图目录 ............................................................................................................................................................................ 26 表格目录 .........................................................................................................................................................