主品牌店效提升，Fila保持高增长

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 2701 流通股本(百万股) 2701 市价(元) 45.16 市值(百万元) 1220 流通市值(百万元) 1220 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：45.16 分析师：王雨丝 执业证书编号：S0740517060001 Email: wangys@r.qlzq.com.cn 研究助理：曾令仪 Email: zengly@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1. 安踏体育：多品牌巨擘的下一个十年腾飞之路 2. 2019年中期策略：优选细分领域，聚焦行业龙头 备注：收盘价为2019年7月12日 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 16,692.49 24,120.94 29,870.56 34,948.67 39,900.41 增长率yoy% 25.06% 44.50% 23.84% 17.00% 14.17% 净利润 3,087.83 4,102.86 5,101.90 6,092.03 7,028.20 增长率yoy% 29.44% 32.87% 24.35% 19.41% 15.37% 每股收益（元） 1.14 1.52 1.89 2.26 2.60 每股现金流量 2.52 2.95 4.24 5.81 7.70 净资产收益率 0.27 0.28 0.28 0.26 0.24 P/E 38.26 28.79 23.15 19.39 16.81 PEG 1.30 0.88 0.95 1.00 1.09 P/B 8.62 7.49 5.77 4.53 3.64 投资要点  公司发布2019二季度运营表现，期内安踏品牌零售额实现10%~20%的中段增长，其他品牌实现同比55%~60%的增长。从上半年的整体情况看，安踏品牌实现同比10~20%的低段增长，其他品牌录得60%~65%的增幅。  店效提升及电商发力，主品牌Q2销售增长环比提速。分渠道看，1）线下：受益于店效提升，成人装零售额同比低双位数增长，相比18Q4、19Q1的高单位数增长有所提速。具体来看，产品价格保持稳定，而爆款的推出(如可口可乐联名款、KT系列)以及门店会员的引流使销量得以较快增长。预计下半年门店数量稳定在7300家左右，渠道结构调整将带动店效持续提升。童装方面，Q2销售额仍保持30%的较高增长，预计全年新开200家门店至2950家左右。2）线上：电商流水同增25%，一方面由于618活动促销刺激消费需求，另一方面受益于公司与唯品会的顺利合作，增速较19Q1的中双位数提升明显。整体来看，主品牌全年或将保持中双位数增长。从运营情况看，Q2折扣率与Q1基本持平，成人装为73折，童装7折左右。同时，渠道库存健康，成人装/童装库销比分别为4/5。  Q2非安踏品牌在高基数背景下保持高增长。分品牌看，Descente、Kolon、Sprandi、Kingkow表现良好。Fila同增60%，增速环比Q1(70%)略有放缓，主要是受去年同期高基数的影响。其中Fila classic/fusion/kids/电商/海外业务增速分别为45%/300%/70%/80%/80%，其产品持续热销，库销比（5）和折扣率（线下7.5折，线上6折）均维持Q1水平。  Amer sports 并表，短期费用提升。Amer sports于19Q2并表，将产生一次性收购及财务费用共计约3000万欧元。同时由于Amer Sports产品本身季节性较强，二季度存在常规性亏损，预计会对公司上半年利润产生一定影响。长期来看，将丰富公司品牌矩阵，并充分发挥品牌及渠道协同效应，开启公司全球化布局。7月公司将召开懂事会，讨论其战略发展规划。  盈利预测与投资建议：公司在单聚焦、多品牌、全渠道战略下，主品牌稳健发展，Fila快速增长，其他品牌有望陆续发力，公司作为中国运动第一品牌的地位稳固。同时通过并购Amer sports，为公司国际化打下基础。预计2019/20/21年净利润为 51.02/60.92/70.28亿元，分别同增24.35%/19.41%/15.37%，对应EPS分别为1.89/2.26/2.60元，现价对应PE23/19/17倍，维持“买入”评级。  风险因素：宏观经济不景气导致终端销售下滑；主品牌增长低于预期；新品牌门店扩张进展低于预期。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2019年7月14日 安踏体育(2020.HK)/纺织服装 主品牌店效提升，Fila保持高增长 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：财务报表（百万元） 损益表(人民币百万元)资产负债表(人民币百万元)201720182019(E)2020(E)2021(E)201720182019(E)2020(E)2021(E)营业总收入1669224121298713494939900货币资金69689284127641700722109增长率25.1%44.5%23.8%17.0%14.2%应收帐款37334638518360646924营业成本-8451-11413-13595-15698-17779存货21552892300734723932％销售收入50.6%47.3%45.5%44.9%44.6%其他流动资产25862470247024702470毛利824112708162751925022121流动资产1544219284234242901335435％销售收入49.4%52.7%54.5%55.1%55.4%％总资产81.0%79.1%80.8%82.8%84.5%营业税金及附加0.00.00.00.00.0固定资产19092536300234683934％销售收入0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%％总资产10.0%10.4%10.4%9.9%9.4%销售费用-3809-6525-8200-9576-10933长期投资0507507507507％销售收入22.8%27.1%27.5%27.4%27.4%递延所得税资产00000管理费用-901-1223-1574-1824-2062其他非流动资产17242047204720472047％销售收入5.4%5.1%5.3%5.2%5.2%非流动资产36325090555660226488税息前利润(EBIT)3,5314,9616,5027,8509,126％总资产19.0%20.9%19.2%17.2%15.5%％销售收入21.2%20.6%21.8%22.5%22.9%资产总计1907424375289803503641924财务费用-16-50-230-230-230短期借款1481244124412441244％销售收入0.1%0.2%0.8%0.7%0.6%应付账款19913145305935334001其他经营损益168225225225225其他流动负债23593159315931593159营业利润36835136649778459120流动负债44987548746279358404营业利润率22.1%21.3%21.7%22.4%22.9%长期贷款070707070营业外收支627631631631631其他长期负债215236236236236税前利润43115767712884779752负债47147854776982428710税前利润率25.8%23.9%23.9%24.3%24.4%普通股股东权益1370615777204692605132470所得税-1152-1533-1895-2253-2592少数股东权益654743743743743所得税率26.7%26.6%26.6%26.6%26.6%负债股东权益合计1907424374289803503641923净利润31594234523362237160少数股东损益-71-131-131-131-131比率分析(人民币百万元)归属母公司的净利润30884103510260927028201720182019(E)2020(E)2021(E)净利率18.5%17.0%17.1%17.4%17.6%每股指标每股收益(元)1.141.521.892.262.60现金流量表(人民币百万元)每股净资产(元)5.075.847.589.6412.02201720182019(E)2020(E)2021(E)每股经营现金流(元)2.522.954.245.817.70净利润31594234523362237160回报率折旧摊销250342423512610ROE26.56%27.83%28.15%26.19%24.02%其他非现金支出1653351000ROA21.82%21.77%21.88%21.82%20.72%少数股东权益01000增长率运营资金变动-1881-489-745-873-851营业总收入增长率25.06%44.50%23.84%17.00%14.17%经营活动现金流净流31814440491258626918EBIT增长率28.16%34.47%26.49%18.33%14.65%资本开支-585-808-889-978-1076净利润增长率29.44%32.87%24.35%19.41%15.37%投资及其他-993-393000总资产增长率34.10%27.79%18.90%20.89%19.66%投资活动现金净流-1579-1201-889-978-1076资产管理能力吸收投资34354000应收帐款周转天数69.5663.3363.3363.3363.33负债净变化-14271361000应付账款周转天数84.2382.1482.1482.1482.14支付股利利息-1937-2425-410-510-609存货周转天数74.5080.7280.7280.7280.72其他-73-77-131-131-131偿债能力筹资活动现金净流-2-1136-542-642-741净负债／股东权益-49.76%-50.52%-55.94%-60.24%-64.05%现金净流量16012102348142435102资产负债率24.71%32.22%26.81%23.52%20.78% 来源：Wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 分析师承诺： 负责编写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明： 1、 本报告所述所有观点仅代表个人对上述港股、美股等海外市场及其证券的个人理解。 2、 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，同时在此