“科创板~高端装备”系列研究：锂电后段设备龙头，成长空间大

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 上市定价（人民币）：27.43元 目标价格（人民币）：36.00-39.00元 市场数据(人民币) 发行价(元) 27.43 发行A股数量(百万股) 41.00 总股本(百万股) 401.00 国金其它通用设备指数 2214.88 沪深300指数 3802.79 王华君 分析师 SAC执业编号：S1130519030002 wanghuajun＠gjzq.com.cn 赵玥炜 联系人 zhaoyuewei＠gjzq.com.cn 杭可科技:锂电后段设备龙头，成长空间大 ——“科创板-高端装备”系列研究 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 0.50 0.80 0.92 1.24 1.57 每股净资产(元) 1.83 2.53 5.68 6.55 7.64 每股经营性现金流(元) 0.77 0.70 0.64 1.65 1.42 市盈率(倍) - - - - - 净利润增长率(%) 101% 59% 29% 34% 27% 净资产收益率(%) 27% 31% 16% 19% 20% 总股本(百万股) 360 360 401 401 401 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  锂电后段设备龙头，业绩持续高增长，应收周转快、在手现金充沛 1）公司主营锂电池生产线后段设备，经过36年创新技术积累，已成为国内外一流的设备生产商，国内市占率维持在20%以上。 2）公司持续高成长、应收周转快，在手现金充沛。2016-2018年，公司营业收入、归母净利润复合增长率为64%、79%；平均ROE为26%；应收账款周转天数约为40天；截至2018年，在手现金近5亿元。  下游面向动力电池、消费电池两大类，需求兼具成长性与持续性 1）动力电池：集中化与全球化是大势所趋，国际龙头电池厂扩产确定性强。我们预计，中国、欧洲、北美等地域现有扩产计划对应后段设备需求约791至1106亿元，2019至2021年采购需求年均增长33%（平滑计算）。 2）消费电池：2020年及之后有望接棒动力电池设备需求增长。5G时代将促进电池技术的迭代加快，生产设备有望替换与升级，包括诺基亚、村田在内的优质电池厂商已开发出新电池技术，部分已引进生产设备进行量产。  客户国际化、多元化，可拓展空间较大 1）以LG化学、三星SDI等海外一线龙头电池厂商为主，保障回款、盈利能力与成长性；2）多元化布局，不独家绑定以保障技术、管理的独立性；3）拓展空间大，产能到位后有望进入国内一线电池厂商供应链。  竞争格局：龙头竞争优势在快速迭代中不断被放大 锂电设备是典型非标产品，具备电池厂商与设备产生合作稳定、技术迭代快速的特点。拥有充足技术积累与优质客户资源的龙头设备厂商在快速迭代过程中，竞争优势将不断放大。杭可科技在锂电后段设备中具很高市场地位。 投资建议与估值  预计公司19-21年营业收入为16/20/25亿元，同比增加42%/29%/24%；归母净利润3.7/5.0/6.3亿元，同比增加29%/34%/27%，复合增速30%；摊薄EPS为0.92/1.24/1.57元。给予公司PE 32、PS 7倍，2020年合理市值143-158亿元，6-12个月目标价36-39元。 风险提示  电池扩产项目不及预期；新能源汽车退补带来短期需求阵痛；动力电池产能过剩风险；新一代电池技术替代的风险；5G对电池技术迭代催化较弱。 1729190520802255243126062782180712181012190112190412国金行业 沪深300 2019年07月12日 杭可科技 (688006.SH) 其它通用设备行业 新股深度研究 证券研究报告 高端装备制造与新材料研究中心 21549298/36139/20190714 09:15 新股深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 投资要件 1、驱动因素、关键假设及主要预测  驱动因素 龙头电池厂商扩产布局确定性强；技术快速迭代驱动优质锂电设备竞争优势放大；5G时代带来消费电池设备更新需求。  关键假设与主要预测 1）以中国、欧洲为主战场的动力电池产能“赛跑”确定性较强、设备需求空间大。我们预计中国、欧洲、北美等地域现有扩产计划对应后段设备需求约791至1106亿元，2019至2021年采购需求年均增长33%。长期看，新能源汽车替代传统燃油车是大势所趋，动力电池制造设备的需求具有支撑力，到2025年新能源汽车销量占总销量比达15%-20%。 2）公司有望受益由5G带来的电池技术革新红利：5G有望促成电池材料突破，带动村田、欣旺达等国内外消费电池厂商设备升级、更新需求。 3）产能限制将解除，利于承接更多国内一线电池厂商批量配套需求。2019年以产能为营收预测指标，2020至2021年以需求为营收预测指标。 2、我们与市场不同的观点 1）市场认为动力电池扩产节奏有较大不确定性，我们判断龙头厂商扩产是理性行为、计划明确。由于新能源汽车退补幅度大及动力电池产能过剩，市场存在扩产不确定的担忧。我们认为，本轮扩产为龙头的理性扩产行为，且是高端/先进产能，战略性布局2025年后中国与欧洲新能源汽车快速成长的需求。 2）市场认为消费电池生产设备增长动力不足，我们认为5G将激发电池技术升级，从而带来设备采购需求。为解决5G设备耗电高的问题，包括诺基亚、日本村田在内的电池制造厂商已开发电池新技术，部分已引进生产设备筹备量产。 3）市场认为杭可科技仅做后段设备成长性有限，我们认为消费电池领域将提供更大的需求拓展空间。公司下游涵盖动力型与消费型电池领域，相比单一的动力电池设备供应商，公司设备应用更具拓展性。 4）市场对杭可科技国内主要客户为二线电池厂商存疑，我们判断公司产能释放后，有望为更多一线电池厂商配套。公司目前客户结构以日韩系电池龙头为主，近年来产能利用率维持在90%，难以承接、快速响应大批量设备订单。募投项目逐步投产后，配套能力将提升，利于承接大批量订单。 3、 盈利预测与估值 1）预计公司19-21年营业收入为16/20/25亿元，同比增加42%/29%/24%；归母净利润3.7/5.0/6.3亿元，同比增加29%/34%/27%，复合增速30%；摊薄EPS为0.92/1.24/1.57元。 2）公司盈利能力、客户结构优于国内外同行业公司，参考可比公司估值，我们给予公司PE 32倍、PS 7倍，2020年合理市值区间为143-158亿元，6-12个月目标价36-39元。 4、催化剂 公司新产能投放；LG化学、三星SDI等海外客户扩产；5G时代有望推动消费电池技术革新而对生产设备产生新需求。 5、主要风险因素 电池扩产项目不及预期；新能源汽车退补带来短期需求阵痛；动力电池产能过剩风险；新一代电池技术替代的风险；5G对电池技术迭代催化较弱。 21549298/36139/20190714 09:15 新股深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、公司是锂电池后段设备龙头，业绩持续高增长 .........................................5 1、公司主营锂电池后段设备，技术领先、配套能力强.................................5 2、公司持续高增长、高ROE；应收账款周转快，在手现金充沛 .................6 3、募投30条智能生产线，达产后总产能约为当前3倍...............................8 二、需求好：动力型与消费型并行，后段设备需求广阔 ................................10 1、动力电池：集中化与全球化是趋势，19-21年设备需求年均增速33%...10 2、消费电池：5G时代将加速电池技术迭代，生产设备有望迎来升级需求.16 三、客户优：国际化、多元化结构布局，有望承接更多一线厂商需求 ...........18 四、赛道好：进入壁垒高、技术迭代快，竞争优势有放大效应 ......................21 五、盈利预测与估值：业绩复合增速30%，2020年合理市值143-158亿元 .25 1、盈利预测：预计2019-2021年净利润复合增速为30% .........................25 2、估值：2020年合理市值为143-158亿元 ..............................................26 六、风险提示：电池扩产项目不及预期、新能源车退补影响等 ......................29 图表目录 图表1：公司所处领域为锂电池后段设备，主营充放电设备 ............................5 图表2：公司后段设备国内市占率维持20%以上.............................................6 图表3：2018年公司消费型与动力型电池设备各占约1/2 ...............................6 图表4：公司2016-2018年营业收入复合增长率64%.....................................7 图表5：公司2016-2018年归母净利润复合增长率79% .................................7 图表6：公司主要产品线毛利率均在45%以上 ................................................7 图表7：公司综合毛利率、净利率维持40%、20%以上 ..................................7 图表8：2018年公司ROE为31% .................................................................7 图表9：2018年公司ROA为14% .................................................................7 图表10：公司在手现金充沛，截至2018年近5亿元......................................8 图表11：公司历年应收账款周转天数约为40天 .............................................8 图表12：近三年公司产能利用率、出库量/入库量维持约90%高位 .................8 图表13：公司将募集资金投向产线扩产及研发中心建设 .................................9 图表14：动力电池与消费电池是出货量最大的两个领域 ...............................10 图表15：公司动力电池与消费电池领域收入比约为1:1 ................................10 图表16：国外优质动力电池厂商正涌入中国（重要项目梳理）.....................10 图表17：宁德时代高镍 811 单体能量密度 >250Wh/kg ................................. 11 图表18：欧洲新注册乘用车电动车CAGR为33.87%...................................12 图表19：欧洲现有及规划电池产能仅占全球约3% .......................................12 图表20：欧洲现有动力电池生产项目规划情况（重要项目梳理） .................12 图表21：中国及