苏宁拟以现金48亿收购家乐福中国80%股份

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2019年06月23日 苏宁易购（002024.SZ） 商业贸易/专业零售 苏宁拟以现金48亿收购家乐福中国80%股份 公司点评 陈文倩（分析师） 谢海音（分析师） 010-83561313 chenwenqian@xsdzq.cn 证书编号：S0280515080002 xiehaiyin@xsdzq.cn 证书编号：S0280518060001  苏宁拟以现金48亿收购家乐福中国80%股份 2019年6月23日，苏宁易购公告，公司全资子公司苏宁国际拟以现金48亿元人民币收购家乐福中国80%股份。本次交易完成后，苏宁易购将成为家乐福中国控股股东，家乐福集团持股比例降至20%。本次交易已通过家乐福集团董事会审批。本次交易尚需通过国家市场监督管理总局的经营者集中反垄断审查。收购后公司监督董事会将由7名监督董事组成，其中5名监督董事由苏宁国际委派，2名监督董事由家乐福集团委派，参与家乐福中国及其子公司的业务、战略。监督董事会的主席由苏宁国际委派的人士担任。  家乐福中国业务受国内电商冲击近几年营收持续下滑 国内零售业受电商冲击持续低迷多年，家乐福中国在中国大陆地区的销售份额从2012年56亿欧元下降到2017年的46亿欧元。公告显示家乐福中国2018年营收继续下降，营业利润较2017年亏损10亿下降到亏损4亿。 家乐福中国1995年进入中国，门店覆盖22省及51城，主营大型综合超市业务。截至2019年3月，家乐福中国在国内拥有约3000万会员，210家大型综合超市、24家便利店以及6大仓储配送中心，店面总建筑面积超过400万平方米。本次交易家乐福中国100%股份的估值为60亿元人民币。家乐福中国2018年营收约为300亿元。本次交易价格隐含的股权价值/收入倍数为0.2x。通过与A股主要的同行业上市公司2018年平均股权价值/收入倍数的平均值0.88x及中位数0.7x相比，本次交易的估值水平较为合理。  苏宁实体渠道不断扩展，双线并进加快全场景业态布局： 2019年初公司收购万达百货，此次拟现金收购家乐福中国业务，通过收购能快速获取优质线下场景资源，进一步完善公司全场景业态布局；加快大快消类目发展，有利于降低采购和物流成本，提升公司市场竞争力和盈利能力；加强公司在生鲜冷链物流业务方面的发展。暂不考虑收购影响预计公司2019-2021年EPS分别为0.43/0.47/0.52元，维持公司“强烈推荐”评级。  风险提示：宏观经济风险；消费下行风险；开店不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 187,928 244,957 318,059 407,832 522,912 增长率(%) 26.5 30.3 29.8 28.2 28.2 净利润(百万元) 4,213 13,328 3,969 4,380 4,841 增长率(%) 498.0 216.4 -70.2 10.3 10.5 毛利率(%) 14.1 15.0 15.2 15.1 15.0 净利率(%) 2.2 5.4 1.2 1.1 0.9 ROE(%) 4.8 14.3 4.1 4.4 4.7 EPS(摊薄/元) 0.45 1.43 0.43 0.47 0.52 P/E(倍) 24.9 7.9 26.4 23.9 21.6 P/B(倍) 1.3 1.3 1.3 1.2 1.1 强烈推荐（维持评级） 市场数据 时间 2019.06.21 收盘价(元)： 11.25 一年最低/最高(元)： 9.77/14.69 总股本(亿股)： 93.1 总市值(亿元)： 1,047.38 流通股本(亿股)： 77.02 流通市值(亿元)： 866.49 近3月换手率： 39.29% 股价一年走势 收益涨幅（%） 类型 一个月 三个月 十二个月 相对 -2.1 -8.83 -23.21 绝对 2.46 -8.91 -16.5 相关报告 《线下门店扩张提速，智慧零售生态布局加速成长》2019-03-30 《中报业绩略超预期 持续看好公司线上线下互补》2018-07-31 《零售云加速开店不能停 改造县乡镇传统零售模式》2018-06-18 《挖掘县镇潜力，零售云布局低线城市智慧零售端口》2018-04-20 -30%-23%-16%-9%-2%5%12%2018/06 2018/09 2018/12 2019/03 2019/06 苏宁易购 沪深300 2019-06-23 苏宁易购 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 87830 131743 143833 127486 149143 营业收入 187928 244957 318059 407832 522912 现金 34030 48042 40693 15801 10074 营业成本 161432 208217 269640 346096 444396 应收账款 2389 0 3102 876 4225 营业税金及附加 729 894 1161 1489 1909 其他应收款 6919 0 8984 2536 12235 营业费用 20636 26067 33846 43399 55645 预付账款 8668 17469 16468 27047 28746 管理费用 4864 5201 6753 8659 11102 存货 18551 22263 30592 37250 49861 财务费用 306 1235 1275 1975 2627 其他流动资产 17272 43969 43994 43976 44003 资产减值损失 513 2059 1272 1631 2092 非流动资产 69447 67725 89495 111592 135800 公允价值变动收益 19 292 93 135 173 长期投资 1767 17675 33682 49689 65697 投资净收益 4300 13991 100 100 100 固定资产 14373 15199 21030 27490 35179 营业利润 4076 13659 4305 4818 5415 无形资产 8217 9677 9622 9594 9628 营业外收入 405 506 500 500 500 其他非流动资产 45090 25174 25161 24819 25296 营业外支出 149 219 200 200 200 资产总计 157277 199467 233328 239078 284943 利润总额 4332 13945 4605 5118 5715 流动负债 64264 93697 126538 130977 175125 所得税 283 1303 839 963 1122 短期借款 8686 24314 24314 24314 24314 净利润 4050 12643 3765 4155 4593 应付账款 13095 19836 22810 31928 38357 少数股东损益 -163 -685 -204 -225 -249 其他流动负债 42482 49547 79414 74736 112454 归属母公司净利润 4213 13328 3969 4380 4841 非流动负债 9385 17560 15931 13986 12094 EBITDA 6357 17326 7948 9485 10294 长期借款 6354 14788 13160 11215 9323 EPS（元） 0.45 1.43 0.43 0.47 0.52 其他非流动负债 3032 2771 2771 2771 2771 负债合计 73649 111256 142469 144964 187219 主要财务比率 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 4669 7294 7090 6865 6616 成长能力 股本 9310 9310 9310 9310 9310 营业收入(%) 26.5 30.3 29.8 28.2 28.2 资本公积 35980 38288 38288 38288 38288 营业利润(%) 198540.2 235.1 -68.5 11.9 12.4 留存收益 21363 33678 37127 40934 45142 归属于母公司净利润(%) 498.0 216.4 -70.2 10.3 10.5 归属母公司股东权益 78958 80917 83769 87249 91108 获利能力 负债和股东权益 157277 199467 233328 239078 284943 毛利率(%) 14.1 15.0 15.2 15.1 15.0 净利率(%) 2.2 5.4 1.2 1.1 0.9 现金流量表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 4.8 14.3 4.1 4.4 4.7 经营活动现金流 -6605 -13874 21237 4791 26431 ROIC(%) 4.1 10.8 3.4 3.9 4.4 净利润 4050 12643 3765 4155 4593 偿债能力 折旧摊销 2100 2372 2740 3339 3155 资产负债率(%) 46.8 55.8 61.1 60.6 65.7 财务费用 306 1235 1275 1975 2627 净负债比率(%) -22.4 -6.1 0.1 24.8 28.3 投资损失 -4300 -13991 -100 -100 -100 流动比率 1.4 1.4 1.1 1.0 0.9 营运资金变动 -9002 -17087 13649 -4443 16330 速动比率 1.1 1.2 0.9 0.7 0.6 其他经营现金流 241 954 -93 -135 -173 营运能力 投资活动现金流 13437 -3010 -24318 -25201 -27089 总资产周转率 1.3 1.4 1.5 1.7 2.0 资本支出 2364 7432 5763 6090 8200 应收账款周转率 107.6 205.1 205.1 205.1 205.1 长期投资 13092 -8678 -16007 -16007 -16007 应付账款周转率 12.6 12.6 12.6 12.6 12.6 其他投资现金流 28894 -4257 -34562 -35119 -34896 每股指标（元） 筹资活动现金流 -911 22534 -4267 -4483 -5068 每股收益(最新摊薄) 0.45 1.43 0.43 0.47 0.52 短期借款 2527 15628 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.64 -0.56 2.28 0.51 2.84 长期借款 2836 8435 -1629 -1944 -1892 每股净资产(最新摊薄) 8.48 8.69 9.00 9.37 9.79 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 145 2308 0 0 0 P/E 24.9 7.9 26.4 23.9 21.6 其他筹资现金流 -6418 -3836 -2639 -2538 -3176 P/B 1.3 1.3 1.3