生长激素1季度继续保持高速增长，全年业绩前低后高看好公司布局单抗和细胞免疫治疗

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 生长激素1季度继续保持高速增长，全年业绩前低后高看好公司布局单抗和细胞免疫治疗 ■公司发布1季报，1季度实现收入2.8亿元，同比增长40.5%，我们预计收入较快增速部分来自中药子公司低开转高开所致，实现净利润0.60亿元，同比增长26.2%，扣非净利润0.58亿元，同比增长30.5%，符合市场预期，经营性现金流净额0.39亿元，同比大幅增长158%，改善显著。 分业务看，我们预计和测算，生长激素1季度收入增速40%以上，公司生长激素销售已经步入正轨，渠道建设愈发完善，我们预计全年收入增速有望实现50%以上，呈现前低后高态势；受益于Q1流感行情，我们预计干扰素收入增速也超过40%，但预计全年将实现平稳增长。综上，1季报母公司收入同比增长35%，毛利率在生长激素带动下进一步提升1.49个百分点至89.45%，销售费用率在规模效应下显著下降3.48个百分点至33.84%，从而净利润同比大幅增长54%，达到0.57亿元，体现了公司最核心业务生长激素呈现高速增长态势。 由于母公司Q1贡献净利润0.57亿元，而公司合并净利润0.60亿元，因此，其他业务板块实际上Q1贡献利润及其有限。我们预计，中药板块余良卿进一步实施低开转高开，受费用处理影响，利润基本持平；化学药子公司安科恒益预计利润持平；苏豪逸明预计Q1利润与去年同期基本持平；中德美联预计Q1利润下滑10%左右，但根据我们对其市场规模及业务开拓进展的判断，我们预计中德美联全年仍有望实现30%~50%的利润增速。 综上，考虑到公司核心业务生长激素及中德美联全年看均呈现前低后高态势，因此，我们认为，公司全年净利润也将显著呈现前低后高，我们预计和判断，公司全年有望实现我们此前预测的36%净利润增速。 ■新药研发方面，生长激素水针申报生产已经受理，目前已经技术评审已经结束，即将进入动态核查和GMP认证阶段，我们预计有望于2018年3季度获批上市；长效生长激素目前已经完成临床入组，我们预计今年年底完成全部临床，2019年上半年报生产，2019年年底或者2020年上半年有望获批上市；参股公司博生吉安科提交的CAR-T疗法“靶向CD19 自体嵌合抗原受体T细胞输注剂”临床试验申请获得国家食品药品监督管理总局受理；注射用重组人HER2单克隆抗体药物研究正式启动第III期临床试验，已经有多个中心正式启动病人入组工作，目前进度仅次于复宏汉霖，处于国内领先，我们预计，今年公司注射用重组人HER2单克隆抗体药物III期临床入组工作将全部完成，2019年将完成III期临床全部工作，并于2020年初申报生产，按照既往Tabl e_Title 2018年04月25日 安科生物（300009.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 生物医药 投资评级 买入-A 调高评级 6个月目标价： 34.5元 股价（2018-04-25） 27.56元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 19,635.99 流通市值（百万元） 12,705.71 总股本（百万股） 712.48 流通股本（百万股） 461.02 12个月价格区间 14.95/28.38元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 3.69 4.61 81.23 绝对收益 9.11 4.95 81.75 崔文亮 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040006 cuiwl@essence.com.cn 010-83321412 Tab le_Report 相关报告 安科生物：生长激素增长提速带动公司业绩保持高速增长，看好公司单抗和细胞免疫治疗业务布局/崔文亮 2018-03-27 安科生物：生长激素+中德美联预计驱动公司未来三年高增长，布局单抗和细胞免疫治疗铸就精准医疗龙头/崔文亮 2018-03-27 安科生物：国内精准医疗布局先行者，前三季度业绩符合预期/崔文亮 2017-10-26 -12%2%16%30%44%58%72%86%2017-042017-082017-122018-04安科生物 生物医药 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 CDE审批进度，我们预计有望于2020年底或者2021年初有望获批上市。子公司安科恒益的抗乙肝药物富马酸替诺福韦二吡呋酯片申报生产获得受理，预计年内获批上市。 ■安科生物是我们持续看好的标的，我们于2018年3月26日发布了44页重磅《安科生物深度报告：生长激素+中德美联预计驱动公司未来三年高增长，布局单抗和细胞免疫治疗铸就精准医疗龙头》，我们再次重申推荐公司的核心逻辑：公司通过内生+外延双管齐下，业务结构发生了积极地、根本的变化，看未来3年，生长激素+中德美联预计将双轮驱动公司业绩保持35%左右高速增长，公司积极布局的单抗、细胞免疫治疗、基因测序服务等业务，将在2020年以后开始发力，推动公司进入高速增长的新阶段。 公司自2016年以来通过工艺改进生长激素产品品质得到质的提升，打开销售高增长通路，水针和长效生长激素也有望即将先后获批，公司在生长激素领域竞争力将得到极大提升，另一方面，公司不仅重视创新、持续加大研发投入，更得益于民营企业的灵活体制，借助外部合作、并购等方式，公司在单抗、细胞免疫治疗、基因测序等创新领域实现了弯道超车，Her2单抗研发进度处于国内第一梯队，进度上仅次于复宏汉霖，细胞免疫治疗领域布局的博生吉处于国内领先优势，并购的中德美联在法医检测领域具有显著竞争优势，未来几年高增长确定性较强。可以预见，公司上述业务的布局，已经为未来3~5年甚至5~10年较快增长奠定了基础，公司未来的成长路径十分清晰。 ■投资建议：我们预计公司2018~2020年净利润分别为3.78/5.10/6.84亿元，分别同比增长36%/35%/34%，EPS分别为 0.53元/0.72元/0.96元，当前股价对应2018~2020年PE分别为 52X/38X/29X，考虑到公司当前持续加大研发投入和激励摊销费用拖累业绩，生长激素水针和长效即将陆续上市销售，布局的单抗、细胞免疫治疗等具有巨大潜力的产品和业务已经进入III期临床阶段，这些都暂时未能在业绩上得到体现，我们认为对于公司应该弱化当前估值，更多考虑公司未来成长空间和长期现金流贴现带来的价值。给予买入-A 的投资评级，6个月目标价为34.5元，相当于2018年65倍动态 ■风险提示：新产品获批进展低于预期；现有产品销售低于预期；并购企业业绩低于预期导致商誉减值。 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 849.2 1,096.3 1,414.3 1,801.7 2,278.9 净利润 197.3 277.7 378.0 510.3 683.8 每股收益(元) 0.28 0.39 0.53 0.72 0.96 每股净资产(元) 1.91 2.35 2.95 3.50 4.29 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 99.5 70.7 51.9 38.5 28.7 市净率(倍) 14.4 11.7 9.4 7.9 6.4 净利润率 23.2% 25.3% 26.7% 28.3% 30.0% 净资产收益率 14.5% 16.6% 18.0% 20.5% 22.4% 股息收益率 0.4% 0.0% 0.6% 0.6% 0.6% ROIC 17.1% 22.4% 23.5% 29.5% 45.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 4 公司快报/安科生物 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 849.2 1,096.3 1,414.3 1,801.7 2,278.9 成长性 减:营业成本 219.2 244.2 309.7 382.4 447.3 营业收入增长率 33.6% 29.1% 29.0% 27.4% 26.5% 营业税费 9.6 14.1 14.3 20.6 26.2 营业利润增长率 46.1% 50.0% 32.8% 34.3% 34.8% 销售费用 268.2 371.3 453.6 554.9 690.7 净利润增长率 44.8% 40.8% 36.1% 35.0% 34.0% 管理费用 133.1 159.7 205.2 257.6 324.8 EBITDA增长率 52.9% 37.6% 33.0% 30.2% 31.9% 财务费用 2.5 1.9 0.2 -2.1 -3.4 EBIT增长率 50.0% 42.0% 38.8% 33.8% 34.7% 资产减值损失 2.8 4.7 2.4 2.0 3.0 NOPLAT增长率 51.2% 49.2% 32.1% 33.9% 34.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 13.9% 25.9% 6.7% -12.6% 17.5% 投资和汇兑收益 5.4 12.6 8.0 0.5 0.6 净资产增长率 12.8% 23.4% 24.0% 17.9% 22.1% 营业利润 219.3 329.1 436.9 586.7 791.0 加:营业外净收支 11.9 0.2 6.0 9.3 11.3 利润率 利润总额 231.2 329.2 442.9 596.0 802.4 毛利率 74.2% 77.7% 78.1% 78.8% 80.4% 减:所得税 33.4 47.5 63.8 85.2 114.3 营业利润率 25.8% 30.0% 30.9% 32.6% 34.7% 净利润 197.3 277.7 378.0 510.3 683.8 净利润率 23.2% 25.3% 26.7% 28.3% 30.0% EBITDA/营业收入 31.5% 33.5% 34.6% 35.3% 36.9% 资产负债表 EBIT/营业收入 26.1% 28.7% 30.9% 32.4% 34.6% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 152.0 134.5 412.9 1,020.5 1,329.4 固定资产周转天数 157 142 107 76 54 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 50 24 65 50 51 应收帐款 208.9 287.9 303.4 467.7 519.4 流动资产周转天数 217 210 228 292 330 应收票据 67.4 88.8 173.6 122.3 251.7 应收帐款周转天数 74 82 75 77 78 预付帐款 11.1 11.7 16.6 18.5 22.7 存货周转天数 24 23 20 20 19 存货 61.4 76.1 84.9 119.9 121.4 总资产周转天数 714 693 613 581 551 其他流动资产 63.2 113.3 90.5 89.0 97.6 投资资本周转天数 504 470 419 318 255 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 36.7 146.7 146.7 146.7 146.7 ROE 14.5% 16.6% 18.0% 20.