中小盘信息更新：年报业绩略超预期，旺季验证Kerr重回增长轨道

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2019年04月26日 西王食品（000639.SZ） 中小盘研究 年报业绩略超预期，旺季验证Kerr重回增长轨道 ——中小盘信息更新 伐谋-中小盘信息更新 孙金钜（分析师） 任浪（分析师） 021-68866881 sunjinju@xsdzq.cn 证书编号：S0280518010002 021-68865595-232 renlang@xsdzq.cn 证书编号：S0280518010003  年报业绩略超预期，旺季验证Kerr重回增长轨道 公司发布2018年年报和2019年一季报。公司2018年实现收入58.45亿元（+4.04%），实现归母净利润4.68亿元（+36.5%），其中Q4实现收入15.95亿元（+19.30%），实现归母净利润1.39亿元（+28.76%）。公司2019Q1实现收入13.83亿元（+1.52%），实现归母净利润9174万元（+9.47%）。年报业绩超出预告上限，略超预期，Q4旺季收入增长加速进一步验证Kerr开始重回增长轨道。并购阵痛期已过，Kerr海外市场开始重回增长，国内市场未来随着新产品的引入和线下渠道的拓展将继续保持快速增长。国内国外市场两点开花，我们认为公司有望凭借“海外品牌+国内渠道”的模式实现国内运动保健龙头的崛起。小幅上调公司2019-2021年归母净利润至5.51（+0.18）/6.50（+0.12）/7.59亿元，对应EPS为0.71（+0.02）/0.84（+0.01）/0.98元，当前股价对应2019-2021年PE为12.7/10.8/9.2倍，维持“强烈推荐”评级。  保健品海外重回增长，国内市场延续快速增长 2016年公司收购Kerr之后即进入了并购阵痛期，2017年到2018年上半年Kerr收入均为下滑，2018Q3开始Kerr收入增长开始转正。2018Q4公司收入增长19.30%，大幅超过三季度的6.52%，旺季增长加速进一步验证了Kerr开始重回增长轨道。2019Q1收入增速有所下滑，主要由于春节和北美天气影响，我们预计2019年海外市场将继续保持稳健增长。保健品国内市场收入预计在2.9亿元（+45%），继续快速增长，MuscleTech在国内运动营养市场的占有率在30%左右。随着国内保健品线下专有产品和蛋白棒、左旋肉碱等新产品的推出，以及线下渠道开始发力，国内市场将延续快速增长趋势。  食用油和运动保健齐头并进，大健康航母启航 公司表示作为食用油龙头企业，要坚持走出去战略，通过收购兼并，做大做强粮油板块。保健品板块，国内国外市场两点开花，公司有望凭借“海外品牌+国内渠道”的模式实现国内运动保健龙头的崛起。食用油和运动保健齐头并进，公司打造“世界级健康食品平台”的战略正在逐步落地。  风险提示：去杠杆政策继续；行业政策变动等。 财务摘要和估值指标 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 5618 5,845 6,361 7,091 7,877 增长率(%) 66.5 4.0 8.8 11.5 11.1 净利润(百万元) 343.3 468 551 650 759 增长率(%) 154.6 36.5 17.6 17.9 16.9 毛利率(%) 35.6 36.3 36.8 37.4 38.1 净利率(%) 6.1 8.0 8.7 9.2 9.6 ROE(%) 14.3 10.6 11.1 11.6 12.1 EPS(摊薄/元) 0.45 0.61 0.71 0.84 0.98 P/E(倍) 20.44 15.0 12.7 10.8 9.2 P/B(倍) 3.11 1.6 1.4 1.3 1.1 强烈推荐（维持评级） 市场数据 时间 2019.04.26 收盘价(元)： 9.1 一年最低/最高(元)： 6.2/17.47 总股本(亿股)： 7.71 总市值(亿元)： 70.16 流通股本(亿股)： 7.71 流通市值(亿元)： 70.16 近3月换手率： 74.36% 相关报告 《Kerr剩余股权收购持续推进，增资发力国内市场》2019-03-22 《运动保健新龙头，大健康航母扬帆起航》2019-02-17 孙金钜（分析师）：021-68866881 证书编号：S0280518010002 任浪（分析师）：021-68865595-232 证书编号：S0280518010003 黄泽鹏（联系人）：021-68865595-202 证书编号：S0280118010039 黄麟（联系人）：0755-82291898 证书编号：S0280118040003 王宁（联系人）：010-83561000 证书编号：S0280118060020 中小盘研究团队 2019-04-26 西王食品 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 1678 3998 3116 3138 3328 营业收入 5618 5845 6361 7091 7877 现金 200 2843 1221 1733 1149 营业成本 3619 3723 4018 4436 4876 应收账款 401 436 627 499 728 营业税金及附加 13 15 19 19 22 其他应收款 23 0 33 2 34 营业费用 971 1020 1107 1232 1367 预付账款 71 44 102 50 118 管理费用 281 274 286 312 347 存货 929 588 1074 788 1228 财务费用 245 117 146 159 171 其他流动资产 54 85 59 66 71 资产减值损失 17 50 29 38 48 非流动资产 6028 6282 7174 7911 8979 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 10 9 12 13 15 投资净收益 0 -0 -0 -0 -0 固定资产 721 688 757 850 939 营业利润 473 654 756 895 1047 无形资产 3271 3432 4069 4834 5752 营业外收入 5 3 8 5 5 其他非流动资产 2027 2152 2334 2213 2273 营业外支出 1 1 1 1 1 资产总计 7707 10280 10289 11049 12308 利润总额 477 657 763 900 1052 流动负债 2088 2867 2742 2601 3183 所得税 81 124 137 162 189 短期借款 1105 1726 1361 1398 1495 净利润 396 532 626 738 863 应付账款 370 403 415 499 504 少数股东损益 53 64 75 89 103 其他流动负债 613 738 966 704 1184 归属母公司净利润 343 468 551 650 759 非流动负债 2849 2386 1894 2108 1968 EBITDA 698 810 900 1053 1222 长期借款 1280 973 887 778 717 EPS（元） 0.45 0.61 0.71 0.84 0.98 其他非流动负债 1569 1413 1008 1330 1250 负债合计 4937 5253 4637 4709 5150 主要财务比率 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 511 651 726 815 918 成长能力 股本 455 771 771 771 771 营业收入(%) 66.5 4.0 8.8 11.5 11.1 资本公积 759 2042 2042 2042 2042 营业利润(%) 137.1 38.2 15.6 18.4 16.9 留存收益 1118 1527 2060 2726 3518 归属于母公司净利润(%) 154.6 36.5 17.6 17.9 16.9 归属母公司股东权益 2259 4375 4926 5525 6239 获利能力 负债和股东权益 7707 10280 10289 11049 12308 毛利率(%) 35.6 36.3 36.8 37.4 38.1 净利率(%) 6.1 8.0 8.7 9.2 9.6 现金流量表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 14.3 10.6 11.1 11.6 12.1 经营活动现金流 390 1193 -59 1464 772 ROIC(%) 9.2 7.7 8.6 9.2 9.8 净利润 396 532 626 738 863 偿债能力 折旧摊销 76 70 73 86 101 资产负债率(%) 64.1 51.1 45.1 42.6 41.8 财务费用 245 117 146 159 171 净负债比率(%) 83.4 (0.3) 22.1 10.9 19.0 投资损失 -0 0 0 0 0 流动比率 0.8 1.4 1.1 1.2 1.0 营运资金变动 -241 427 -591 284 -337 速动比率 0.4 1.2 0.7 0.9 0.7 其他经营现金流 -86 47 -313 197 -27 营运能力 投资活动现金流 -148 -1898 -938 -849 -1162 总资产周转率 0.8 0.6 0.6 0.7 0.7 资本支出 42 32 1278 437 1137 应收账款周转率 11.9 14.0 12.0 12.6 12.8 长期投资 -7 -10 -3 -2 -1 应付账款周转率 9.6 9.6 9.8 9.7 9.7 其他投资现金流 -112 -1876 336 -413 -26 每股指标（元） 筹资活动现金流 -718 1475 -625 -102 -194 每股收益(最新摊薄) 0.45 0.61 0.71 0.84 0.98 短期借款 -148 621 -365 36 98 每股经营现金流(最新摊薄) 1.92 1.60 -0.08 1.90 1.00 长期借款 -455 -307 -86 -108 (61) 每股净资产(最新摊薄) 2.93 5.67 6.39 7.17 8.09 普通股增加 0 316 0 0 0 估值比率 资本公积增加 113 1284 0 0 0 P/E 20.44 14.98 12.74 10.80 9.24 其他筹资现金流 -228 -438 -174 -30 -230 P/B 3.11 1.60 1.42 1.27 1.12 现金净增加额 -489 773 -1623 512 -584 EV/EBITDA 15.27 10.2 10.5 8.7 8.1 2019-04-26 西王食品 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收