2019年一季报点评：业绩符合预期，新客户开发逐渐落地，成本端压力缓解

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 裕同科技（002831）2019年一季报点评 推荐（维持） 业绩符合预期，新客户开发逐渐落地，成本端压力缓解 目标价：65元 当前价：50.61元 事项：  2019年一季度实现营收17.85亿元，同比增长10.54%，实现归母净利润1.54亿元，同比增长10.69%，实现扣非后归母净利润1.04亿元，同比增长31.51%，业绩符合预期。 评论：  客户结构不断优化，“大包装”布局持续深入，国内业务发展迅速：公司通过开发新客户、新市场、区域拓展、产品线延伸、科技创新产业化、精细运营管理、供应链平台建设和投资并购等发展路径保障公司经营业绩稳步增长。客户方面公司成功导入或深入拓展了小米、哈曼、谷歌、亚马逊、戴森、DHL、茅台、五粮液和四川中烟等优质大客户。消费电子方面，消费电子类公司收入占比在70%以上，公司在维护现有客户基础上积极推进了新兴的穿戴类电子产品、智能家居等等产品包装业务。酒包方面，公司2018年酒包收入5亿元，经过多年布局拥有了泸州老窖、五粮液等一批优质客户。烟标方面，18年收入接近5亿元，报告期内收购了武汉艾特取得了部分中烟供应商资质，在当前烟包升级背景下从精品盒包装切入高端精品烟盒市场。大健康与化妆品包装方面，18收入2亿元以上，收购江苏德晋，依托其丰富的技术、资源积淀切入市场，布局化妆品包装行业。环保包装方面，宜宾环保纸塑项目积极推进，同时计划拓展非纸类的环保包装，进一步完善产业格局。  原材料价格下降，毛利率呈现改善，汇兑损失减少降低财务费用率：2019年Q1毛利率27.09%，同比提升1.9pct，2019年一季度铜版纸和白卡纸价格同比回落，对于公司毛利率构成向上贡献。销售费用率4.25%，同比降低0.64pct；管理费用率12.57%，同比提升1.66pct；财务费用率4.1%，同比降低1.9pct，汇报期内汇兑损失同比减少助力财务费用降低。  短期受益纸价下跌，长期享优秀客户&技术&产能红利，内生外延拉动业绩增长：公司持续推进产业链建设、持续开发多元客户、通过内延和拉动的方式布局业务多元化，打造智能工厂，看好未来公司新布局放量。我们维持预计公司2019-2021年净利润为11.33、13.28、15.37亿元，对应当前市值PE分别为18、15、13倍，维持“推荐”评级。看好公司短期内受益纸价下跌，经营效率持续提升，多元化布局红利释放，公司对应2019年净利润23倍PE，维持目标价65元。  风险提示：宏观下行消费不振，原材料价格大幅上涨，包装行业格局发生重大变化。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 8,578 10,442 12,218 14,297 同比增速(%) 23.5% 21.7% 17.0% 17.0% 归母净利润(百万) 946 1,133 1,328 1,537 同比增速(%) 1.5% 19.8% 17.3% 15.7% 每股盈利(元) 2.36 2.83 3.32 3.84 市盈率(倍) 21 18 15 13 市净率(倍) 4 3 3 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年4月29日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 联系人：葛文欣 电话：010-63215669 邮箱：gewenxin@hcyjs.com 总股本(万股) 40,001 已上市流通股(万股) 11,939 总市值(亿元) 202.45 流通市值(亿元) 60.42 资产负债率(%) 45.9 每股净资产(元) 14.4 12个月内最高/最低价 62.87/37.32 《裕同科技（002831）深度研究报告：国内高端纸包装龙头，原材料下跌贡献利润弹性》 2018-12-27 《裕同科技（002831）2018年业绩快报点评：业绩符合预期，多元化布局稳步推进，纸价下行Q4毛利率回升》 2019-03-02 《裕同科技（002831）2018年报点评：业绩符合预期，新客户开发持续落地，纸价回落迎来业绩拐点》 2019-04-04 -21%-4%14%31%18/0518/0718/0918/1119/0119/032018-05-02～2019-04-29 沪深300 裕同科技 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 包装印刷 2019年04月30日 裕同科技（002831）2019年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 823 1,568 2,441 3,322 营业收入 8,578 10,442 12,218 14,297 应收票据 123 150 176 206 营业成本 6,133 7,583 8,906 10,421 应收账款 3,897 4,611 5,396 6,314 税金及附加 58 70 82 96 预付账款 182 225 265 310 销售费用 381 411 420 491 存货 944 1,167 1,370 1,603 管理费用 502 611 715 836 其他流动资产 860 1,048 1,225 1,435 财务费用 120 82 105 128 流动资产合计 6,829 8,769 10,873 13,190 资产减值损失 2 2 2 2 其他长期投资 52 52 53 53 公允价值变动收益 -4 -4 -4 -4 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 42 42 42 42 固定资产 2,958 3,070 3,174 3,270 其他收益 43 43 43 43 在建工程 400 450 500 550 营业利润 1,145 1,376 1,617 1,874 无形资产 372 335 302 271 营业外收入 25 26 25 26 其他非流动资产 459 441 425 413 营业外支出 8 8 8 8 非流动资产合计 4,241 4,348 4,454 4,557 利润总额 1,162 1,394 1,634 1,892 资产合计 11,070 13,117 15,327 17,747 所得税 183 220 258 299 短期借款 1,896 2,482 3,069 3,656 净利润 979 1,174 1,376 1,593 应付票据 281 347 408 477 少数股东损益 33 41 48 56 应付账款 1,441 1,782 2,092 2,448 归属母公司净利润 946 1,133 1,328 1,537 预收款项 25 31 36 42 NOPLAT 1,080 1,243 1,465 1,701 其他应付款 40 40 40 40 EPS(摊薄)（元） 2.36 2.83 3.32 3.84 一年内到期的非流动负债 38 38 38 38 其他流动负债 355 406 456 513 主要财务比率 流动负债合计 4,076 5,126 6,139 7,214 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 167.00 228.00 289.00 351.00 成长能力 应付债券 798.00 798.00 798.00 798.00 营业收入增长率 23.5% 21.7% 17.0% 17.0% 其他非流动负债 118 104 104 103 EBIT增长率 2.8% 15.1% 17.9% 16.1% 非流动负债合计 1,083 1,130 1,191 1,252 归母净利润增长率 1.5% 19.8% 17.3% 15.7% 负债合计 5,159 6,256 7,330 8,466 获利能力 归属母公司所有者权益 5,653 6,562 7,650 8,878 毛利率 28.5% 27.4% 27.1% 27.1% 少数股东权益 258 299 347 403 净利率 11.4% 11.2% 11.3% 11.1% 所有者权益合计 5,911 6,861 7,997 9,281 ROE 16.0% 16.5% 16.6% 16.6% 负债和股东权益 11,070 13,117 15,327 17,747 ROIC 14.2% 13.9% 14.0% 14.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 46.6% 47.7% 47.8% 47.7% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 51.0% 53.2% 53.7% 53.3% 经营活动现金流 643 757 881 974 流动比率 167.5% 171.1% 177.1% 182.8% 现金收益 1,334 1,539 1,766 2,007 速动比率 144.4% 148.3% 154.8% 160.6% 存货影响 -234 -223 -203 -233 营运能力 经营性应收影响 -810 -787 -852 -995 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 342 412 376 431 应收帐款周转天数 150 147 147 147 其他影响 11 -184 -206 -236 应付帐款周转天数 75 76 78 78 投资活动现金流 -773 -390 -390 -390 存货周转天数 49 50 51 51 资本支出 -1,481 -408 -405 -402 每股指标(元) 股权投资 39 0 0 0 每股收益 2.36 2.83 3.32 3.84 其他长期资产变化 669 18 15 12 每股经营现金流 1.61 1.89 2.20 2.43 融资活动现金流 80 378 382 297 每股净资产 14.13 16.40 19.12 22.19 借款增加 673 648 648 648 估值比率 股利及利息支付 -357 -335 -320 -371 P/E 21 18 15 13 股东融资 7 7 7 7 P/B 4 3 3 2 其他影响 -243 58 47 13 EV/EBITDA 10 9 8 7 资料来源：公司公告，华创证券预测 裕同科技（002831）2019年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工组团队介绍 组长、首席分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 分析师：陈梦 北京大学工学硕士。曾任职于民生证券。2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：葛文欣 南开大学经济学硕士。2018年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 销售助理 010-63214683 houbin@hcyjs.com 过云龙 销