调研简报：长期订单奠定增长基础，医药板块迅速扩张

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、 一、分析与判断  国内领先精细化学品定制生产商，研发实力雄厚，客户资源稳定 公司作为生产农药及医药精细化学品的综合性化工企业，深耕高级中间体行业多年，以定制生产为主要经营模式，从事农药中间体、特种化学品以及医药中间体的研发、生产与销售。目前国内设有太仓、如东、滨海三大生产基地，拥有多条千吨级高自动化水平生产线，原药及中间体总产能达7000-8000吨；海外收购了马耳他原料药公司ACL，积极布局国际医药定制和特色原料药市场。公司一直致力于高端化学技术的研发，现已形成以上海张江研发中心、朴颐化学、湖州颐辉为核心的三大研发中心，在手性技术、含氮杂环衍生物、生物酶技术领域内的研究成果均达到国际先进水平。此外，自成立伊始公司便将融入全球农药与医药产业链作为长期发展目标，与杜邦、拜耳、FMC、罗氏、诺华等国际农化巨头和医药龙头建立了长期稳定的合作关系，树立了良好的品牌形象。  农药中间体获长期订单，多种新产品放量在即 作为全球第一大植保品种，康宽（氯虫苯甲酰胺）凭借其优质的产品性能、不断被开发的混配制剂以及持续被挖掘的新领域受到越来越多关注，未来市场具备较大增长潜能。公司农药业务利润主要来源为其核心产品——康宽中间体BPP，2017年底拥有产能1000吨，截止目前已扩产至1800吨/年，整体利用率达80%-90%，由于订单旺盛，后期仍将通过新建生产线及工艺改进等方式扩大产能。去年11月公司与富美实签订长期定制生产服务协议，进一步夯实了公司中间体定制生产龙头地位，未来随着新产线运行趋稳，规模化生产优势加强，产品盈利水平将再获提升。于此同时，公司将不断投放农药新产品，2019年滨海基地两个农药中间体已获生产批文，预计下半年产生效益，提供新的利润增长点。  内生增长+外延式并购，医药业务迅速扩张 公司近年来持续进行医药板块布局，在传统的抗肿瘤、抗癫痫药物中间体等方面保持较强竞争力，2018年受益于环保高压，产品毛利率改善明显。当前，一方面公司资源储备丰富，管道内新产品多样，与富美实、科迪华、拜耳的合作产品也将陆续上市，有望进一步增厚公司业绩；另一方面，随着上海朴颐化学、ACL经营向好，业务协同效应有望逐步显现。未来公司将在生物酶、原料药领域持续发力，医药板块或迎爆发式增长。  与富美实订单落地，获拜耳品牌认可 2018年11月30日，公司与富美实签订产品长期定制生产服务协议，协议分为三期，三年一期，第一期35亿元对应2019-2021年，订单金额逐年增加，每期完成后将自动续展。协议期间公司将为富美实提供其专利产品高级中间体的生产定制，双方将共同致力于工厂的产能利用扩大，工艺改进和技术革新。该协议将进一步加深公司与富美实的战略合作关系，成为未来业绩增长的持续动力。2019年2月14日，公司作为德国拜耳大中华区优秀供应商和战略合作伙伴，被授予Partnership & Collaboration Award（“伙伴关系与协作奖”），该奖项的获得有利于进一步提升公司产品市场竞争力和品牌影响力。 [Table_Invest] 推荐 首次评级 当前价格： 6.11元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2019-4-1 近12个月最高/最低（元） 8.76/4.41 总股本（百万股） 963 流通股本（百万股） 919 流通股比例（%） 95.35 总市值（亿元） 56 流通市值（亿元) 53 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -24%-15%-6%3%12%21%18/318/618/918/1219/3雅本化学沪深300 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：陶贻功 执业证号： S0100513070009 电话： 010-85127892 邮箱： taoyigong@mszq.com 研究助理：李骥 执业证号： S0100119010009 电话： 021-60876731 邮箱： liji@mszq.com 研究助理：王静姝 执业证号： S0100118070030 电话： 010-85127892 邮箱： wangjingshu@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.雅本化学（300261）年报点评：业绩略低于预期，行业保持景气，继续推荐 2.雅本化学（300261）三季报点评：季度实现EPS0.03元，业绩符合预期 [Table_Title] 雅本化学（300261） 公司研究/调研简报 长期订单奠定增长基础，医药板块迅速扩张 —雅本化学（300261）调研简报 调研简报/基础化工 2019年04月02日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 雅本化学（300261） 二、投资建议 预计公司2018-2020年每股收益0.25元、0.35元、0.49元，对应PE分别为24倍、17倍、12倍。虽略高于SW农药板块当前平均20倍PE水平，但考虑公司中间体行业龙头地位稳固，在农药中间体生产订制领域具有先发优势，未来大额订单将持续推动业绩增长，医药板块迅速扩张，首次覆盖，给予“推荐”评级。 三、风险提示 长期协议执行不达预期；原材料价格波动风险；安全生产风险。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 1,208 1,805 2,353 2,860 增长率（%） 82.6% 49.4% 30.3% 21.6% 归属母公司股东净利润（百万元） 73 161 228 313 增长率（%） 351.5% 120.1% 41.5% 37.3% 每股收益（元） 0.14 0.25 0.35 0.49 PE（现价） 44.8 24.4 17.2 12.5 PB 2.1 2.3 2.7 3.1 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 雅本化学（300261） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_PRO FIT ] 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 营业总收入 1,208 1,805 2,353 2,860 成长能力 营业成本 890 1,280 1,662 2,006 营业收入增长率 82.6% 49.4% 30.3% 21.6% 营业税金及附加 10 14 16 17 EBIT增长率 280.7% 92.7% 39.4% 29.9% 销售费用 20 29 35 40 净利润增长率 351.5% 120.1% 41.5% 37.3% 管理费用 171 255 323 386 盈利能力 EBIT 118 227 316 410 毛利率 26.3% 29.1% 29.4% 29.8% 财务费用 34 25 24 24 净利润率 6.1% 8.9% 9.7% 10.9% 资产减值损失 8 0 0 0 总资产收益率ROA 2.3% 4.4% 6.1% 8.1% 投资收益 0 0 0 0 净资产收益率ROE 3.8% 9.6% 15.6% 24.8% 营业利润 78 201 292 386 偿债能力 营业外收支 (0) 0 0 0 流动比率 1.6 1.2 1.1 1.0 利润总额 78 202 292 386 速动比率 1.3 1.1 0.9 0.8 所得税 3 26 38 50 现金比率 0.9 0.7 0.5 0.5 净利润 74 176 254 336 资产负债率 0.4 0.5 0.6 0.6 归属于母公司净利润 73 161 228 313 经营效率 EBITDA 210 324 427 532 应收账款周转天数 103.2 120.0 110.0 90.0 存货周转天数 118.1 95.0 75.0 70.0 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.8 货币资金 928 1161 1070 1075 每股指标（元） 应收账款及票据 393 603 721 719 每股收益 0.1 0.3 0.4 0.5 预付款项 29 43 55 67 每股净资产 3.0 2.6 2.3 2.0 存货 294 333 341 385 每股经营现金流 0.4 0.5 0.7 1.0 其他流动资产 20 20 20 20 每股股利 0.1 0.6 0.7 0.8 流动资产合计 1703 2209 2272 2343 估值分析 长期股权投资 0 0 0 0 PE 44.8 24.4 17.2 12.5 固定资产 919 1042 1143 1253 PB 2.1 2.3 2.7 3.1 无形资产 61 66 71 77 EV/EBITDA 26.9 16.7 12.9 10.4 非流动资产合计 1481 1468 1495 1504 股息收益率 1.0% 9.8% 11.5% 13.1% 资产合计 3184 3677 3766 3847 短期借款 553 553 553 553 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 应付账款及票据 421 698 878 1046 净利润 74 176 254 336 其他流动负债 1 1 1 1 折旧和摊销 101 98 111 122 流动负债合计 1084 1786 2071 2329 营运资金变动 93 45 66 128 长期借款 109 109 109 109 经营活动现金流 285 348 461 615 其他长期负债 38 38 38 38 资本开支 165 83 138 130 非流动负债合计 148 148 148 148 投资 (327) 0 0 0 负债合计 1232 1934 2218 2477 投资活动现金流 (492) (83) (138) (130) 股本 642 642 642 642 股权募资 850 0 0 0 少数股东权益 42 57 83 106 债务募资 234 0 0 0 股东权益合计 1952 1743 1548 1370 筹资活动现金