光大TMT行业半月谈（总第2期）：光大科技半月谈，科创板大时代的科技股投资机会

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年3月24日 TMT行业 光大科技半月谈，科创板大时代的科技股投资机会（20190323） ——光大TMT半月谈（总第2期） TMT行业动态 ◆ 光大TMT投资建议 【1】电子（杨明辉）：科创板点燃电子产业新引擎，半导体加快步伐。重点关注细分行业中未上市的龙头企业，比如中微半导体、澜起科技、华润微电子、安集微电子等。看好科创板对科技股的主题催化，持续推荐半导体和5G两大主线，推荐标的：北方华创、信维通信。 【2】通信（刘凯）：科创板助力科技创新，并有望带来估值体系重塑，利好对研发资本投入较高的通信行业。随着科创板概念催化、市场情绪持续回暖，叠加近期19年电信业资本开支有望进入上升通道利好，预计通信板块行情将持续。我们再次强调2019年5G为确定性机会，流量增长、政策催化、5G建设临近三大因素驱动行业基本面趋势向上，推荐星网锐捷、国脉科技、光环新网。 【3】海外科技（付天姿）：科创板企业允许亏损或微利状态，传统估值方法并非完全适用。SaaS作为新兴商业模式，发展初期由于高投入成本同样处在亏损阶段，通过研究中美两国SaaS行业估值体系，可为潜在科创板企业提供估值方法参考。纯SaaS企业适用PS估值，SaaS占比偏低的公司主要适用整体PE估值法；SaaS占比突破特定值后采用SOTP估值法更合理。 【4】传媒互联网（范佳瓅）：即时配送网络的门槛较高，需要在订单规模/系统对接/算法规划等方面具备深度积累。我们认为目前已经建成全国性即时配送网络的公司将最大程度受益于此轮物流创新引领的电商渗透率提升。外卖行业的蓬勃发展促使美团与阿里巴巴（饿了么/口碑）分别建起了完善的即时配送网络体系，“专送+众包”结合形成了完整的峰谷调配能力。建议重点关注美团（未评级），维持阿里巴巴“买入”评级。 【5】计算机（姜国平）：随着科创板的申报披露，一些参股科创板的标的也有望引起更多关注。产业互联与安全可控两大主线有望延续。产业互联网中的工业互联网（智能制造）、供应链金融、金融IT都值得继续关注。自主可控产业有望加速落地进入行业拐点。另外一些基本面较好估值较低标的因没有主题催化涨幅落后，后期有望补涨。推荐中孚信息、新大陆、中国长城。 ◆ 风险提示 中美贸易摩擦反复的风险，美元货币政策超预期的风险；此外，各单独行业仍面临其独特的风险，请参见文章最后风险提示部分。 ◆ 光大TMT精选投资组合 推荐标的组合1 推荐标的组合2 推荐标的组合3 电子 北方华创 信维通信 \ 通信 星网锐捷 国脉科技 光环新网 海外TMT 华虹半导体 舜宇光学 中国铁塔 传媒互联网 阿里巴巴 拼多多 芒果超媒 计算机 中孚信息 新大陆 中国长城 具体标的盈利预测及估值情况请参见图表2：光大TMT投资组合盈利预测及估值情况。 分析师 杨明辉 (执业证书编号：S0930518010002) 0755-23945524 yangmh@ebscn.com 刘 凯 (执业证书编号：S0930517100002) 021-52523849 kailiu@ebscn.com 付天姿 (执业证书编号：S0930517040002) 021-52523692 futz@ebscn.com 孔 蓉 (执业证书编号：S0930517120002) 021-52523837 kongrong@ebscn.com 姜国平 (执业证书编号：S0930514080007) 021-52523857 jianggp@ebscn.com 19999374/36139/20190325 08:02 2019-03-24 TMT行业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 过去2周（20190311-20190322），上证综指整体涨跌-0.1%，申万指数来看，电子板块涨跌1.5%、通信板块涨幅-2.9%、传媒指数涨幅2.4%、计算机板块涨跌0.5%。港股恒生综指整体涨跌0.3%，香港信息技术板块涨跌1.2%。 图1：TMT各板块涨跌幅比较 资料来源：wind 表1：光大TMT精选投资组合盈利预测及估值情况 股票代码 公司名称 分析师 货币单位 投资评级 市值 股价 EPS(元) PE （亿元） （元） 18E 19E 20E 18E 19E 20E 电子 002371.SZ 北方华创 杨明辉 人民币 买入 327 71.36 0.27 0.51 0.89 260 141 80 300136.SZ 信维通信 杨明辉 人民币 买入 297 30.41 0.91 1.05 1.36 33 29 22 通信 002396.SZ 星网锐捷 刘凯 人民币 买入 147 25.28 1.06 1.35 1.47 24 19 17 002093.SZ 国脉科技 刘凯 人民币 买入 98 9.73 0.13 0.17 0.24 75 57 41 300383.SZ 光环新网 刘凯 人民币 买入 285 18.54 0.43 0.6 0.78 43 31 24 海外TMT 1347.HK 华虹半导体 付天姿 港币 买入 241 18.7 0.17 0.15 0.16 14 16 15 2382.HK 舜宇光学 付天姿 港币 买入 1017 92.7 2.28 3.08 4.22 35 26 19 0788.HK 中国铁塔 付天姿 港币 买入 3274 1.9 0.02 0.02 0.05 106 68 31 互联网传媒 PDD.O 拼多多 范佳瓅 美元 买入 260 23.5 -1.29 -0.58 1.39 NA NA 16.9 BABA.N 阿里巴巴 范佳瓅 美元 买入 4533 176.26 3.69 3.24 4.72 47.8 54.4 37.3 300413.SZ 芒果超媒 孔蓉 人民币 买入 403.53 40.76 1.06 1.33 1.61 42 34 24 计算机 300659.SZ 中孚信息 姜国平 人民币 买入 39 29.36 0.37 0.34 0.69 80 87 42 000997.SZ 新大陆 姜国平 人民币 买入 188 18.04 0.63 0.60 0.79 29 30 23 000066.SZ 中国长城 姜国平 人民币 增持 301 10.25 0.20 0.32 0.52 52 32 20 资料来源： Wind，光大证券研究所预测， 港股公司中，财报按美元公告者，按照1USD=7.80HKD换算 0.5% -2.9% 2.4% 1.5% 1.9% -0.1% 0.7% -4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%计算机 通信 农林牧渔 综合 传媒 非银金融 电子 机械设备 深证综指 国防军工 商业贸易 有色金属 医药生物 钢铁 纺织服装 公用事业 轻工制造 建筑材料 上证综指 房地产 建筑装饰 化工 电气设备 沪深300 交通运输 采掘 银行 汽车 家用电器 食品饮料 休闲服务 19999374/36139/20190325 08:02 2019-03-24 TMT行业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、电子板块（分析师：杨明辉） 1.1、科创板点燃电子产业新引擎，半导体加快步伐  科创板：将成为电子产业升级新引擎 科创板重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业。过去智能手机黄金十年，大陆电子厂商随之崛起，但大陆电子产业代工属性强，亟需向上游附加值高的材料、设备、电子元件、半导体等领域延伸。无论从市场还是国家安全角度，半导体都是国家必须要大力发展的行业，也是大陆电子产业升级的桥头堡。半导体在新一代信息技术领域中排名首位，是科创板首要支持领域。 ◆ 鉴古知今：海外市场的科技股如何定价？ IC设计公司和IC设备公司在发展初期，PE估值波动区间非常大，进入成熟期之后，PE估值逐渐趋于稳定，但依然会根据其自身业绩增速以及竞争格局等因素的不同，存在较大的差别。IC制造公司和IC封测公司在发展初期，PE估值波动区间同样非常大；进入成熟期之后，EV/EBITA估值逐渐趋于稳定，且排名第一的厂商远大于排名第二的厂商。 表2：轻资产型企业估值情况 名称 年幼-成长期 成长-成熟期 IC设计 高通 FY1985-2006 FY 2006-2017 TTM PS=1-16 PE=30-160 PE=10-25 PE=15 英伟达 FY1993-2012 FY 2012-2016 TTM PS=1-6 PE=15-125 PE=10-20 PE=30 IC设备 应用材料 FY1997-2013 FY2015-2017 TTM PS=1-8 PE=10-160 PE=15左右 PE=13 阿斯麦 FY1984-2012 FY2012至今 TTM PS=2-7 PE=15-60 PE=25-35 PE=28 品牌 苹果 FY2007之前 FY2011之后 TTM PS=1-3 PE=10-100 PE=15左右 PE=16 惠普 FY1990-2000 FY2000之后 TTM PS=0.5-2 PE=5-25 PE=2-15 PE=10 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所 表3：轻资产型企业估值中枢 名称 年幼-成长期 成长-成熟期 IC制造 台积电 FY1987-2004 FY2004之后 PB=2-9 PE=10-100 EV/EBITA=7.5X左右 联电 FY2010之前 FY2010之后 PB=1-7 PE=10-70 EV/EBITA=2.5-4X IC封测 日月光 FY2010之前 FY2010之后 PB=1-7 PE=10-70 EV/EBITA=7X左右 安靠 FY2010之前 FY2010之后 PB=1-8 PE=2-40 EV/EBITA=4X左右 资料来源：Bloomberg20190319，光大证券研究所 19999374/36139/20190325 08:02 2019-03-24 TMT行业 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 ◆ 科创板的电子企业又当如何定价？ 目前成熟市场中标普电子制造指数、费城半导体指数、台湾电子指数、台湾半导体指数的PE估值均在10-20X区间。而A股市场中申万电子指数PE估值约在30-40X区间，申万半导体指数PE估值约在50-100区间，明显高于成熟市场估值水平。登陆科创板的科技型企业以技术驱动为主，我们按照轻资产和重资产经营模式进行分类，然后结合企业生命周期给予不同的估值方法，具体如下：一是成长期的轻资产公司：能否把资源转化为收入是这个阶段的关键，此时使用EV/S、P/S等估值方法较合适，例如IC设计、IC设备类企业；二是成长期的重资产公司：此时企业的折旧、摊销、财务费用较大，使用EV/EBITDA可以更好地反映企业的价值，例如IC制造类企业。 此外，我们认为科创板科技企业有望享受一定的估值溢价，原因主要有以下四点：1、科创板制度与成熟市场仍有差距；2、国家政策大力支持硬科技的发展；3、科创板电子企业大多处于年幼-成长期；4、技术成熟曲线带来估值溢价。 ◆ 投资建议 重点关注细分行业中未上市的龙头企业，比如中微半导体、沈阳拓荆、上海微电子、澜起科技、华润微电子、安集微电子、无锡新洁能、嘉兴斯达、新晟半导体、思瑞浦、睿励科学仪器、屹唐半导体等。看好科创板对科技股的主题催化，持续推荐半导体和5G两大主线，推荐标的：北方华创、信维通信；建议关注：兆易创新、圣邦股份、韦尔股份；推荐5G标的：信维通信、三环集团、深南电路。 1.2、精选组合核心逻辑 1、北方华创：1）国内半导体设备龙头，产品丰富成长空间大，受益国产替代营收利润高速增长；2