公司动态点评：“新曲美”战略全面落地，上半年业绩增长喜人

曲美家居（603818）公司动态点评 2017年08月16日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 黄淑妍021-31829709 Email:huangsy@cgws.com 执业证书编号:S1070514080003 目前股价 15.53 总市值（亿元） 75.18 流通市值（亿元） 20.44 总股本（万股） 48,412 流通股本（万股） 13,161 12个月最高/最低 21.38/14.54 2016A 2017E 2018E 营业收入 1663.77 2166.23 2761.95 (+/-%) 32.52% 30.20% 27.50% 净利润 185.01 248.15 318.93 (+/-%) 58.21% 34.13% 28.52% 摊薄EPS 0.38 0.51 0.66 PE 40.64 30.30 23.57 数据来源：贝格数据 “新曲美”战略全面落地，上半年业绩增长喜人 ——曲美家居（603818）公司动态点评 公司是家居行业中最具设计感的企业之一，随着B8定制产品的不断成熟和“你+生活馆”的持续拓展，以及OAO系统的推广和打通，公司客单价和转化率有了显著提升，收入规模有望再上一个台阶。由于定制业务尚处于开拓阶段，管理效率上仍存在一定提升可能，未来盈利能力提升空间广阔，预计公司利润弹性将显著高于收入弹性。预测公司2017-2018年EPS分别为0.51元、0.66元，对应PE分别为30.3X、23.6X，维持“推荐”的投资评级。  净利润同比增长45.6%，二季度维持高速增长：公司2017年上半年实现营业收入8.82亿元，同比增长29.73%；实现归属上市公司股东净利润1.06亿元，同比增长45.57%，扣非后净利润1.03亿元，同比增长49.80%；每股收益0.22元。其中，2017年第二季度实现营业收入5.39亿元，同比增长25.17%；实现归属母公司股东净利润0.81亿元，同比增长41.94%，扣非后净利润0.80亿元，同比增长42.54%；每股收益0.17元。  期间费用率显著下降，净利率同比提升1.3pct：上半年，受益于规模效应和管理效率提升，整体期间费用率同比下降1.85pct。其中，销售费用率同比下降2.19pct至14.84%，主要系职工薪酬等费用减少所致；管理费用率同比上升0.29pct至7.88%；财务费用率同比上升0.05pct至-0.02%。由于原材料成本及人工费用上涨，公司毛利率下降1.13pct至38.30%；受益期间费用率下降，公司净利率上升1.30pct至11.98%，盈利能力显著提升。  全面实施“新曲美”战略，“你+生活馆”推进符合预期：自2015年“新曲美”战略发布以来，公司逐渐从家具制造商转型为生活方式提供者，以美学为核心整合多个领域设计资源，将公司打造成生活美学的领先品牌。上半年，公司设计师团队不断优化产品，完善设计与工艺，完成开发“居+生活馆”宜居系列产品，打造定位于四、五线城市的产品和模式，并计划在下半年将实木、定制新系列推向家居市场。新模式导入方面，公司在上半年实现90%以上的店面导入设计服务系统，稳步增加“你+生活馆”店面数量，满足目前市场消费升级的发展趋势。截止2017年6月30日，“你+生活馆”共有店铺28家，平均面积超过1500m2。  上半年净开店约40家，B8定制已经拓展至40%门店：公司上市以来一直积极加强经销商的管理，帮助经销商进行市场开拓和运营。截止2017年6月30日，公司拥有343家经销商，810家专卖店，包含直营店14家和经销商专卖店796家。其中，店铺面积超出1000m2的大店共-30%-20%-10%0%10%20%16-0816-0916-1016-1116-1217-0117-0217-0317-0417-0517-0617-07曲美家居沪深300轻工制造投资要点 投资建议 证券研究报告 轻工制造| 公司动态点评 2017年08月16日 股价表现 盈利预测 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 188家，占店面总数23.21%；店中店622家，占店面总数76.79%；B8单独专卖店181家，占店面总数22.35%；可提供B8定制服务的专卖店有330多家，占店面总数40.74%。公司未来将继续深耕渠道、整合资源，将推动收入规模再上一个台阶。  生产链条柔性化，产能不断升级：顺应行业发展趋势，公司在上半年陆续推进各工厂柔性化、信息化升级，并与德国舒乐公司签署合作进一步提高生产效率。除此之外，公司继续加强建设募集资金投资项目，东区生产基地6、7号厂房已基本完工，其中6号厂房已进入设备安装、调试阶段，预计将新增4亿产能。  风险提示：房地产政策调控力度加大，原材料价格的波动，人工成本上升等。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 主要财务指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 1255 1664 2166 2762 3469 成长性 营业成本 784 989 1285 1635 2050 营业收入增长 14.8% 32.5% 30.2% 27.5% 25.6% 销售费用 196 289 373 475 597 营业成本增长 12.8% 26.3% 29.8% 27.3% 25.4% 管理费用 120 149 194 248 311 营业利润增长 12.9% 52.4% 24.8% 29.0% 26.6% 财务费用 3 -1 -7 -7 -6 利润总额增长 14.8% 48.5% 25.5% 28.5% 26.2% 投资净收益 2 3 2 2 2 净利润增长 16.4% 58.2% 34.1% 28.5% 26.2% 营业利润 151 230 287 370 469 盈利能力 营业外收支 6 3 5 5 5 毛利率 37.6% 40.5% 40.7% 40.8% 40.9% 利润总额 157 233 292 375 474 销售净利率 9.3% 11.1% 11.5% 11.5% 11.6% 所得税 40 48 44 56 71 ROE 12.6% 14.2% 16.7% 18.8% 21.0% 少数股东损益 0 0 0 0 0 ROIC 13.4% 0.9% 16.8% 19.0% 21.2% 净利润 117 185 248 319 403 营运效率 资产负债表（百万） 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 销售费用/营业收入 15.6% 17.3% 17.2% 17.2% 17.2% 流动资产 865 973 1308 1507 1632 管理费用/营业收入 9.5% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 货币资金 142 475 661 682 597 财务费用/营业收入 0.3% -0.1% -0.3% -0.3% -0.2% 应收票据及账款 25 34 44 56 71 投资收益/营业利润 0.2% 0.2% 0.1% 0.1% 0.1% 预付账款 1 3 3 4 5 所得税/利润总额 25.4% 20.5% 15.0% 15.0% 15.0% 存货 141 171 222 282 354 应收账款周转率 50.80 56.27 55.55 55.05 54.68 非流动资产 618 799 782 876 1151 存货周转率 6.06 6.34 6.55 6.49 6.45 固定资产合计 387 399 430 474 686 流动资产周转率 2.06 1.81 1.90 1.96 2.21 资产总计 1484 1772 2090 2383 2784 总资产周转率 1.03 1.02 1.12 1.24 1.34 流动负债 228 353 497 590 741 偿债能力 短期借款 0 0 0 0 0 资产负债率 17.7% 22.0% 23.8% 24.8% 26.6% 应付票据及账款 92 154 128 164 205 流动比率 3.80 2.76 2.63 2.55 2.20 非流动负债 35 36 0 0 0 速动比率 3.18 2.27 2.19 2.08 1.73 长期借款 0 0 0 0 0 每股指标（元） 负债合计 263 389 497 590 741 EPS 0.24 0.38 0.51 0.66 0.83 股东权益 1221 1383 1593 1793 2042 每股净资产 2.52 2.86 3.29 3.70 4.22 股本 813 813 813 813 813 每股经营现金流 -0.78 1.11 0.31 0.58 0.75 留存收益 408 569 780 980 1229 每股经营现金/EPS -3.23 2.90 0.61 0.87 0.90 少数股东权益 0 0 0 0 0 估值 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 负债和权益总计 1484 1772 2090 2383 2784 PE 64.29 40.64 30.30 23.57 18.68 现金流量表（百万） 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E PEG 3.92 0.70 0.89 0.83 0.71 经营活动现金流 -378 536 151 279 361 PB 6.16 5.44 4.72 4.19 3.68 其中营运资本减少 -495 351 -122 -73 -87 EV/EBITDA 0.00 4.20 3.57 2.81 2.24 投资活动现金流 -29 -168 64 -30 -194 EV/SALES 0.97 0.73 0.56 0.44 0.35 其中资本支出 -39 -90 -36 -40 -204 EV/IC 0.89 0.82 0.72 0.63 0.56 融资活动现金流 384 -23 -30 -227 -252 ROIC/WACC 1.27 0.08 1.59 1.79 2.00 净现金总变化 -22 345 185 22 -85 REP 0.70 10.12 0.45 0.35 0.28 资料来源：公司公告、长城证券研究所预测 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员介绍及承诺 黄淑妍：中山大学硕士，2012年加入长城证券，任纺织服装行业高级研究员，2014年入围新财富纺织服装行业最佳分析师。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任