亿吨级表外产量预期缩减，重申焦煤是“反转、而非反弹”

亿吨级表外产量预期缩减，重申焦煤是“反转、而非反弹” “5·22沁源县留神峪煤矿特别重大瓦斯爆炸事故”（2026年5月22日，事故造成82人遇难）后，2026年7月21日，山西人民政府发布《山西省统筹煤炭行业发展和安全新规十七条（征求意见稿）》（以下简称“新规十七条”），政策兑现，锁死“超产”实现路径，“表外产量”预期缩减。文件着重封堵“表外产量”实现路径，增加数据交叉验证将“超产”变为“实时可见”，完善“行刑纪”提高“包庇超产”的刑责成本。核心条款如下： 增持（维持） ➢彻底封堵表外产量的实现路径：彻底清理取缔隐蔽工作面、严禁监控系统数据造假、严格规范劳务和工程外包等。彻底锁死矿山“超产”的实现路径，有助于减少“表外产量”现有规模。 ➢"五量"监测交叉验证，将“超产”变为““实时可见”：对出煤量、用电量、入井人员量、瓦斯涌出量、火工用品量实施跨部门数据实时贯通，并由税务部门对"销售量明显大于核定产能"的企业倒查。相较于过往依赖现场检查的监管措施，数据交叉验证可以使“超产”行为变得“可见”，从而进一步增加“表外产量”实现难度。➢完善“行刑纪”，提高“包庇超产”的刑责成本：除追责违法行为外，同步深挖彻查背后监管失职、权力寻租、利益输送等腐败问题，并制定“行刑纪”事项负面清单，将行政执法、刑事侦办等环节的打听、干预和插手行为统一登记，提高“包庇超产”的刑责成本。 作者 重大事故后，系列政策陆续出台，强化落实煤矿生产安全责任。2026年6月18日、6月25日国家矿山安监局发布《进一步加强矿山企业安全生产主体责任落实的指导意见》（以下简称“77号文”）、《关于规范金属非金属生产矿山采掘（剥）施工队伍的意见》（以下简称“78号文”），两文件着重规范矿山生产行为，确保经营管理与安全生产目标一致，促进矿山人力、社保、安全设备投入增加，成本上涨压力下部分无力承担的中小矿山面临托管或关停压力，从而加快行业集中度提高，减少“表外产量”规模。核心条款如下： 分析师张津铭执业证书编号：S0680520070001邮箱：zhangjinming@gszq.com 分析师刘力钰执业证书编号：S0680524070012邮箱：liuliyu@gszq.com ➢责任链条彻底上溯追责：法定代表人、实际控制人、幕后受益人、实际经营者等统一认定为第一安全责任人。参照“5.22留神峪瓦斯爆炸事故”后，国务院调查组不仅追责企业实际控制人，并持续进行“反腐、反贪”追责各级官员的处置方式，本条有助于杜绝“老板获利、矿长顶罪”等现象，确保经营管理与安全生产目标一致，打击“幕后保护伞”。 分析师高紫明执业证书编号：S0680524100001邮箱：gaoziming@gszq.com 分析师鲁昊执业证书编号：S0680525080006邮箱：luhao@gszq.com ➢履职与生产约束量化成刚性指标：非煤矿山矿长每月驻矿现场≥10天，每月带班下井≥5次；煤矿主要负责人每月全覆盖井下巡查；地下矿山配齐五职矿长，严禁跨矿兼职；严禁下达超设计产能、超采掘强度考核指标，采掘接续紧张必须限产/停产；每3年开展一次隐蔽致灾因素（瓦斯、水害、岩爆、边坡）全域普查，灾害未查清区域禁止采掘作业。中小矿山无法再靠兼职、外包代管压缩管理人力成本，提高矿山管理成本。禁止追求产量而压缩采掘接续周期、简化灾害治理工序，增加矿山前期安全投入。➢终结非煤矿山"包工头模式"，对煤炭行业有助于确认监管长期取向：2027年5月 分析师张卓然执业证书编号：S0680525080005邮箱：zhangzhuoran@gszq.com 研究助理张晓雅执业证书编号：S0680125090013邮箱：zhangxiaoya@gszq.com 1日前完成非煤井工矿、2028年5月1日前完成非煤露天矿自建队伍或者整体托管；逾期直接停产整顿。78号文虽仅适用于非煤（金属与非金属）矿山，但参照“5.22留神峪瓦斯爆炸事故”暴露出的“幽灵矿工”违法行为，监管方长期取向也有助于煤炭行业整改。相关研究 1、《煤炭开采：风格&基本面双优，乘势增筹守繁花》2026-07-192、《煤炭开采：印尼上半年煤炭产量预计约3.5亿吨，多重约束下出口增量有限》2026-07-193、《煤炭开采：产量降幅走扩，震荡后旺季至，需求起，价格扬》2026-07-16 量化影响几何？全国表外产量预计达到1.54-2.92亿吨，约占实际产量的11.73%-22.25%。一系列政策出台，核心目的均涉及对于“超产”限制，提高其违法成本，减少“表外产量”规模，对于其影响规模，我们测算得全国炼焦烟煤（原煤口径，下同）“表外产量”为1.54-2.92亿吨，约占实际产量的11.73%-22.25%：➢全国口径：以2025年为例，根据煤炭资源网数据，全国焦炭产量5.04亿吨，按 照1.3-1.4吨炼焦精煤出1吨焦炭计算，全国所需炼焦精煤6.55-7.06亿吨，扣除净进口量1.17亿吨及库存减少量212万吨，换算到炼焦精煤产量为5.36-5.86亿吨，实际炼焦精煤产量为4.80亿吨，综上测算全国炼焦精煤“表外产量”为0.56-1.07亿吨（约占实际产量的11.73%-22.25%），换算炼焦烟煤为1.54-2.92亿吨。 ➢山西口径：按照上述全国产量测算为基础，2025年山西炼焦精煤产量、炼焦烟煤产量分别占全国的45.93%、54.93%，以此测算山西炼焦精煤、炼焦烟煤（原煤口径）的“表外产量”分别为0.26-0.49亿吨、0.84-1.60亿吨。 此外，参照钢联数据，6月山西停产煤矿平均产能为7553万吨/年，换算到单月影响量为629万吨。根据煤炭资源网数据，6月山西原煤产量月环比减少2441万吨，以此测算出5月山西原煤“体外产量”为1811万吨，约占5月山西原煤产量的17.69%。考虑5月山西炼焦烟煤、炼焦精煤产量分别为5766、1731万吨，测算5月炼焦烟煤、炼焦精煤“体外产量”分别为1020、306万吨，年化分别为12238、3673万吨。 坚信““焦煤是反转，并非反弹”，煤煤、煤煤无““量质””均难以补，，价格（其其骨架煤）向上空间彻底打开。如此前所述，我们认为考虑“5.22沁源煤矿瓦斯爆炸”事故性”极其恶劣，后续安监力度的升级可能导致表外隐形供给得到彻底杜绝，考虑到山西省焦煤产量占据全国近半，焦煤供需矛盾或变得骤然尖锐，焦煤价格向上弹性空间望彻底打开，类比21年“内煤涉煤腐败倒查20年”的行情正在演绎中。值得注意的是，部分市场参与者认为通过进口可以补，国内焦煤缺口，我们认为难度极大：一方面，总量层面而言，本次事故后造成焦煤产量的影响或超亿吨，即使考虑到煤煤进口高增（短期仍受限通关效率），叠加煤煤、俄罗斯煤增量，仍难以补，缺口；一方面，结构层面而言，山西作为我国优”低硫焦煤（骨架煤）产区，本次事故对骨架煤影响更甚，煤煤多以1/3焦为主，主焦，充有限，此外煤煤一线主焦多通过长协锁量，市场可流转现货资源有限，均难以解决骨架煤短缺问题，因此本轮行情，骨架煤涨幅或将更为显著。 投资建议：在重要政策文件尘埃落定之后，我们认为应该跳出短期煤价博弈，以跨越周期的视角审视煤炭板块的底层逻辑。国内供给端受制于长期安全约束性政策与资本开支低迷，新增产能释放已近天花板，海外地缘政治博弈和主产国减产扰动持续放大进口煤不确定性，叠加全球能源资本开支不足、化石能源价格中枢易涨难跌，共同构筑了煤价在长周期内高位运行的坚实基石，为煤炭企业盈利提供确定性支撑。故煤炭板块已非传统意义上的周期性资产，其价值不仅在于股息红利的安全边际，更在于供给逻辑独立于经济周期、定价权向内倾斜所赋予的长期估值修复空间。拉长投资久期，这种“供给刚性+价格韧性+业绩稳定性”的三重共振，足以让煤炭成为长线资金配置的核心压舱石。 ➢我们坚信“焦煤是反转，并非反弹”，且7月份山西、河南、安徽焦煤长协普遍上调180~260元/吨不等，其业绩有望在Q3得到显著释放。重点关注平煤股份、淮北矿业、潞安环能、盘江股份、山西焦煤等。 ➢此外，考虑到焦煤煤矿亦伴随混煤产出，本次事故后对动力煤产量也会造成一定影响，其进一步强化了动力煤的上行趋势、提升了煤价中枢，重点关注陕西煤业、新集能源、兖矿能源、中国神华、中煤能源、昊华能源。 风险提示：国内产量释放超预期风险，下游需求不及预期风险，原煤进口超预期风险，政策不及预期风险，测算误差风险。 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结“不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无“是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市丰台区丽泽路22号院新华社国家金融信息大厦西塔B座38层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com