从供给过剩到稀缺投资机遇

从饱和到抢购 2026年中期  编者按 亲爱的读者： 迄今为止，2026年的发展尚未完全符合预期，尽管并非所有意外都是负面的。年初时，市场预期通胀将温和，并开始出现央行降息的迹象。最近，中东地区地缘政治紧张局势加剧，导致油价大幅上涨，并暂时推高了通胀预期。虽然我们预计这种压力将随时间推移而缓解，但货币政策的前景变得更加不确定。地缘政治压力时期很少能完全创造新的趋势；更常见的是，它们会加速已经进行中的发展。在我们看来，当前环境正在强化向国防、能源、人工智能（AI）和供应链韧性等领域增加投资的结构性转变。在全球储蓄（“过剩”）多年压低债券收益率之后，资本需求（“争夺”）如今正更加明显地上升。我们相信，由投资驱动的增长动态应将继续为利率和收益率提供支撑，即使在市场情绪较弱时期也是如此。 尽管不确定性有所加剧，金融市场依然表现出韧性。全球股市已触及新的高点，这得益于稳健的企业盈利和持续的投资活动。投资者与其退缩不前，不如通过精选地重新配置投资组合来获益。 高收益政府债券继续为优质、长周期的信贷资产提供有吸引力的投资机会，且不仅限于美元。新兴市场（EM）企业债券从收益率角度看也依然具有吸引力。在股票方面，行业选择仍然关键。人工智能（AI）持续在全球范围内创造机遇，包括在亚洲。除了AI基础设施，清洁能源和通信领域正受益于日益增长的Investment demand and technological transformation。在欧洲，意大利和西班牙也呈现出日益增长的吸引力。我们预计，2026年下半年油价将趋于温和，而黄金的长期前景依然乐观。 简而言之，市场波动时期仍应被视为重新配置现金并保持投资的机会。 感谢您的持续信任。我们希望这本手册能帮助您在这个不断发展的时期做出决策，并且我们将在未来的几个月里随时准备为您提供协助。 此致 克里斯蒂安·加蒂克 调研主管 3 编者按 5 宏观经济与战略 8 固定收益 11 股票 15 替代投资 18 印记 宏观经济与战略 乘投资浪潮 伊朗战争引发的暂时性调整过后，随着市场重新进入扩张阶段，我们的前景是积极的。能源基础设施依然完好，全球资本支出正在增长。我们的基准并非退守现金；相反，我们选择性地捕捉波动性，同时保持均衡策略。 全球经济正在适应能源冲击，尽管其影响在未进一步升级的情况下正在减弱，且实际增长尽管油价大幅上涨仍保持稳定。增长得益于国防、供应链、能源转型和人工智能基础设施投资支出的激增。 尽管关键能源基础设施保持完好，且没有显著的工资压力，与2022年不同，这种情况将在今年持续。 我们深信 转向更高资本支出，部分由政府债券发行增加所融资，正将全球经济从过去二十年所具有的过剩储蓄转向更大的资本稀缺——这是我们经济学家所指的从储蓄“过剩”到储蓄“争夺”的转变。这反过来又从结构上减轻了基准债券收益率的下行压力，同时维持了通胀压力。 股票 我们对股票市场持建设性的全球观点。强劲的盈利和人工智能的势头支撑着美国股票，而亚洲——特别是中国和日本——构成了人工智能价值链的不可或缺的一部分。印度具有长期上行潜力，新加坡和瑞士则提供防御性优势。我们现在也更青睐西班牙和意大利，而非德国和法国，因为它们与银行和与电气化相关的公用事业的联系更为紧密。在行业方面，通信行业兼具人工智能驱动的增长和富有韧性的现金流，我们还看到选择性投资于金融和医疗保健的价值。至于主题投资，我们青睐与更高投资支出相关的行业，包括清洁能源和传统基础设施。 从周期性来看，由油价冲击驱动的通胀上升在2026年上半年将全球平衡从降息转向加息。然而，我们并未看到有必要启动一轮有意义的加息周期——至少考虑到我们对下半年油价走低的预期。 视频 进入2026年下半年，信息很简单：保持投资，但保持开放和灵活的心态。 它们各自的中央银行提供的收益率、商品支持以及更紧的货币政策。英镑也提供了有吸引力的收益率，但财政风险和政治不确定性影响了市场情绪。至于新兴市场货币，拉丁美洲货币提供了有吸引力的息差，尽管财政风险仍然存在。 固定收益 稳健的通胀预期和可能较低的油价应支撑该资产类别，而当前的收益率水平为总回报提供了应对利率上升的缓冲。这促使我们采取增持久期的立场，尽管带有战术性倾斜。我们关注公司投资级债券，并看到英镑计价债务的多元化好处。我们 также青睐新兴市场债券，无论是作为核心配置的一部分以硬通货形式投资，还是以当地货币形式投资，考虑到其有吸引力的实际收益率。可以通过优先股中的精选机会来满足更高的风险偏好，这些优先股由于其处于资本结构的次级地位而承担更高的损失吸收风险，和/或高收益发行人，后者提供更高的信用风险溢价。 贵金属 我们对黄金有偏好，其仍然受到结构性央行需求和安全避险买盘的支持。另一方面，白银在其两年涨势后价格已偏高，需要采取谨慎立场。 另类投资 在利率上升和估值不确定性加剧的背景下，私募市场正在放缓。因此，管理人选择仍然至关重要。在私募股权领域，我们青睐执行力强且擅长创造运营价值的管理人。私募债，尤其是欧洲直接贷款，因其收益率、多元化潜力和浮动利率敞口而具有吸引力。基础设施领域则可能提供韧性和与通胀挂钩的现金流，并得到从人工智能到清洁能源等结构性趋势的支持。在对冲基金领域，多策略和低波动率策略或有助于保全资本并提供多元化配置。 货币 美元目前受到避险需求、市场预期加息、人工智能投资热潮以及美国净石油出口国地位的支持，但经常账户流出和不可持续的财政状况可能预示着下行压力再现。欧元可能在能源和增长风险缓解后，从长期来看受益。我们同样看好澳元和挪威克朗。 客户关键问题解答 日元、人民币和瑞士法郎等主要货币的前景如何？ 油价将如何影响未来的通胀和利率？ 日本银行的缓慢利率正常化对日元仅提供适度的升值空间，而当局已准备好果断行动以阻止任何进一步的贬值。另一方面，人民币被低估，并充当区域稳定锚，同时中国人民银行掌控着其升值节奏。最后，瑞士法郎保持强势，但受到瑞士国家银行的干预而受限。 油价波动仍会影响通胀，并使央行保持谨慎，但其对增长的威胁已不如过去那么大。这体现在全球经济石油强度的降低上，全球经济增长日益受到电气化和更高效率的驱动。油价需要显著进一步上涨，才会对经济活动造成实质性损害。简而言之，更高的油价可能已经抵消了降息的预期，但不太可能引发经济衰退——除非发生全面的石油危机，而这并非我们的基准情景。 商品超级周期是否依然完整？ 商品正处于一场超级冲击之中，而非超级周期，因为持续的供应限制、强劲的需求增长以及广泛的价格压力基本上不存在。值得注意的是，能源行业在应对伊朗战争带来的冲击方面已被证明极具创新性。然而，周期性的外部冲击和经济周期仍将使该资产类别保持波动。 美元贬值叙事是否仍然有效，以及未来可能推动其发展的因素是什么？ 我们并未看到美国有故意贬低美元的明确策略——恰恰相反，美国有意愿维护美元的储备货币地位。此外，伊朗战争爆发后油价上涨支撑了美元，因为美国已从能源净进口国转变为能源净出口国。在我们看来，美元更有可能因结构性失衡及转向其他货币的多元化而逐步走弱。 鉴于近期地缘政治紧张局势中黄金作为避险资产的表现平平，如今配置贵金属是否仍合乎逻辑？ 在贵金属中，黄金备受关注。虽然看似反直觉，但在地缘政治冲击期间，美元走强时，金价往往会下跌。伊朗战争也不例外——尤其是随着黄金已成为热门交易。从长期来看，黄金的基本面仍然具有支撑。 视频 深入探讨宏观经济展望，我们的专家将在视频中为您解答疑问。 固定收益 固定收益 动荡时期的稳定收入 到2026年年中，鹰派央行预期已被计入价格，使收益率更具吸引力。随着油价缓和，高质量债券可能受益，支持增持久期的立场。投资级债券看起来很有吸引力，而新兴市场债务提供了替代溢价，英国政府和澳元计价债券更具附加值。 在战争头条和波动性能源价格主导的数月之后，即使主权债券近期出现抛售，债券市场表现仍好于许多人预期，尽管利率更高。 自2024年以来，受油价推动，各国央行倾向于采取更坚定的利率政策，而政府债券收益率一直保持在相对狭窄的区间内。这种稳定性很重要：如今的收益率水平远比... 信用市场表现同样稳健，高风险债券也经受住了令人不安的消息。但话说回来，由于利差已接近历史低点，且几乎没有犯错的空间，尤其是如果较弱的增长开始侵蚀信贷基本面，这些资产现在看起来更像是一种收入工具，而非明显的便宜货。在这种情况下，提升资产质量（相对而言）的成本是有限的。投资级公司债券看起来很有吸引力，即使借贷需求增加，其财务状况依然健康。风险偏好较高的投资者可以通过次级债，瞄准优质公司的精选机会（次级债因其资本结构中的次级地位，承担着更高的损失吸收风险），以及/或者高收益发行人（它们提供更高的信用风险溢价）。 近年来其吸引力有所下降，并为投资者提供了坚实的收入缓冲。重要的是，通胀预期保持稳定，并且随着油价压力可能随时间缓解，优质债券应从中受益最大。即使利率维持较高水平的时间更长，增长风险也可能重新出现，这就是我们为何不认为重启一个有意义的加息周期存在紧迫性的原因。 当前的收益率水平达到了一个不寻常的平衡：既能获得不错的当前收入，又能防范增长担忧卷土重来的风险。现在可以更策略性地运用久期。我们的固定收益研究团队认为，如果10年期美国国债交易价格在4.5%左右，应延长债券组合的久期，而当收益率向3.5%移动时，则应再次缩减。除了美国之外，一些分散投资的选择仍然被忽视。例如，英国政府债券对能源价格波动和政治不确定性的反应十分剧烈，如果地缘政治紧张局势缓和，其潜在表现可能优于其他市场。然而，对冲汇率风险可能也是值得的。选择投资澳元计价债券也提供了一种吸引人的组合，包括有吸引力的息差、澳大利亚的AAA信用评级以及对货币的积极预期，这增加了澳元资产的分散化吸引力。 与此同时，硬通货中的新兴市场债券以及精选的新兴市场本币债务仍然是一种有用的分散投资工具，可提供更高的实际收益率和不同的回报驱动因素。总而言之，这种策略既捕捉了当前的吸引力收入水平，又可能更能抵御下半年可能带来的任何变化。 客户关键问题解答 当前是什么因素在驱动高收益债和次级债的表现？ 您对费率有何看法，以及为什么它与整体市场的看法不同？ 公司基本面稳健，违约率低，需求坚实。然而，次级债已大幅反弹，该部门以及高收益债券的利差几乎恢复到历史性的低位。大部分收益现在可能将来自票息而非价格上涨。 央行通常能消化供给冲击，例如当前导致油价上涨的冲击，因为它会推高通胀但会抑制增长。然而，这一次，政策制定者仍然坚定地采取鹰派立场，市场也捕捉到了这一基调，甚至已将加息计入其中。鉴于增长放缓的迹象有限，放松政策的门槛坦白说很高。然而，在我们看来，持续的高油价最终可能会削弱增长，从而限制进一步加息的理由。因此，我们预计美国联邦储备委员会将在2026年和2027年维持现状。 投资者是否应将投资分散到美元计价的债券之外？ 随着美元可能走软，非美元计价债券正日益受到青睐，尤其是欧元、瑞士法郎、新加坡元和澳元计价的债券。英镑计价债券（已进行货币套期保值）也是市场中被忽视的一个板块。 您对持续时间有何看法？ EM债券的前景如何？ 我们预计债券收益率将下降，当前水平对于超配久期的立场而言，上行空间大于下行风险。我们更倾向于通过投资级企业债（5至10年期）来配置。鉴于利差收窄，精选性和强劲的信用质量仍然是关键。 硬通货新兴市场债券的前景仍然乐观。地缘政治风险目前得到控制，许多新兴市场国家已取得改善，例如通胀降低和财政政策更明智。一些国家甚至受益于人工智能驱动的商品或半导体需求。本地买家也在介入，增加了稳定性。对于风险承受能力更强的投资者而言，我们亦看到新兴市场本币债务的价值，因为我们认为该领域存在更高且可持续的实际收益率。但话说回来，投资者需要谨慎调整敞口，因为该领域的波动性属于另一个量级。 视频 深入探索固定收益，我们的专家将在视频中为您解答疑问。 股票 全球均衡的股权策略