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省内升级省外加速扩张,盈利能力持续提升可期

2022-12-29蔡雪昱、华夏霖中邮证券市***
省内升级省外加速扩张,盈利能力持续提升可期

回顾2022年,需求端,疫情对公司主要消费场景影响相对较小,根据终端走访反馈,省内部分区域宴席延后,但管控放开后快速回补; 同时经济低迷背景下,人情往来与礼赠回礼的用酒需求不减反增。产品端,主品牌古井贡酒结构升级持续,古8及以上产品获得较快增速、占比提升。同时持续强化200元以下价格带产品成熟市场的基础以应对竞品冲击。人才梯队上,公司以行业内较高的薪资水平不断培育有战斗力的年轻销售团队,输送全国布局新市场,为全国化发力打下良好基础。营销端,公司投放资源继续聚焦更高价格带产品,主推古20以提高品牌调性。公司前三季度实现总营收127.6亿元,同比+26.4%,归母净利润26.2亿元,同比+33.1%,收入利润均获得较好增长,净利率持续提升。 省内市场需求稳健,结构升级继续推进。从消费能力看,安徽省内市场伴随近年经济高速发展,白酒消费需求不惧疫情扰动维持平稳,消费能力逐年提升。从消费群体看,当前商务接待与个人消费均有支撑,安徽近4年GDP复合增速为9.69%、人均可支配收入近4年复合增速为7.98%,均高于全国平均水平。分产品看,安徽省内公司当前重点聚焦200以上的价格区间,古8承接市级市场民众消费以及县级市场的商务/年节礼赠需求,增长迅速;省内300元以上需求基础仍继续培养,古16承接这一部分的商务需求、以及各省会城市的宴席市场等,今年呈现高增态势;而500元以上的需求,古20针对商务消费和企业团购渠道,今年仍有较快增长。古5、献礼等产品份额保持自然增长。 省外市场聚焦次高端,增量空间仍然广阔。公司重点突破江苏市场,主打古8以上次高端产品。江苏白酒市场容量较大,公司以古8及以上次高端产品为主要发力点,在资源、人员、激励制度均有倾斜。 同时由于当地安徽籍营商群体消费基础较好,商务宴请需求支撑下在500元左右价格带扩张迅速,我们估计江苏市场古8及以上产品占比已达7成。我们预计公司在山东、河北、浙江等地明年均有望接近或突破10亿大关,省外起势,增速较快。 看明年,公司持续推进产品结构升级带动毛利率提升,发布千元价格带新品提升品牌定位,随量费用减少和控费趋严有望改善净利率水平。从产品看,我们预计公司明年规划下古5、献礼等成熟品类大盘保持平稳,古8及以上次高端维持30%以上增速,其中古8、古16规划增速略高于古20,高毛利品类占比提高带动毛利率提升。同时,公司在2022年年末发布新品功勋池酒,提前占位千元价格带,继续提升品牌定位。渠道端,预计明年随量费用有望减少,减少部分转为规划性费用,同时费用管控上从此前的粗放式向精确化改善,规划制下各项费用年初提前上报审批,随后严格核销,预计整体费用率有望下降,综合看明年净利率水平预计改善。根据往年进度看,公司春节开门红预计规划完成全年50%进度,11月即启动春节回款,Q4省内多地渠道库存较低,外省市场库存略高于省内但总体处于合理水平,整体较低的库存为公司开门红打下良好基础。 当前部分渠道反馈回款规划如期完成。根据安徽省卫健委通报省内大部分地区将在月底前达峰,我们预计动销端将在元旦后启动,叠加疫情三年后的回乡意愿强烈,整个大春节期间(至元宵节)饮酒需求值得关注和期待。我们预计公司明年冲击200亿收入目标、提前实现十四五规划积极乐观可期。 投资建议 我们预计公司2022-2024年实现营收167.04/199.02/233.53亿元 , 同比增长25.9%/19.1%/17.3%; 实现归母净利润29.85/39.20/47.61亿元,同比增长29.9%/31.3%/21.5%,对应EPS为5.65/7.41/9.01元,对应当前股价PE为48x/36x/30x。公司2022年受疫情扰动、消费需求下滑等因素影响下仍保持高增长;看明年,三品牌体系下,我们预计古井贡酒贡献主要增量,黄鹤楼完成业绩对赌后稳健发力,老明光逐渐复苏。明年线下场景恢复、需求复苏、消费信心回归预期良好,叠加产品结构改善、费用优化,公司盈利能力有望继续提升。参考公司历史估值、可比公司估值,我们给予公司2023年42倍PE估值,对应合理目标价格为311.22元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示: 经济复苏不及预期的风险;食品安全的风险;行业竞争加剧的风险;产品结构升级不及预期的风险。 盈利预测和财务指标 财务报表和主要财务比率 利润表 资产负债表

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