收入保持稳健增长，成本承压影响利润

事件：公司2021年实现收入106.75亿元，同比增长19.50%；实现归母净利润13.09亿元，同比增长-4.59%；实现扣非后归母净利润10.60亿元，同比增长-13.14%。其中2021Q4实现收入30.81亿元，同比增长22.91%；实现归母净利润2.91亿元，同比增长-19.06%；实现扣非后归母净利润1.61亿元，同比增长-41.01%。 收入增长稳健，Q4环比加速。2021年公司酵母及深加工业务实现收入79.84亿元，同比增长15.10%，其中销量同比增长11.28%，均价同比增长3.43%，主要受益于提价贡献。制糖、包装、乳制品、其他主业全年收入分别为10.51、4.19、0.62、10.89亿元，同比分别增长68.39%、25.58%、34.98%、15.59%。分渠道看，2021年线下和线上分别实现收入69.25和36.82亿元，同比分别增长23.75%和11.97%。分地区看，2021年国内和国外分别实现收入77.85和28.22亿元，同比分别增长22.31%和12.01%。2021年公司经销商净增加1934家至20205家，其中国内和国外分别净增加1401和533家。 2021Q4公司产品需求旺盛，主业收入同比增长19.96%，环比加速。其中酵母及深加工产品收入为20.26亿元，同比增长7.92%；制糖、包装、奶制品、其他收入分别为5.7 0、1.20、0.19、3.38亿元，同比分别增长68.87%、24.18%、11.33%、44.92%。 成本上涨致毛利率承压，费用整体控制良好。2021年公司毛利率同比下降6.66个pc t至27.34%，主要系大宗商品原材料、糖蜜价格上升。全年销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.97、-0.14、+0.13、-0.43个pct至6.26%、3.37%、4.45%、0. 74%，整体费用率控制良好。全年销售净利率同比下降3.54个pct至12.38%。由于会计准则调整，公司2021Q4可比口径发生改变，我们考虑毛销差。2021Q4公司毛销差同比下降6.17个pct，主要系成本同比大幅上涨，以及低毛利率的制糖业务收入占比上升，导致2021Q4净利率同比下降5.22个pct至9.36%。 盈利预测：面临原材料成本大幅上涨的压力，公司及时调整市场策略，有计划有步骤的调整产品价格。公司作为国内酵母龙头，份额有望继续提升，同时海外业务快速扩张。根据公司年报和2022年度财务预算报告，我们预计公司2022-2024年收入分别为126.20、144.89、165.69亿元，归母净利润分别为13.80、17.44、22.17亿元，EPS分别为1.66、2.09、2.66元，对应PE为25倍、19倍、15倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：全球疫情反复及经济增速放缓；食品安全风险；糖蜜价格波动；出口海运运费价格波动 图表1：安琪酵母三大财务报表预测（单位：百万元）