减糖趋势下看好公司持续成长，布局新产品实现横、纵向延伸

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2021年04月09日 金禾实业（002597.SZ） 减糖趋势下看好公司持续成长，布局新产品实现横、纵向延伸 事件：公司发布2020年年报，2020年实现营业收入36.66亿元，同比下降7.69%，实现归母净利润7.19亿元，同比下降11.16%，折合EPS为1.28元/股，实现扣非后净利润5.70亿元，同比下降23.33%，公司拟10派4.5元。同时公司预计2021年一季度归母净利润为1.70~2.20亿元，同比增长11.88%~44.79%。 1）全球减糖、低糖化趋势下继续看好公司甜味剂业务：2020年公司食品制造业务实现营业收入19.01亿元，同比增长2.73%，毛利率36.25%，同比下降6.79个百分点，2020年销售量2.51万吨，同比增加13.78%，销量提升主要得益于公司对于南美等海外薄弱地区市场的开拓，出口量也实现新高。 2）疫情及宏观经济增速下滑导致基础化工业务同比下滑：2020年公司基础化工业务实现营业收入15.29亿元，同比下降15.93%，毛利率17.26%，同比下降4.97个百分点。基础化工收入下滑主要是由于在新冠疫情及宏观经济增速下滑的背景下，开工率和产品价格受到了较大的影响。 3）扩产提升三氯蔗糖、甲乙基麦芽酚等拳头产品竞争优势，积极布局新产品实现横、纵向延伸：2020年公司顺利完成了5000吨三氯蔗糖项目建设，三氯蔗糖产能达到8000吨/年，居世界首位，我们看好公司凭借低成本竞争优势未来持续扩大在三氯蔗糖领域的市占率及定价权。5000吨甲乙基麦芽酚已获得环评批复，正在积极推进项目建设。4500吨佳乐麝香及1000吨呋喃铵盐是公司定远一期项目在日化香料和医药中间体领域的重要布局，目前已于2021年1月进入试生产阶段。 4）公司2020年毛利率为27.06%，同比下滑4.22个百分点，净利率为19.60%，同比下滑0.75个百分点。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2021~2023年的归母净利润分别为10.13、12.46及14.96亿元，分别对应20.9、17.0和14.1倍PE。公司作为国内稀缺的精细化工细分领域产业链一体化龙头，未来三氯蔗糖通过进一步的行业整合及成本持续下降未来盈利弹性大，定远项目产能的释放奠定了未来2-3年的成长空间，维持“买入”投资评级，继续推荐。 风险提示：宏观经济增速大幅低于预期、新增行业进入者风险、环保及安全事故影响。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 3,972 3,666 4,345 5,192 6,015 增长率yoy（%） -3.9 -7.7 18.5 19.5 15.9 归母净利润（百万元） 809 719 1,013 1,246 1,496 增长率yoy（%） -11.3 -11.2 40.9 23.1 20.1 EPS最新摊薄（元/股） 1.44 1.28 1.81 2.22 2.67 净资产收益率（%） 18.0 14.5 17.8 18.7 18.9 P/E（倍） 26.1 29.4 20.9 17.0 14.1 P/B（倍） 4.9 4.4 3.8 3.2 2.7 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 注：股价为2021年04月08日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 食品加工 前次评级 买入 04月08日收盘价 37.70 总市值(百万元) 21,146.16 总股本(百万股) 560.91 其中自由流通股(%) 99.75 30日日均成交量(百万股) 3.68 股价走势 作者 分析师 王席鑫 执业证书编号：S0680518020002 邮箱：wangxixin@gszq.com 分析师 孙琦祥 执业证书编号：S0680518030008 邮箱：sunqixiang@gszq.com 分析师 罗雅婷 执业证书编号：S0680518030010 邮箱：luoy ating@gszq.com 相关研究 1、《金禾实业（002597.SZ）：代糖市占率持续提升，继续看好公司快速成长》2020-11-02 2、《金禾实业（002597.SZ）：业绩环比改善，看好公司成为全球无糖零卡解决方案领导者》2020-08-28 3、《金禾实业（002597.SZ）：业绩符合预期，继续看好公司成长性》2020-04-28 -27 %0%27%55%82%110%137%164%192%2020-042020-082020-122021-04金禾实业 沪深300 2021年04月09日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 4000 4102 4747 5943 6957 营业收入 3972 3666 4345 5192 6015 现金 1776 1139 1663 2688 3590 营业成本 2729 2674 2872 3380 3868 应收票据及应收账款 220 295 316 415 431 营业税金及附加 32 25 34 41 48 其他应收款 8 20 13 27 19 营业费用 131 54 109 114 144 预付账款 65 66 90 97 120 管理费用 86 122 87 122 148 存货 373 340 425 476 555 研发费用 137 120 139 182 205 其他流动资产 1559 2241 2241 2241 2241 财务费用 -19 -3 7 -15 -50 非流动资产 2149 2896 2964 3054 3112 资产减值损失 -13 -4 0 0 0 长期投资 4 4 6 7 9 其他收益 44 33 0 0 0 固定资产 1774 1759 1928 2095 2200 公允价值变动收益 6 93 24 33 39 无形资产 102 117 114 106 112 投资净收益 29 51 61 50 48 其他非流动资产 269 1015 917 845 791 资产处置收益 1 0 0 0 0 资产总计 6149 6998 7712 8996 10069 营业利润 940 840 1183 1450 1740 流动负债 1125 1502 1537 1930 1855 营业外收入 6 1 3 3 3 短期借款 100 291 291 291 291 营业外支出 8 10 7 8 8 应付票据及应付账款 716 942 839 1257 1142 利润总额 937 830 1179 1445 1735 其他流动负债 308 269 406 382 423 所得税 129 112 161 198 237 非流动负债 543 549 462 379 286 净利润 808 719 1018 1248 1498 长期借款 500 483 397 314 221 少数股东损益 0 0 5 1 2 其他非流动负债 43 65 65 65 65 归属母公司净利润 809 719 1013 1246 1496 负债合计 1667 2051 1999 2310 2142 EBITDA 1158 1115 1421 1715 2030 少数股东权益 0 1 6 8 10 EPS（元） 1.44 1.28 1.81 2.22 2.67 股本 559 561 561 561 561 资本公积 395 471 471 471 471 主要财务比率 留存收益 3366 3783 4476 5330 6319 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 4482 4946 5706 6679 7917 成长能力 负债和股东权益 6149 6998 7712 8996 10069 营业收入(%) -3.9 -7.7 18.5 19.5 15.9 营业利润(%) -11.6 -10.7 40.9 22.6 20.0 归属于母公司净利润(%) -11.3 -11.2 40.9 23.1 20.1 获利能力 毛利率(%) 31.3 27.1 33.9 34.9 35.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 20.4 19.6 23.3 24.0 24.9 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 18.0 14.5 17.8 18.7 18.9 经营活动现金流 906 994 1005 1675 1534 ROIC (%) 15.5 12.7 15.4 16.4 16.8 净利润 808 719 1018 1248 1498 偿债能力 折旧摊销 235 269 252 306 362 资产负债率(%) 27.1 29.3 25.9 25.7 21.3 财务费用 -19 -3 7 -15 -50 净负债比率(%) -25.4 -6.4 -14.5 -28.9 -36.9 投资损失 -29 -51 -61 -50 -48 流动比率 3.6 2.7 3.1 3.1 3.7 营运资金变动 -169 107 -186 219 -189 速动比率 2.6 1.6 1.9 2.1 2.7 其他经营现金流 80 -47 -24 -33 -39 营运能力 投资活动现金流 -1237 -872 -235 -312 -334 总资产周转率 0.7 0.6 0.6 0.6 0.6 资本支出 415 860 67 88 57 应收账款周转率 7.6 14.2 14.2 14.2 14.2 长期投资 -882 -98 -2 -2 -2 应付账款周转率 3.6 3.2 3.2 3.2 3.2 其他投资现金流 -1703 -110 -170 -226 -279 每股指标（元） 筹资活动现金流 -337 -125 -247 -337 -298 每股收益(最新摊薄) 1.44 1.28 1.81 2.22 2.67 短期借款 -80 191 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.61 1.77 1.79 2.99 2.74 长期借款 31 -17 -86 -83 -93 每股净资产(最新摊薄) 7.71 8.56 9.92 11.65 13.86 普通股增加 0 2 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -16 76 0 0 0 P/E 26.1 29.4 20.9 17.0 14.1 其他筹资现金流 -271 -378 -161 -255 -205 P/B 4.9 4.4 3.8 3.2 2.7 现金净增加额 -657 -19 524 1025 902 EV/EBITDA 16.5 17.9 13.7 10.7 8.5 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 注：股价为2021年04月08日收盘价 2021年04月09日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，