运动代工系列报告解读20240924

运动代工系列报告解读20240924_原文 2024年09月24日17：14 发言人00：00 我们关于过去几个月持续外发的，我们对于整个运动行业的一个运动代工产业的一个深度的复盘，我们的整个核心的结论是，我们认为短期可以去看一个补库带来的一个回升和持续的对于某些龙头持续的超预期。长期我们会发现这个行业会带来一定的龙头增成长的和集中的态势，所以我们弱视，短看不会回升，长看龙头成长。那在过去三个月里面，我们外发了33篇关于整个运动行业的报告，运动代工行业的报告。 运动代工系列报告解读20240924_原文 2024年09月24日17：14 发言人00：00 我们关于过去几个月持续外发的，我们对于整个运动行业的一个运动代工产业的一个深度的复盘，我们的整个核心的结论是，我们认为短期可以去看一个补库带来的一个回升和持续的对于某些龙头持续的超预期。长期我们会发现这个行业会带来一定的龙头增成长的和集中的态势，所以我们弱视，短看不会回升，长看龙头成长。那在过去三个月里面，我们外发了33篇关于整个运动行业的报告，运动代工行业的报告。我们今天的这个汇报也会分为三个层面，三个板块进行一个给大家进行一个总结。第一个也是板块，也是我们对于运动行的第一篇报告，我们的核心是这对于这份报告，我们核心定义是复盘了整一个对全球来讲运动代工行业的龙头的一个情况，包括大家很熟悉的像州吁园华丽这样子的一些传统的龙头。并且我们还复盘了像各种台企，韩国的企业，已经没有上市的一些在nike或者阿迪达斯核心供应链的一些这种代工厂，这个数据会比较详细，这里就不多赘述了。如果有感兴趣的投资者可以联联系我们我们去想要相关的数据。从商业模式上来讲，我们觉得说这个行业有一个很明显的今年来看这个独立景气度的一个避风港的行情。 发言人01：34 首先你从行业的特点上我们能看到，在其实它的下游赛道会相对来讲，在全球来讲运动还是一个景气度相对高的一个状态。而且面对对接全球的需求，也能相对去么一些地区之间的这种销售的波动。同时这个行业其实龙头相对的集中，像在MIT这种的核心供应链，可能龙头都在有15%到20%左右的一个占比那在一些二线品牌这些龙头代工厂，在他们的供应链里面也能占到30%，然后甚至更高的一个水平，都非常高的一个集中度，门槛也很高有很强的定价权。而且他们有长期的一个2到3020年以上的一个合作的关系。这也导致这个股这个行业会体现出一个明显的一个高分红和高股息的一个特征。所以我们这个短期来讲是一个非常不错的一个景气度的行业。 发言人02：28 同时我们也可以看到它有他的商业模式上讲也是非常的稳定的。他的做工通过代工的模式，其实不太受成本的扰动的干扰，很多的成本是可以传导给这个品牌商。它长期来讲的话，整个行业大概优质的龙头大概能毛利率做到20%到30%甚至更高的水平。能够净利润能到10到15个点，是非常不错的一个状态，所以我们觉得这是一个非常稳定的一个商业模式，而龙头有个超额的收益。 发言人03：00 第二个模块我们会回答就是在这样一个稳定的模式下面，我们看怎么去看这个行业竞争的态势，我觉得其实整个行业竞争态势也是相对稳固的，龙头的格局相对稳定。所以在这样的稳定的行业里面，变化会是一个比较让人惊喜或者比较难得的机会。而我们觉得在后疫情时代，其实会出现一些利好龙头的变化，会带来一定持续的龙头的集中，所以首先看这个行业竞争看什么要素。简单来讲，一方面是你的生产有优质的生产管理能力，我决定了能够进入一个品牌供应链的一个门槛。你的研发能力决定了你可以在这个品牌做到多高的上限和他有多深度的绑定。这样两个生产能力的帮助下，你会会代工厂会持续去获取一个优质的客户结构，从开始这一个龙头开始不断的优化到一个非常不错的客户的主和这三个要素又会相互之间有一个正向的循环，优质的客户也会反哺他前两个人无论是研发还是生产管理上的优势，形成一个类似正向循环或者飞轮一样的一个要素的矩阵。那推动这个循环或者飞轮的核心，其实我们觉得从根本来看，其实来自于稳定的一个管理层，才能够带来稳定的资本投入，以及稳定的一个战略的方向。所以反言之如果管理层会出现一些变动或者说交接班，会对以某一每一个代工厂来讲会是一些考验的时刻。 发言人04：40 但是目前来看各个代工厂无论是深州还是预约，要么就是已经换代结束很多年，要么就是当现在的管理层就有很好的一个经营能力保持稳定，所以目前来看是个很稳定的状态。那后羿是新时代又带来了一些新的变化，尤其是品牌对这些代工厂有了新的要求。这帮助他们其实是持续的去提升了他们提升集中度的一个能力，这是显著去不同于疫情之前的。因为疫情之前品牌其实对于这方面是把控的比较的严格。 发言人05：17 在疫情之后有几个变化。第一就是研发的重要性变得更加的提升了。我们大家可以看到今年来讲，无论是nike和阿迪达斯，它的在面临更强的一个竞争的市场环境下面，他就急需要去跟这些代工厂进行一个持续的合作。尤其是像深州豫园这样的有研发能力代工厂，帮他去持续的研发新品，去获得更强的一个市场的优势。那那同时第二点是在产能这个产地上，其实也有了跟过去疫情前的一个明显的不同。从地区来讲，就是对于越南已经不再是一 个品牌要持续去转移的重点。相对来讲越南已经比较饱和了，品牌的重点会放在东南亚的其他地区。 发言人06：08 像印度或者印尼这种本身来讲人工供给非常的充足，而且当地品牌也看好当地的一个未来长期的消费市场发展的地区，就会有更好的一个更青睐的一个转移的目的地，也是未来来讲在工厂这个必必争的一个兵家必争之地。而这些龙头，往往又有很强的在这里有很强的一些先发优势。比如说像豫园，在整个印尼已经有三十多年的一个历史了。那它有对于这方面的扩展具有很强的一个优势，未来会有利于他们的一个集中度的提升。 发言人06：44 另外最后来讲，品牌对于代工厂的这种生产服务上的要求，其实也在持续的增加。我们最明显看到就是这对于产品的交期，品牌是会持续的缩短，而且品牌也在缩短自己的下单的周期。从过去可能我提前一年或者九个月告诉你我所有的预告订单，到现在整个预告订单虽然也会公布给代工厂，但是到了临近的几个季度会有比较明显的调整，或者说一个最终的确认。所以更要求对于这个代工厂来有更强自动化和智能化去快速响应的能力。同时对于一些差异化能力有很高的要求。品牌来讲，自身有很高的一个esg的一种压力和业绩的要求，这些都会传导给上游的代工厂，他要去符合这个供应链的一个标准。而这些全都是龙头代工厂通过长期的资本的投入而达成的一个优势。 发言人07：44 另外从代工厂自身来看，他们在过去的3到5年之内，其实也进行了一些这种自动化和智能化以及ES地方信息化的改革。这个改革在过去3到5年，由于所谓的疫情也好，包括情工以及下游去库存，这些效果都被掩盖了。但是从今年开始会逐渐的去显现出来。所以我们会今年会看到各个代工厂在自己的费用率上有明显的优化。而且毛利率上来讲的话，除了由产能利用率在恢复带动的回回升以外，也有很多代工厂的毛利率或者说OPmarch能够达到自己过去比较高的一个水平，这就是他们去优化的一个效果。这些都会在一停之后，在得到显现。 发言人08：33 龙头集中的这个趋势下，我们进行进一步的测算，认为说这浓度能够增长，有多少的空间可以去给他们进行一个发展？那根据我们的一个测算，至少在五年以内，我们觉得对于单一的鞋服代工品牌而言，代工企业集团而言，大概大家都会有至少90亿总共90亿美金的体量的一个订单可发展的空间。所以对于每 一个龙头而言，我们觉得相对来讲的空间都是足够充足，支撑他们单位数甚至接近双位数的一个持续的增长。发言人09：09 最后我们也是我们的第三篇报告，我们复盘了大家现在最关心的就是补库周期的一个进展。现在来讲补库周期今年已经持续了大半年了。我们觉得从长期来看，我们觉得一共可以大概至少持续4到6个季度，也就是至少持续到明年年中，至少是这样子的一个节奏。之后会逐渐进入一个随着品牌营收保持一个稳定增长的一个订单的态势。所以大概是这样的一个节奏。 发言人09：40 为什么会觉得是4到6个季度呢？从一方面来讲，但是从我们复盘历史我会发现大概在历史上来讲，各个周期无论是08年的金融危机还是之后的欧债危机，大概都会是这样的一个4到6个季度的这样的一个情况。同时从现实的角度来看，我们会发现在二线品牌，尤其是部分经销商，比如说像在北美的flock，这样子的一些耐克的核心经销商。基本上在年中开始，也重新要把自己他们的补库库进度，没有像一线品牌阿迪达斯、nike这么快。他到了今年年终大概是去化的比较清干净了的，开始进行一个自己回补库存的一个状况，这也会他们开始回补库存至少也需要四个季度去补足自己四季的库存，那也会至少延续到今年的明年的上半年。从目前代工厂的订单的预期我们也可以看到，很多的代工厂在年终上调了他们的业绩。 发言人10：42 对于大相当一部分的服装代工厂，比如说巨阳也好，卢红也好，还有新苑，都表示了他们已经在跟品牌去洽谈，至少是明年上半年的订单，一季度的已经基本确定。所以整体来看是符合这样的一个趋势的。同时我们觉得在普库的中心里面，代工厂会额外的受益。 发言人11：03 就像我们前面提到的一样，你现在一方面一线的品牌会有一些像阿迪达斯会有些超预期的表现，会带动他的工厂进行进行持续的升级订单的一个上升，同时各个品牌之间，以前我们提到的会加强一个新品的研发合作，会进一步带动龙头在这个过程中有些超预期的可能。比如说我们可以看到预言在起到在最近的67月份，7到8月份的月度来讲的表现都是非常的亮眼和超预期的。所以在投资建议上，我们认为说重点来讲，我们会出推荐这个长期盈利能力突出，有较强业绩修复弹性的代工龙头。包括这个服装的话，就是服装的topone深圳国际，以及这个制鞋业的育人集团。同时也看好这个盈利能力稳定了，定价权高，持续成长的这样的一些企业。典型的就是华丽跟伟星，他们作为相对来讲的后来者，也在持续的去提升自己的份额，持续扩展新的客户，带来更多的一些成长的增量。 发言人12：12 简单的一个大概的方向是这样的，我们得给大家进行一个比较细的一个梳理。第一个就是我们对于整个品牌加工 厂的复盘，就像我们提到要我们复盘了整一个所有相关产业链的财富和这种韩国的企业，包括深包括清路、聚阳、广月，或者是韩国的像太光这些是这样子的一些相对的同之前大家可能关注的比较少的这样的一些代工厂，那这里就不多赘述。大家如果有这种相应的需求可以找我们去，我们可以进一步的提供相应的数据，从简单来看这个行业的现在看整个行业的一个商业模式，就像我提到一样，它大概是在整一个，我们讲运动产业链可能10%左右的一个价值占比，处在我们要可能微笑曲线比较低的一个部分。但是它其实自身是有非常好的盈利的能力的。我们看到龙头的制造厂至少是百大概 是20%到30%的毛利率。能够做到好的能做到10到15的一个净利润。不好的他一般人也能在一个中高到高端的一个净利润水平之上。 发言人13：24 我们觉得代工厂的能做到这样稳定的盈利，主要他挣三方面的钱。第一方面就是整个生产模生产服务的钱，也就是说像品牌方的样创意跟样本进行规模化量产的钱。最核心的对于品牌，对于代工厂而言，就是要把握住他的生产产销产能布局跟规模和产能利用率的一个管控。 发言人13：48 进一步的来讲，他在做一些基础服务的话，他会挣一些超额的部分。那就来自于他的研发的服务，能够帮助品牌的去进行部分产品的开发，同时能够带来稳也能够为自己带来稳定的这种订单，稳定的新品订单以及盈利来讲相对不错的一些这种新品订单。同时还有一些创新的服务，就包括又不限于说对一些生产技术的改造，对产品的进行的一些这种外观或者是性能上的提升，这也会带来产品的附加值，带来它的高的回报。所以简单来讲，就是这样的一个部分。这具体来看到盈利层面，盈利的毛利率或者说费用率的层面来看的话，我们觉得大概有三个部分。 发言人14：35 除了我们讲讲的这个基础跟超额的部分，首先是要看成本，成本是决定毛利率毛利的核心的一个关键。但我们可以看到这