佣金收入迅速增长，新加坡香港市场持续开拓

买入（维持） 公司研究|动态跟踪老虎证券TIGR.O 股价（2024年08月28日）3.69美元 52周最高价/最低价5.8/3.1美元 佣金收入迅速增长，新加坡香港市场持续开拓 目标价格5.54美元 总股本/流通股（亿股）1.54/1.50 美股市值（亿美元）5.68 营收及利润增长明显，后续降息或将导致利息收入承压。1）公司1Q24实现营业收入7895万美元，+19%yoy/+13%qoq；实现净收入6416万美元， +11%yoy/+19%qoq；归母净利润1233万美元/Non-GAAP归母净利润1471万美元， +55%yoy/+42%yoy。2）1Q24公司分别实现佣金收入/利息收入/其他收入2779/4384/449万美元，+9%/+27%/+30%yoy，+27%/+10%/-8%qoq，其中佣金收入为3Q22以来新高，在高利率背景下利息收入连续九季度增长，但美联储降息后或将导致后续公司利息收入下滑。 新加坡市场产品不断丰富，入金客户与交易规模共同驱动佣金收入持续增长。1）24年3月开发TigerBOSS借记卡，成为第一家在新加坡推出创新借记卡解决方案的公司。用户每消费一美元即可赚取零星股票，从而激发用户投资乐趣。1Q24单季 入金客户新增2.88万，预计借记卡将吸引更多入金客户并提高入金转化率，24全年有望新增接近15万。2）24年4月推出CashBoost账户，支持新加坡股、美股与港股的股票和ETF交易，用户将获得20000新币交易额度，无需入金也能购买股票。佣金费率为0.12%，远低于同业券商的0.28%及以上，预计CashBoost账户将进一步吸引并扩大新的客户群体，从而提高整体交易规模与佣金收入。 香港虚拟货币市场前景广阔，活动将刺激资产规模继续上升。1）24年6月开始向专业投资者及散户投资者推出虚拟资产交易服务，成为全港首批交易管理传统证券 以及虚拟资产的科技券商，其中散户投资者的佣金率为交易金额的0.2%，不收取托管费。通过一个应用程序中交易传统金融证券和虚拟资产，将消除在不同平台上开设多个账户的需要，从而提高资金效率。2）7月推出Crypto新人礼活动，用户在账户内完成累计净入金50万港币即可享有总价值8800港币的Crypto代金券。新产品推动下，预计未来渗透率将进一步上升，推动客户资产规模与佣金收入持续增加。 国家/地区中国 行业非银行金融 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -7.52 -10.44 -13.38 2.22 相对表现% -5.49 -11.58 -16.53 -25.88 纳斯达克 -2.03 1.14 3.15 28.1 报告发布日期2024年08月30日 王晶021-63325888*6072 wangjing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120030 刘洋021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002香港证监会牌照：BTB487 盈利预测与投资建议 由于佣金收入增长未达到之前预期，将公司24-25年Non-GAAP净利润由0.95/1.98 下调至0.51/0.63亿美元,新增26年预测值0.76亿美元。参考可比公司估值，给予24 年PE为17.0x，对应目标价5.54美元，维持买入评级。 风险提示 入金客户增速不及预期，海外市场拓展进程不及预期，政策超预期收紧。 两口径下归母净利润表现均超预期，香港市场持续深耕：——老虎证券2Q2023业绩点评 公司主要财务信息 利息收入大增助业绩超预期，经营拐点逐渐显现：——老虎证券1Q2023业绩点评业绩呈改善趋势+经营拐点已现，香港及澳洲新市场开拓成23年最大看点：——老虎证券4Q22及22年业绩点评 2023-08-30 2023-06-01 2023-03-31 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 225 273 319 334 339 同比增长(%) -14.79% 20.92% 17.23% 4.47% 1.59% 营业利润(百万元) 2 33 56 76 94 同比增长(%) -90.14% 1794.64% 68.99% 37.42% 23.04% 归属母公司净利润(百万元) 13 43 51 63 76 同比增长(%) -48.19% 236.92% 19.61% 24.07% 19.72% 每ADS收益（元） 0.08 0.26 0.33 0.40 0.48 毛利率(%) 79.67% 71.45% 71.65% 75.02% 77.94% 净利率(%) -1.00% 12.11% 13.95% 17.64% 21.64% 净资产收益率(%) -0.49% 6.96% 8.46% 9.68% 10.42% 市盈率（倍） 45.00 14.44 11.33 9.13 7.63 市净率（倍） 1.28 1.17 1.01 0.87 0.75 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.归母净利润及每ADS收益为Non-GAAP. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司PE估值表（2024/8/28） 代码 可比公司 最新价格(元/美元) 每股收益（元/美元） 市盈率 2024/8/28 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 300059.SZ 东方财富 10.22 0.52 0.54 0.59 19.65 18.93 17.32 SCHW.N 嘉信理财 63.98 3.13 3.04 4.02 20.44 21.05 15.92 FUTU.O 富途控股 58.99 4.23 4.73 5.35 13.95 12.48 11.04 平均值 18.00 17.00 15.00 数据来源：Wind，Bloomberg，东方证券研究所。其中东方财富每股收益单位为元，嘉信理财与富途控股每股收益单位为美元，富途控股来自于我们自己的预测值 图1：1Q2024公司分业务收入（百万美元）及增速图2：2016-1Q2024公司业务结构变化 1Q20231Q2024同比增速佣金收入金融服务收入利息收入其他收入 5035% 30% 4025% 3020% 15% 2010% 105% 0% 0-5% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图3：1Q2019-1Q2024公司季度ARPU（美元）图4：1Q2018-1Q2024公司入金客户数及入金转化率 300 250 200 150 100 50 0 老虎证券ARPU(美元) 2,500 2,000 1,500 1,000 500 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 0 客户账户数量(千)有资产客户数量(千)入金转化率 50% 40% 30% 20% 10% 0% 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图5：1Q2018-1Q2024公司客户资产总额及户均资产图6：1Q2016-1Q2024公司单季客户成交额（百万美元） 账户余额合计(亿美元)户均余额(万美元，右轴)交易额(百万美元) 350 300 250 200 150 100 50 0 7140,000 6120,000 5100,000 480,000 360,000 240,000 120,000 1Q2016 3Q2016 1Q2017 3Q2017 1Q2018 3Q2018 1Q2019 3Q2019 1Q2020 3Q2020 1Q2021 3Q2021 1Q2022 3Q2022 1Q2023 3Q2023 1Q2024 00 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图7：3Q2018-1Q2024两融余额及增速图8：3Q2018-1Q2024综合账户两融余额(百万美元)及占比 两融余额（百万美元）两融余额季度增速综合账户两融余额占比 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 1,200 1,000 800 600 400 200 0 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图9：1Q2019-1Q2024公司单客获客成本（美元）图10：2016-1Q24利息收入(百万美元)及占两融收入比重 单客获客成本融资服务收入利息收入利息收入占比 350 300 250 200 150 100 50 0 180 160 140 120 100 80 60 40 1Q2019 2Q2019 3Q2019 4Q2019 1Q2020 2Q2020 3Q2020 4Q2020 1Q2021 2Q2021 3Q2021 4Q2021 1Q2022 2Q2022 3Q2022 4Q2022 1Q2023 2Q2023 3Q2023 4Q2023 1Q2024 20 0 201620172018201920202021202220231Q24 100% 80% 60% 40% 20% 0% 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图11：4Q2018-1Q2024ARPU值对比：富途控股vs老虎证券 富途控股ARPU(美元)老虎证券ARPU(美元)富途ARPU/老虎ARPU 500.0 400.0 300.0 200.0 100.0 0.0 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 0.00 数据来源：公司公告，东方证券研究所 风险提示 1）入金客户增速不及预期； 2）海外市场拓展进程不及预期； 3）虚拟货币等政策超预期收紧。 附表：财务报表预测与比率分析资产负债表 主要比率 单位:百万美元2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金及等价物277.66 322.60 275.85 321.89 405.17 成长能力 按监管要求独立存放的现金1,678.07 1,617.15 1,814.08 2,106.73 2,377.41 佣金收入 -26.55% -14.36% 27.69% 19.90% 12.94% 定期存款0.95 0.90 1.80 3.60 7.20 利息收入 21.06% 75.33% 12.59% -6.92% -9.20% 应收款项644.69 753.36 949.11 991.46 1,012.20 其他收入-经营 -35.80% -23.76% 10.00% 10.00% 10.00% 应收关联方款项4.77 7.99 7.19 6.47 5.82 营业收入 -14.79% 20.92% 17.23% 4.47% 1.59% 公允价值计量的金融工具资产162.54 428.16 513.79 616.55 739.86 净收入 -16.01% 9.1