平安研粹：2024年6月市场观点

证券研究报告 平安研粹 平安证券研究所 ——2024年6月市场观点 2024年5月31日 请务必阅读正文后免责条款 目录 •P3宏观：外需带动中国经济恢复 •P4策略：市场蓄势 •P5固收：关注供给放量带来的配置机会 •P6基金：市场情绪降温，价值延续占优 •P7银行行业：基本面韧性仍存，持续关注股息价值 •P8非银金融：估值与持仓均处底部，关注高性价比龙头 •P9地产行业：政策多维发力，关注落地成效 •P10建材行业：多地水泥企业提价，关注地产销售表现 •P11食品饮料行业：五一动销平稳，关注端午备货情况 •P12新消费行业：行业龙头营运反转可期 •P13生物医药行业：积极关注底部改善标的 •P14新能源：海上风电景气度明显提升 •P15有色与新材料行业：供应持续收紧，有色金属基本面向好 •P16半导体：看好AI产业链及细分行业机会 •P17电子行业：AI终端陆续落地，半导体设备国产化值得关注 •P18计算机：继续看好AI主题投资机会，关注低空经济 •P19汽车行业：中高端混动SUV竞争格局更好 2 宏观：外需带动中国经济恢复 海外：美元流动性的松与紧 1、美国通胀担忧缓和，但风险尚未解除。美国4月CPI同比回落至3.4%、有所降温，失业率意外上升至3.9%，市场对通胀的担忧有所缓 和，“紧缩交易”一度缓和，10年美债收益率曾于5月中旬跌破4.4%，美股曾于5月下旬再创新高，原油、黄金和铜等大宗商品表现积极。不过，5月下旬以来，伴随美国PMI等经济数据走强，美联储表态更加鹰派，近期频繁提及中性利率上升的可能，且没有完全排除加息选项，CME首次降息预期推迟至11月，“紧缩交易”有所回温。展望6月，预计金融条件的放松可能令5月经济和通胀数据偏强，6月美联储 会议可能继续维持谨慎，美元流动性或有再度收紧的风险。2、欧洲市场积极因素增多。近期数据显示，欧元区及英国通胀顺利改善， 经济温和复苏。在此背景下，欧央行和英国央行有望于6月开启降息，而出于通胀改善的降温有望助力经济复苏，并支撑欧元资产。5月以来（截至29日），欧元和英镑兑美元分别升值1.3%和1.7%，德国、法国和英国等主要地区股票指数上涨约5%。 国内：外需带动经济恢复 4月中国出口较快恢复，对工业生产带动较强；内需消费仍处于复苏轨道，动能边际放缓；同时，工业生产好于投资，有利于产能利用率的回升。从高频数据看，5月以来中国经济稳步恢复：一是，出口形势向好。出口运价与欧美制造业PMI同步恢复，越南、韩国出口也有提速。5月前四周港口货物、集装箱运输量同比增速分别为6.9%(+4.1pct)和9.7%(+1.8pct)。二是，商品房销售企稳，5月前29日样本城市新房日均销售面积略强于3月和4月，同比增速-31.5%，跌幅较4月收窄4.6个百分点。不过，居民消费恢复放缓，5月1-26日汽车 零售量同比去年下降6%，前3周家电零售额略低于去年同期；美国宣布对华加征关税，中外经贸冲突有扩散升级的风险，给中国出口前景带来不确定性。 政策：地产政策集中出台 5月以来，房地产政策集中出台，购房金融支持加码。5月17日央行取消个人住房贷款利率下限、下调首套房首付比例、降低公积金贷款 利率、并推出3000亿元保障房再贷款鼓励地方政府收购存量住房。沪广深优化地产政策，杭州、西安、成都等全面取消商品房限购，超过50个城市推出地产“以旧换新”。财政政策方面，政府支出待提速。1-4月全国一般公共预算支出、政府性基金预算支出同比分别增长3.5%、下降20.5%，新增专项债发行进度仍偏慢。往后看，财政或加快政府债发行与资金拨付，着眼于平衡化债与稳增长的关系；货币政策降息必要不减，但美联储偏鹰，短期稳汇率仍处重要位置，未来若政府债发行提速，或手工补息退出使银行资金压力显现，不排 除降准的可能性。3 策略：市场蓄势 观点一：本轮地产政策释放不一样的政策信号，一是政策密度较过往加大，二是新增收储政策；政策密集出台后，政策博弈情绪或短期有所 降温，政策效果观察仍待时日但博弈会持续。430政治局会议以来，地产政策在5月份的密集发布激发了市场对于地产修复的乐观预期，包括 515杭州市临安区决定将收购一批商品住房用作公共租赁住房，517央行宣布降低房贷首付比例、降低公积金贷款利率、取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限；上海、深圳等高能级城市密集优化限购政策以鼓励需求等。后续市场定价将进入观察期。 观点二：涨价逻辑有望持续演绎，但大概率在需求改善尚未显著背景下，价格弹性受供给约束而分化。国际定价的大宗商品来看，当前全球制造业PMI景气向好及地缘政治风险抬升的格局未变，能源化工、贵金属、工业金属、航运的供给约束较大，价格仍有向上打开的可能性，但 是资金博弈波动在加大。国内定价的机制来看，在“十四五”深化价格机制改革行动方案影响及地方财政诉求加大的背景下，能源价格（电 价/石油天然气）、水资源价格、公共服务价格（公用事业/公益性服务）改革仍在推进。此背景下，涨价加持的红利策略更显配置优势。 观点三：基本面的结构景气趋势延续，出口景气仍占优。企业盈利来看，24Q1受益于海外需求改善的出口链仍表现较好，相较于实体净利润增速小幅回落，代表出口景气的电子、汽车、家用电器行业盈利增速分别为75.2%、16.2%、10.6%，仍处于较高景气。宏观数据来看，全球制造业PMI自2024年就在荣枯线以上，3-4月国内制造业新出口订单PMI也同样进入荣枯线以上，4月出口同比增速重回正增，景气仍在向上。 观点四：市场资金供需在“国九条”政策影响下格局延续改善，中期机会在增加。一是5月27日减持新规落地，进一步强化对大股东减持的监管，2024年以来的净减持规模为64.6亿元。二是北向资金连续4个月净流入，尽管海外环境波动较大且地缘政治风险在抬升，但是在我国稳汇率及基本面政策预期的影响下，北上资金自2月以来连续第四个月净流入，5月净流入规模约150亿元。 权益配置：5月权益市场定价最核心的主线在于交易地产链与涨价链，结构性特征显著，权益市场定价随着地产政策预期的落地进入观察期。展望6月份，短期市场偏蓄势震荡，中期市场结构性机会在增加。建议关注行业景气边际改善的方向，一是受益于全球制造业景气度改善的出 口制造链；二是受供给约束影响更大且可持续的涨价链；三是具有全球竞争力的大盘龙头；四是持续配置稳健的红利策略。 1 固收：关注供给放量带来的配置机会 5月市场复盘：资金面更加宽松，收益率曲线陡峭化下移 资金面较4月宽松。4月央行公开市场净回笼5500亿元，5月1-30日净投放1340亿元。央行投放增多主要是为了应对政府债发行压力。截至29日（下同），5月R001和R007均值为1.8%和1.87%，较4月同期分别下降3BP和8BP。 债市收益率曲线陡峭化下移。5月利率债净融约1.5万亿，同比大幅增长，一改1-4月净融同比下降的局面，但1Y、5Y、10Y和30Y国债收益率分别下行3.6BP、6.4BP、2.5BP和1.4BP。金融债和非金融信用债供给同比也上升较多，但是信用债收益率下行幅度超过利率债，使得信用利差压缩较多。债市收益率下行可能是因为430政治局会议提升了市场的降准降息预期，禁手工补息的政策带动了理财规模的明显上升，而理财资金偏好中短期限信用债。 5月基本面及政策：国内稳增长效果仍未显现，海外多空信息交织 国内稳增长政策有所加码，但高频数据显示政策效果仍未显现。在430政治局会议的指引下，5月政府债发行明显加快，地产限购政策和贷款政策明显放松，有利于基建和地产。但是高频数据显示5月30城地产销售面积同比下降39%，跌幅较4月小幅扩大。水泥和螺纹钢价格仍属低位，只是比4月小幅反弹。 海外的信息多空交织。一方面，4月美国通胀数据边际降温；另一方面，5月议息会议纪要显示美联储对当前政策紧缩程度的怀疑，紧缩不足风险上升。全月10Y美债收益率先下后上，总体回落8BP至4.6%。预计后续美债仍以区间震荡为主。汇率方面，欧央行或6月进行首次降息，预计美元指数仍将维持强势，叠加境内企业季节性购汇压力，人民币短期仍有逼近7.3的压力。 投资建议：关注供给放量带来的配置机会 利率：6月供给仍较多，跨半年资金面也有扰动，但利率向上调整的幅度和时间跨度预计有限，建议逢高配置。6月政府债供给较多，但财政支出也多，全月资金面预计压力有限，但在跨半年时点需要关注流动性压力。目前期限利差已经回升较多，因此短端的机会已经相对有限。后续可关注两个供给上量带来的机会：1）在禁手工补息和5月信贷冲量的影响下，银行可能会多发CD以补充负债；2）6月份长 债供给预计仍较多，利率有一定调整压力，但是前期市场欠配严重且货币政策也会予以配合，因此长债上行的幅度预计有限。 信用：继续推荐下沉策略。具体可以关注有一定估值优势的中低等级城投债、国营地产债和发达地区城农商行二永债。 REITs：预计整体盘整，可关注保障房reits等。REITs进一步向上或向下或都缺乏驱动，或以盘整为主。择券上可以关注经营稳健的保障房reits和估值较低且业绩相对较好的板块及个券。 可转债：跟随权益调整仓位。接下来估值上涨容易被正股波动抵消，若权益回调则可逐渐提升可转债仓位，若权益上涨则建议观望。 行业动态 基金：市场情绪降温，价值延续占优 业绩表现：月内主动权益基金收益-0.66%，细分风格来看，大盘风格基金表现优于小盘和中盘风格，价值风格基金优于平衡和成长风格。行业主 题基金方面，房地产、家居用品、陆路运输、煤炭主题基金涨幅较大，互联网、教育、文化传媒、商业服务主题基金跌幅较大；固收+基金0.46%； 主动债券基金0.37%；货币基金0.12%；FOF基金0.28%。 基金发行：月内新发行67只，规模527.71亿元，发行规模环比下降；结构上，权益类基金发行规模97.45亿元，占本月发行总规模的18%，其中被动指数型基金发行规模57.69亿元，占权益类基金发行规模的59%；主动权益、被动指数基金发行规模环比分别下降46%和48%。本月热门产品：主动权益有张学明管理的中欧价值精选A（7.0亿）；主动债券有伍方方管理的兴业添盈（79.9亿）、张丽娟管理的鹏华永兴（79.9亿）。 ETF资金流向：本月ETF资金净流出306.1亿元（除货币基金），其中权益型产品资金净流出238.2亿元，前十大净买入产品合计买入117.4亿元，集中在创业板100、沪深300、中证A50等宽基指数以及半导体、游戏等行业主题指数。 投资逻辑 基于信用因子改进的股债轮动模型显示，私人部门融资增速延续下行，增长因子下行，通胀低位徘徊，需求端企稳信号仍不显著，权益资产处于 高赔率低胜率状态。我们基于7个情绪指标构建的A股市场情绪指数显示，本月看多未来一个月权益市场表现的情绪指标由上月末的2个（开放式基金估算股票投资比例、创近一年新高股票占比）进一步回落，5月15日起7个情绪指标均不再发出看多权益市场信号，市场情绪降温。本月A股市场转向下行，结合基本面与技术面，权益资产处于低配，建议增配防御类资产。成长价值风格轮动模型使用6个月美债利率月末值、万得全A月末值、近6月国证成长-国证价值累计收益率分别代表美债利率、市场动量、风格动量。3个信号投票显示，美债利率、风格动量、市场动量均利好价值，价值风格有望延续占优。 投资建议 基金组合配置建议：当前权益资产处于高赔率低胜率状态，5月市场情绪降温，股市更多关注结构机会，建议增配防御类资产。风格上，价值风格有望延续占优。固收+基金建议关注偏稳健品种，债基关注短久期品种，具体如下： 东方红中证东方红红利低波动（012708.OF，中高风险）：红利低波指数基金，所跟踪指数在同类指数中风险回报比突出。 尚正竞争优势（013485.OF，中高风险）：大盘价值风格，注重安全边际，精选个股高集中度持有，持仓以质地好、高分红公司为主，追求绝对收益。华泰柏瑞富利（004475.OF，中高风险）：周期风格，基