外延并购提升表观增速，看好整合效果持续体现

贵州三力(603439.SH) 外延并购提升表观增速，看好整合效果持续体现 医药 2024年04月28日 推荐(维持) 股价:15.43元 主要数据 行业医药 公司网址www.gz-sanli.com 大股东/持股张海/46.03% 实际控制人张海 总股本(百万股)410 流通A股(百万股)408 流通B/H股(百万股) 总市值(亿元)63 流通A股市值(亿元)63 每股净资产(元)3.76 资产负债率(%)39.2 行情走势图 事项： 公司公布2023年度报告，实现收入16.35亿元（+36.10%），归母净利润2.93亿元（+45.42%），扣非后归母净利润2.46亿元（+26.21%），EPS为0.71元/股。公司业绩符合预期。 同时公布2024年一季度，实现收入4.22亿元（+20.93%），归母净利润0.56亿元（+2.03%），扣非后归母净利润0.56亿元（+4.95%）。 2023年度利润分配预案为：每10股派2.0元（含税）。 平安观点： 外延并购提升表观增速。2023年公司收入16.35亿元（+36%），实现快速增长，除了原有核心产品开喉剑保持快速增长外，公司2023年间接控股的无敌制药，以及2023年四季度并表的汉方制药均对公司带来正向贡献。考虑到汉方药业2023年11月才开始并表，预计2024年并表因素对表观业绩增长仍有较大贡献。2023年盈利能力有所提升，毛利率73.31% （+1.57pp），净利率18.04%（+2.06pp）。2023年公司投资收益 5516万元，上年同期为1105万元，对利润也有较大贡献。 开喉剑保持快速增长，管线快速丰富。2023年通过外延并购公司管线快速丰富，逐步摆脱对开喉剑单一品种依赖。其中呼吸系统用药收入13亿元（+20%），主要为核心产品开喉剑；血液系统用药收入1.12亿元，主要为芪胶升白胶囊；妇科用药收入7738万元（+74%），主要为妇科再造丸；补益类、心脑血管用药、骨科用药产品收入分别为4633万、4133万、3544万元。 相关研究报告 【平安证券】贵州三力（603439.SH）*半年报点评 *23H1核心品种快速放量，看好外延并购持续推进*推荐20230901 【平安证券】贵州三力（603439.SH）*季报点评*开喉剑快速放量，看好公司持续推进外延并购*推荐20230502 【平安证券】贵州三力（603439.SH）*事项点评 *2022年业绩预告超预期，疫情管控放松开喉剑需求大增*推荐20230108 证券分析师 韩盟盟 投资咨询资格编号 S1060519060002 hanmengmeng005@pingan.com.cn 叶寅 投资咨询资格编号S1060514100001BOT335 YEYIN757@pingan.com.cn 表观业绩高增长，看好整合效果持续体现，维持“推荐”评级。考虑到并表因素影响，我们上调公司2024-2025年净利润预测至3.54亿、4.58亿元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,201 1,635 2,333 2,930 3,667 YOY(%) 27.9 36.1 42.7 25.6 25.2 净利润(百万元) 201 293 354 458 583 YOY(%) 32.2 45.4 20.9 29.5 27.2 毛利率(%) 71.7 73.3 75.7 76.1 76.5 净利率(%) 16.8 17.9 15.2 15.6 15.9 ROE(%) 16.2 19.9 19.7 20.6 21.0 EPS(摊薄/元) 0.49 0.71 0.86 1.12 1.42 P/E(倍) 31.4 21.6 17.9 13.8 10.9 P/B(倍) 5.1 4.3 3.5 2.8 2.3 （原预测为3.15亿、3.81亿元），预计2026年净利润为5.83亿元，当前股价对应2024年PE仅18倍，维持“推荐”评级。 公 司报 告 公 司年报点 评 证 券研究报 告 贵州三力公司年报点评 风险提示。1）整合进度不及预期风险：近两年公司外延并购较多，存在整合不及预期可能。2）核心品种降价风险：核心品种存在集采降价风险。3）重点品种放量不及预期风险：开喉剑、芪胶升白胶囊、妇科再造丸等重点品种存在放量不及预期可能。 会计年度2023A2024E2025E2026E 资产负债表 利润表 流动资产 1,493 1,612 2,233 2,998 现金 571 447 787 1,205 应收票据及应收账款 683 864 1,085 1,358 其他应收款 3 46 57 72 预付账款 6 11 14 17 存货 176 191 236 291 其他流动资产 54 54 54 55 非流动资产 1,427 1,298 1,170 1,042 长期投资 0 8 15 22 固定资产 615 519 422 326 无形资产 235 196 157 118 其他非流动资产 577 576 576 576 资产总计 2,920 2,911 3,403 4,040 流动负债 839 566 701 865 短期借款 255 0 0 0 应付票据及应付账款 295 295 364 449 其他流动负债 289 271 336 416 非流动负债 372 313 254 195 长期借款 254 195 136 77 其他非流动负债 118 118 118 118 负债合计 1,211 879 955 1,060 少数股东权益 239 231 222 209 股本 410 410 410 410 资本公积 225 225 225 225 留存收益 835 1,165 1,592 2,135 归属母公司股东权益 1,470 1,800 2,227 2,770 负债和股东权益 2,920 2,911 3,403 4,040 单位:百万元 贵州三力公司年报点评 会计年度2023A2024E2025E2026E 营业收入 1,635 2,333 2,930 3,667 营业成本 436 568 701 863 税金及附加 17 22 28 35 营业费用 793 1,143 1,436 1,797 管理费用 87 163 205 257 研发费用 31 47 59 73 财务费用 -1 15 6 2 资产减值损失 -2 -1 -1 -1 信用减值损失 -1 -8 -10 -13 其他收益 10 10 10 10 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 55 28 28 28 资产处置收益 1 0 0 0 营业利润 336 404 522 664 营业外收入 1 1 1 1 营业外支出 3 3 3 3 利润总额 334 402 520 661 所得税 39 55 72 91 净利润 295 346 448 570 少数股东损益 2 -8 -10 -13 归属母公司净利润 293 354 458 583 EBITDA 370 552 662 799 EPS（元） 0.71 0.86 1.12 1.42 单位:百万元 会计年度2023A2024E2025E2026E 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表 成长能力营业收入(%) 36.1 42.7 25.6 25.2 营业利润(%) 48.9 20.3 29.3 27.1 归属于母公司净利润(%) 45.4 20.9 29.5 27.2 获利能力毛利率(%) 73.3 75.7 76.1 76.5 净利率(%) 17.9 15.2 15.6 15.9 ROE(%) 19.9 19.7 20.6 21.0 ROIC(%) 31.7 20.6 23.3 28.3 偿债能力资产负债率(%) 41.5 30.2 28.1 26.2 净负债比率(%) -3.6 -12.4 -26.6 -37.8 流动比率 1.8 2.8 3.2 3.5 速动比率 1.6 2.5 2.8 3.1 营运能力总资产周转率 0.6 0.8 0.9 0.9 应收账款周转率 2.5 2.8 2.8 2.8 应付账款周转率 1.5 1.9 1.9 1.9 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 0.71 0.86 1.12 1.42 每股经营现金流(最新摊薄) 0.67 0.52 1.03 1.23 每股净资产(最新摊薄) 3.59 4.39 5.43 6.76 估值比率P/E 21.6 17.9 13.8 10.9 P/B 4.3 3.5 2.8 2.3 EV/EBITDA 21.6 11.7 9.3 7.2 单位:百万元 经营活动现金流 276 213 420 502 净利润 295 346 448 570 折旧摊销 37 136 136 136 财务费用 -1 15 6 2 投资损失 -55 -28 -28 -28 营运资金变动 -12 -261 -146 -182 其他经营现金流 12 5 5 5 投资活动现金流 -614 16 16 16 资本支出 21 -0 0 0 长期投资 -553 0 0 0 其他投资现金流 -81 16 16 16 筹资活动现金流 338 -353 -96 -100 短期借款 50 -255 0 0 长期借款 254 -59 -59 -59 其他筹资现金流 33 -39 -37 -41 现金净增加额 0 -125 340 418 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 平安证券研究所投资评级: 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示: 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 免责条款: 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行